logo Optigestion


La société

Optigestion, société de gestion de portefeuilles fondée en 1987, s'adresse à des clients privés et institutionnels et à des conseillers en gestion de patrimoine indépendants.

Optigestion gère une gamme d'OPC (SICAV et FCP), des mandats de gestion (Comptes titres et PEA) et offre également un accès à l'assurance-vie.

Plus d'informations ...





Edito : 2016, une année à haut risque ... qui réservera de belles opportunités

Le 04/01/16

2015 fut tourmentée. L’attente du relèvement des taux d’intérêt américains par la FED, finalement décidé le 16 décembre, a favorisé une appréciation anticipée du dollar contre toutes les devises (le Dollar a progressé de 10% contre Euro sur un an).


Les surcapacités de production du secteur manufacturier chinois, associées au repositionnement d’une économie qui encourage désormais les services et la consommation, ont cristallisé les anticipations de baisse de la demande mondiale de matières premières ( l’indice CRB ind, exprimé en dollars, a reculé de 20% sur un an). Simultanément, l’Arabie Saoudite a choisi de maintenir ses parts de marché face à un pétrole de schiste américain qui tarde à ajuster son offre, entraînant une chute continue des cours (le Brent exprimé en dollars a chuté de 36% sur un an).


Les hésitations de la FED ont fait craindre une reprise américaine chancelante et un risque de déflation mondiale tandis que la baisse du pétrole, du fer et du cuivre … a précipité dans la récession nombre de pays émergents producteurs de matières premières. Les marchés, pris à contre-pieds, ont corrigé brutalement.


A l’aube de 2016, les émergents importateurs de matières premières, comme l’Inde, maintiennent une croissance de 7%. D’autres, comme le Brésil, l’Afrique du Sud et la Russie traversent une crise grave et enregistrent une forte dépréciation de leur devise à l’origine d’une forte inflation.


L’Europe redémarre mais la tendance est timide et inégalement partagée. La BCE est intervenue à plusieurs reprises. Les taux sont désormais en territoire négatif. L’Euro affiche une nouvelle compétitivité face au dollar, ce qui devrait soutenir les exportations européennes mais aussi réduire l’impact favorable d’une énergie facturée en dollars. La croissance anticipée pour 2016 est entre 1,5 et 2%.


Plus que jamais, l’essor mondial (Moody’s prévoit sur 2016 une progression du PIB des pays du G20 de 2,8%) repose sur le consommateur américain. L’économie américaine parviendra-t-elle à accélérer ? Si tel est le cas, l’Europe et de nombreux pays émergents devraient surfer sur la vague. En revanche, si la croissance américaine peine à progresser, la situation générale pourrait se détériorer.


Le consensus actuel en faveur d’un pétrole entre 35$ et 40$ le baril semble trop unanime pour être fiable. Les cours pourraient rebondir en 2016, favorisant les anticipations d’inflation des banques centrales et signant la fin du mouvement de baisse des taux. Nous touchons ici le principal risque qui guette les marchés financiers, un redressement imprévu, même ponctuel, des taux longs.


Un deuxième danger attend en embuscade : la diminution des profits des entreprises américaines. La conjugaison d’un ajustement à la baisse des multiples de valorisation, du fait de la remontée des taux d’intérêt, et d’un affaiblissement des profits provoquerait une réaction brutale des marchés financiers.


Enfin, un troisième élément perturbateur se profile. Maintenant que la Chine a été admise dans la cour des grands par le FMI, elle pourrait être tentée par une dévaluation progressive de sa monnaie. Le Yuan, longtemps attaché au dollar, a subi une forte appréciation particulièrement peu propice en phase de ralentissement. De plus, l’ouverture des marchés de capitaux afin d’attirer les investisseurs étrangers s’accommodera difficilement d’un Yuan surévalué. Le Premier Ministre, Li Keqiang, affirme préférer des réformes structurelles qui stimuleront l’esprit d’initiative et l’innovation. Cette voie saine et ambitieuse parviendra-t-elle à redynamiser à temps une croissance qui s’essouffle ?


2016 connaîtra également des élections présidentielles aux Etats-Unis, le référendum britannique sur le maintien ou non du Royaume-Uni dans l’Union Européenne, des élections à Taïwan, à Hong Kong et aux Philippines qui révèleront la reconnaissance de l’ascendant chinois sur la région, enfin des tensions explosives  au Moyen Orient. Ce sont autant de catalyseurs susceptibles de dégrader une visibilité déjà faible.


Néanmoins, les actions européennes offrent des dividendes à 3%, face à un rendement obligataire au mieux égal à 1%. L’abondance de liquidités, la recherche effrénée de rentabilité et un mouvement nourri d’OPA  devraient procurer aux actions européennes une solide attractivité.

Edito décembre 2015

Le 01/12/15

Mario Draghi avait annoncé en octobre que la rechute des cours du pétrole, la fragilité des économies émergentes et l’intervention de la FED repoussée en 2016 le préoccupaient. Il craignait que ces facteurs extérieurs ne contribuent à des anticipations d’inflation très inférieures à la cible de 2%, fixée par la BCE. Cette situation, associée à une reprise européenne bien timide, l’avait conduit à envisager prochainement des interventions massives.


Novembre a permis de relativiser la dégradation de la croissance chinoise : une perception plus mesurée a contribué à un redressement des devises émergentes. Aux Etats-Unis, Janet Yellen a prévu d’initier une remontée des taux directeurs le 16 décembre, sauf dégradation brutale.


De ce fait, le 3 décembre, Mario Draghi devrait intervenir sans déployer la panoplie complète des moyens à sa disposition. Le dollar est proche de ses plus hauts, il semble inutile pour l’instant de réduire le taux de rémunération des dépôts. En revanche, il pourrait élargir à de nouveaux actifs les programmes d'achats et sans doute les prolonger. La BCE met tout en œuvre pour faire baisser les taux d’intérêt.


Cependant, pour qui prend un peu de recul, la situation actuelle est pour le moins paradoxale. Aujourd’hui, un français qui prête son épargne à l’Etat pendant 5 ans, reçoit comme rémunération de son placement un rendement négatif. Oui, vous avez bien compris, l’épargnant prêteur doit payer de sa poche pour avoir le droit de financer le déficit chronique de l’Etat sur 5 ans.


Certains souligneront que ce placement est ‘sans risque’ et que cette qualité n’a pas de prix. En fait, le niveau atteint par l’endettement français et l’incapacité des dirigeants à imposer les réformes structurelles indispensables pourraient fragiliser pareille certitude. Il semblerait plus juste de parler de « risque faible » – comment qualifier autrement une dette perpétuelle ? Curieusement, alors que le « risque » ne cesse de progresser, le « rendement » ne cesse de baisser pour entrer depuis peu en territoire négatif.


On comprend la logique de la banque centrale : elle s'efforce de réduire le coût de la dette des Etats et de relancer l’inflation qui permettra de rembourser à terme avec une monnaie dépréciée. En revanche le comportement de l’épargnant docile qui sacrifie sa rémunération pour financer des Etats exsangues interpelle le sens commun. Payer, pour financer un Etat en faillite ! (N'est-ce pas les termes de notre ancien premier-ministre !)


L’écart entre le rendement des obligations et celui des actions devient considérable, voire infini, en stricte arithmétique. Or, les obligations n’offriront aucun rendement tant que la situation actuelle se maintiendra et subiront une forte baisse de valeur en cas de remontée des taux d’intérêt, si la situation s’améliore. En revanche les actions européennes, portées par un euro ultra compétitif, sont probablement à la veille d’une reprise prometteuse.


Bien sûr, la complexité des marchés financiers et leurs interconnexions sur un échiquier mondial entraînent une certaine volatilité, bien sûr la visibilité n'est pas offerte. Mais pour qui prend un peu de recul, le parcours de nombreuses sociétés bien gérées offre sur la durée un rendement incontestablement plus rémunérateur que des placements obligataires qui ne rapportent rien ou trois fois rien.


Pour la première fois depuis des années, les ´bénéfices réalisés' des sociétés européennes seront, en 2015, proches des ´bénéfices anticipés'. De plus, jusqu’en 2013 les résultats des entreprises étaient chaque année inférieurs à ceux de l’année précédente. Cette tendance s’est retournée, en 2014. En 2015, la progression s'accélère pour atteindre 11%.


Le point d’inflexion semble donc franchi et le début d'un cycle de croissance déjà engagé. Cependant le consensus demeure très frileux pour 2016. Toujours trop optimiste les années passées, il semble ne pas oser croire à une reprise. Les prévisions de croissance des bénéfices sur 2016 sont à +8%. Elles n’ont jamais été aussi modestes en début d'année alors que la courbe des résultats se redresse et dessine une tendance encourageante. Et si 2016 était encore meilleure que 2015 …


 

Edito novembre 2015

Le 02/11/15

Le mois d´octobre a connu un redressement spectaculaire des marchés d'actions. Les craintes de l'été semblent désormais lointaines. Que s'est-il passé ?


Les trois principales banques centrales qui dirigent la planète financière, ont su rétablir la visibilité et la confiance. 


La BCE a signalé qu'elle était déterminée à déployer tous les moyens appropriés si l'objectif d'inflation de 2% n'était pas atteint. Elle a justifié sa démarche par le fait qu'une inflation trop faible augmente les taux d'intérêt réels et, par là-même, réduit l’attrait pour le crédit, ce qui freine la reprise.


La Chine a rassuré sur la maîtrise de sa situation et l'ampleur mesurée de son ralentissement.


La FED a adopté un discours clair et envisage de remonter ses taux directeurs en décembre, en l'absence de détérioration subite de la croissance américaine.


En fait, derrière le discours officiel, chacune des banques centrales a une motivation inavouée.


La Chine vise la reconnaissance du FMI pour s'affranchir progressivement de la suprématie du dollar et devenir monnaie internationale, voire devise de référence du monde asiatique.


La BCE, consciente de sa relative incapacité à restituer un niveau de croissance satisfaisant, s'efforce d'affaiblir l'euro pour compenser une compétitivité introuvable et réveiller l'inflation importée, seule capable de réduire à terme le coût de la dette des Etats.


Mario Draghi a su communiquer à sa consœur américaine un message clair. Si la FED ne remonte pas ses taux, la BCE pourrait baisser à nouveau les siens et ainsi accroître l'écart de rendement en faveur du dollar. Même s’il ne peut ouvertement le dire, Mario Draghi a pour objectif principal de favoriser la dépréciation de l'euro.


La FED semble prendre ses décisions en fonction des attentes des marchés financiers comme si les velléités de Wall Street déterminaient le couloir des possibles.


En septembre, la FED craignait des turbulences prolongées en Chine et une inflation trop faible.


Depuis, la Chine a apaisé les inquiétudes et la FED a relativisé le risque d'une inflation durablement basse.


En effet, elle peut raisonnablement anticiper une reprise de l'inflation début 2016 du fait d'effets de base prévisibles. Le cours du pétrole sera passé de 95$ le baril en septembre 2014 à 47$ en septembre 2015, soit une baisse de 50% sur un an. En revanche, en décembre 2015, le cours du pétrole se comparera à 53$ le baril à fin décembre 2014, soit un niveau proche des cours actuels. En quelques mois, l'impact désinflationniste de la forte baisse du pétrole aura été gommé.


La croissance mondiale ne parvient pas à retrouver les niveaux d'avant la crise de 2008. Or, seule une croissance significative associée à une inflation suffisante permettra de digérer la dette accumulée.


Deux raisons structurelles semblent expliquer cette croissance amoindrie.


Après avoir investi tambour battant dans les infrastructures et l’industrie lourde depuis 20 ans, les grands pays émergents comme la Chine ont atteint un palier et concentrent désormais leur développement vers les services et la consommation. Après avoir bénéficié d'une forte demande lors de cette première phase, le monde occidental se trouve, depuis quelques années, moins sollicité tandis que la contribution des émergents à la croissance mondiale s'atténue.


La seconde tendance résulte d'une volonté de contrôle accrue des États au lendemain des désordres de 2008. Les nouvelles normes réglementaires ne cessent de s'accumuler. Associée à une fiscalité plus lourde, la multiplication des régulations décourage l'initiative à une époque où l'accélération des technologies numériques remet précisément en question nombre d'organisations conçues sur un modèle désormais obsolète.


Le compartiment des matières premières demeure fragile. Ses cours durablement faibles réveillent à intervalles réguliers des risques d'insolvabilité majeurs dans des pays comme le Venezuela, le Brésil ou l'Afrique du Sud. De ce fait, la volatilité va se maintenir tandis que les résultats et les perspectives des sociétés vont avoir une influence grandissante sur l’évolution des marchés.

Edito octobre 2015

Le 01/10/15

En septembre, les actions ont poursuivi la baisse entamée en août. En effet, les marchés financiers ont pris conscience de l’embarras de Janet Yellen dont les propos sont venus contredire la décision de ne pas remonter les taux directeurs.


Troublés par le ralentissement, réel mais difficilement appréciable, d’une Chine qui assure 40% de la croissance mondiale, soucieux de la baisse continue des cours des matières premières à l’origine d’une dépréciation inquiétante des devises de nombreux pays émergents, conscients des limites des banques centrales dont la création monétaire pléthorique ne parvient pas à relancer la croissance, les investisseurs ont vendu tous les actifs liés au risque, aux pays émergents, aux matières premières …


Cette dynamique, rapidement relayée par des gestions quantitatives, gourmandes de volatilité, a occasionné des séances pour le moins erratiques. Septembre se termine sur une accalmie dont il est délicat de prévoir la durée. Quand les marchés doutent ils prennent peur et corrigent.


Aujourd’hui, deux raisons font pencher en faveur d’un certain optimisme. D’une part, les intervenants sont pour l’instant tellement désorientés que le brouillard ne peut que se dissiper et offrir une meilleure visibilité.


D’autre part, la correction que nous venons de vivre est significative et permet de retrouver des valorisations qui sont attrayantes si le niveau de croissance actuel se maintient aux Etats-Unis et en Europe. 


Aux Etats-Unis, la consommation des ménages est solide, le marché immobilier est bien orienté, le système bancaire est assaini, le chômage est très bas, la confiance des ménages et des chefs d’entreprise est élevée, la faible inflation soutient le pouvoir d’achat.


En revanche, les marchés attendent que Janet Yellen donne un cap clair. La FED devrait, sans tarder, remonter les taux directeurs et rassurer sur la progressivité modérée des hausses futures. Elle confirmerait ainsi sa confiance dans la croissance américaine, réduirait le doute qui mine les marchés et apaiserait les craintes d’un impact sur l’économie insuffisamment étalé dans le temps. 


La production de pétrole de schiste américain devrait connaître, dans les mois qui viennent, un ralentissement significatif. Sur un an, le nombre de puits a chuté de 53% mais la production affiche encore une croissance de 8%. L’utilisation intensive des puits restants va entraîner une baisse rapide de leur rendement. De plus, la faiblesse prolongée du prix du pétrole provoque les premières faillites tandis que les conditions de financement dans le secteur se durcissent. Si les marchés entrevoient une probable réduction de l’offre américaine de pétrole, le prix du baril devrait se reprendre progressivement.


Le retournement du pétrole pourrait servir de catalyseur pour les autres matières premières dont la baisse des cours se poursuit depuis plus de quatre ans. La fermeture de nombreux sites et la normalisation des stocks finiront par rétablir l’équilibre. La fin de la baisse suffirait à réduire la pression sur les devises de nombreux pays émergents et rassurerait les marchés. 


En Chine, de nombreuses industries ont des marges sous pression du fait de capacités de production excédentaires et de salaires en hausse constante. Mais la Chine évolue, l’investissement et le manufacturier cèdent la place aux services et à la consommation. Les observateurs sont trop focalisés sur le ralentissement des premiers et insuffisamment confiants dans le développement des seconds. Le poids croissant des classes moyennes offre de nouvelles opportunités dans les secteurs de la finance, de la santé, de l’alimentation, de l’environnement, des loisirs …


En Europe, les prévisions de croissance ont été révisées à la baisse mais la compétitivité de l’euro, le pétrole autour de 50$ et les taux durablement bas, sous le regard vigilant de Mario Draghi, permettent une bonne résistance de la demande intérieure. La croissance demeure faible mais la profitabilité des entreprises se redresse et la confiance du consommateur s’améliore. 


Il semblerait que le pire soit dernière nous.

Edito septembre 2015

Le 31/08/15

Bigre ! Les 10 derniers jours d'août ont bien failli connaître un chaos généralisé sur tous les marchés financiers. L'été paraissait s'écouler dans le calme quand, en quelques séances, toutes les places boursières ont perdu entre 11% et 30%. Depuis, le pire semble avoir été évité et plus de la moitié du terrain perdu a été récupérée. Que s'est-il passé ?


Pour tenter de comprendre les raisons à l'origine de cette tornade, il faut appréhender la partition d'une symphonie. En effet, plus que jamais, tous les marchés de la planète ont prouvé leur interconnexion, tels les instruments d'un même orchestre entrant successivement en action.


À l'origine du phénomène se trouve sans doute la baisse persistante des prix des matières premières. Depuis avril 2011, l'indice des matières premières décline régulièrement. Sur le second semestre 2014, il a enregistré une nouvelle baisse de 25%. Depuis fin janvier 2015, une certaine stabilité semblait indiquer que les plus bas avaient été atteints.


Cependant, au début de l'été, une série de statistiques ont remis en cause les anticipations d'une reprise, solide aux États-Unis et naissante en Europe. Dès mi-juillet, le pétrole a repris une tendance baissière qui s'est brutalement accélérée en août. En quelques semaines le pétrole et la majorité des matières premières perdaient à nouveau plus de 10%, en moyenne. Les cordes de l'orchestre débutaient le 1er mouvement, largo.


Dans ce contexte, la Chine a annoncé le 10 août qu'elle dévaluait sa monnaie, 3 dévaluations en 3 jours, de 3,5% en tout. Cette nouvelle qui aurait pu paraître anodine, du fait de sa faible ampleur, a semé la perplexité. Les marchés ont interprété cette mesure comme une tentative chinoise de relancer les exportations pour compenser une dégradation inavouée de son économie, officiellement en progression de 7%. Or, ce géant réalise à lui seul 15% du PIB mondial et près de 40% de la croissance mondiale. La faiblesse de la Chine, que semblaient révéler ces premières dévaluations, annonçait donc un ralentissement accompagné d'un cycle de dévaluations compétitives. Les cymbales chinoises ouvraient le deuxième mouvement, andante.


Le risque d'une nouvelle récession mondiale a accéléré la chute des matières premières, pétrole en tête, entraînant une glissade des devises des pays producteurs. Les cuivres faisaient leur entrée avec le 3ème mouvement, allegretto.


Les « hedge funds » qui avaient massivement emprunté en euros à 1% pour investir sur les obligations souveraines des émergents, se sont empressés de déboucler leurs positions et de vendre massivement ces devises gravement fragilisées pour se replacer sur l'euro et dans une moindre mesure, le dollar. Les tambours grondaient, annonçant le 4ème mouvement, presto.


En 5 semaines, le Rouble russe a perdu 33%, le Réal brésilien 23%, le Rand sud-africain 15%, la Ringgit malaisienne 21%, la Lire turque 19% et les conditions de crédit se sont fortement détériorées. Plusieurs pays émergents risquaient des dégradations de leur dette, voire un défaut, aux effets systémiques.


Dès lors, les chœurs ont rejoint l'orchestre pour débuter le 5ème mouvement, prestissimo, et tous les marchés d'actions se sont précipités dans une chute d'une brutalité inouïe. En quelques séances les bourses européennes ont perdu 15%, les américaines 11%, les japonaises 15% et les chinoises 28%.


Le 4ème jour, les instances chinoises ont pris des mesures pour freiner le courant vendeur et les marchés ont envisagé différemment les dévaluations. En effet, le ralentissement chinois doit conduire à plus d’assouplissement de la politique monétaire tandis que la reprise américaine mène vers plus de restriction. Le change devient l’incontournable variable d’ajustement face à un dollar qui ne cesse de s’apprécier. Simultanément, un membre de la FED a signalé que la dégradation des marchés serait intégrée au calendrier d’intervention. Enfin, de nouvelles statistiques ont opportunément confirmé la vigueur de la reprise aux États Unis et l'amélioration de l'économie européenne. Le pétrole a rebondi, les intervenants ont recouvré leurs esprits et les vendeurs à découvert ont débouclé leurs positions.


Néanmoins, la plus grande vigilance s’impose, le concert n'est pas terminé.

Edito Août 2015

Le 01/08/15

Vous nous pardonnerez de nous immiscer au cœur d’un repos estival bien mérité. Les marchés financiers vivent chaque instant et ne prennent jamais de vacances.


La confiance que vous nous accordez exige une présence et une vigilance constantes. Voici, en quelques lignes, ce que nous comprenons de la situation en ce premier jour d’août.


Les Etats-Unis connaissent une reprise solide mais moins forte que prévue. Les dernières statistiques font état d’une croissance de 2,3% au 2ème trimestre, (probablement 2,4% sur l’année 2015). Elle bénéficie d’une accélération de la consommation des ménages et affiche des exportations qui résistent à la hausse du dollar. En revanche, l’investissement demeure encore timide et les salaires progressent très faiblement. Cette composante essentielle de l’inflation pour la FED est à un niveau qui ne justifie pas à ce stade une remontée des taux d’intérêt. Wall Street en a conclu, peut-être un peu hâtivement, que Janet Yellen n’interviendrait pas de sitôt. Nous pensons que les dernières données économiques reflètent une dynamique encourageante et que la FED agira à moins que l’économie ne rechute et non plus si l’économie continue d’accélérer.


En effet, Wall Street connaît une hausse depuis six ans et se rapproche d’un haut de cycle. La FED doit intervenir avant que celui-ci ne soit dépassé. D’une part, c’est le moment où l’économie peut le mieux supporter le démarrage du régime amaigrissant, d’autre part, ne pas agir reviendrait à encourager la formation de bulles. La FED a annoncé vouloir réduire l’excès de liquidité en circulation il y a maintenant un an et sa crédibilité serait en cause si elle demeurait trop longtemps passive. Enfin, une décision initiée au début de la campagne électorale présidentielle, qui sera déjà enclenchée au printemps 2016, nuirait à l’esprit d’indépendance de la FED. Les banques centrales disposent d’une arme majeure en cas de crise, la baisse des taux. Encore faut-il, pour les baisser, les avoir préalablement remontés !


Cette perspective d’une meilleure rémunération des taux courts américains nourrit la dynamique d’appréciation du dollar et encourage l’afflux de placements vers les Etats-Unis. La hausse du billet vert entraîne une baisse des cours des matières premières et un renchérissement du poids de la dette de nombreux pays émergents qui ont emprunté en dollar. A ce jour, la Russie et le Brésil, en forte récession, illustrent  cette situation. Mais d’autres pays comme l’Indonésie, la Corée, l’Afrique du Sud, la Turquie … ressentent les effets de l’appréciation du billet vert et risquent de devoir remonter leur taux d’intérêt pour défendre leur devise, au détriment de leur activité économique. Les  pays émergents sont de ce fait les plus vulnérables.


Et la Chine ! L’indice de Shenzhen vient de perdre 29% mais il affiche encore une performance de 61% sur un an. Dans l’empire Rouge et Or, le jeu a toujours tenu une place de choix et il paraît normal que l’apprentissage des marchés boursiers, aux charmes parfois trompeurs, entraîne quelques excès. La tentation est humaine et l’Occident y cède à intervalle régulier. Certes, la croissance de 7% est sans doute surestimée mais les dirigeants chinois en sont les premiers conscients, le passage au statut de pays émergé a ses conséquences !


Pour l’Europe, la hausse du dollar et la baisse des matières premières sont des facteurs majeurs de soutien. Les entreprises viennent de publier les résultats du deuxième trimestre et ils sont dans l’ensemble de bonne facture malgré certaines hésitations sur les orientations futures. La croissance des profits est anticipée à 10% pour l’année en cours. Malgré un chômage qui persiste, l’inflation sous-jacente atteint 1%, Mario Draghi récolte progressivement les fruits de sa politique. Une dynamique positive prend forme et laisse entrevoir une poursuite de la croissance européenne qui demeure néanmoins exposée à une valorisation appréciable des actions, aux lendemains incertains du dossier grec et aux turbulences extérieures. Dans ce contexte, nous avons choisi de réduire quelque peu notre exposition au risque des marchés, le plus souvent imprévisibles.


 

Edito juillet 2015

Le 01/07/15

Les négociations laborieuses avec la Grèce qui débouchent sur une impasse, les grèves brutales des taxis et les attentats terroristes occupent l'actualité.


Nous vous dispenserons de ce fait d'un commentaire supplémentaire sur ces sujets abondamment traités par les médias.


Notre rôle est de prendre du recul, d'essayer de cerner la perspective qui prend forme devant nous et qui servira de cadre à l'évolution des marchés financiers dans les mois qui viennent.


Quelle sont les tendances qui se dessinent et qui vont orienter notre politique d'investissement cet été ?


Nous avons maintenant la conviction que la remontée des taux longs qui se manifeste depuis deux mois , notamment en Europe, n'est pas une réaction conjoncturelle. 


Il s'agit bien d'un mouvement de fond directement associé à des craintes déflationnistes qui se sont brutalement dissipées fin avril pour évoluer vers des anticipations d'accélération de la croissance et de l'inflation.


Le cours du dollar participe lui aussi à ce retournement. Le décalage conjoncturel entre les Etats-Unis et l'Europe conduira à une intervention de la FED probablement dès l'automne tandis que la BCE maintiendra son quantitative easing (QE) jusqu'en septembre 2016. 


Dans ce contexte, le dollar devrait poursuivre son appréciation face à l'euro pour approcher la parité (1$ = 1€) début 2016.


Il est fort probable que la FED fera ce qu'elle peut pour éviter l'appréciation du dollar au delà de cette limite afin de ne pas placer les entreprises américaines dans une situation trop défavorable à l'export.


Le pétrole constitue également une variable importante. Le prix du baril de Brent exprimé en dollars a baissé de 3% depuis le début de l'année, mais il a progressé de 5%, exprimé en euros. 


Le pétrole ne devrait pas remonter significativement, en revanche, il est clair que la baisse est derrière nous. 


Une conséquence majeure se dégage, les obligations souveraines de maturité moyenne et longue sont désormais à éviter tant en Europe qu'aux États-Unis. Comme la rémunération offerte par les taux courts demeure dérisoire, il faut renoncer à investir dans toute la famille des taux aux Etats-Unis et en Europe. 


Certaines obligations de pays émergents dont la devise est « corrélée » au dollar pourraient offrir une opportunité.


Les actions présentent une prime de risque qui est repassée en-dessous de sa moyenne longue, aux Etats-Unis comme en Europe.


Il faut admettre qu'elles ne sont plus bon marché et que seule une amélioration des bénéfices par action peut désormais hisser les cours significativement au-dessus des niveaux actuels. Cette dynamique favorable est conditionnée par l'accélération de la croissance. Or, des deux côtés de l'Atlantique la croissance se confirme, solide aux États-Unis malgré un démarrage tardif, vive en Europe mais encore naissante. 


Dans les deux cas le réveil de la consommation des ménages semble se confirmer, ce qui est bon signe. Cette variable essentielle devrait progressivement encourager une reprise des investissements et renforcer les résultats des entreprises.


Les taux en Europe inciteront les sociétés cotées à pratiquer des opérations de rachats d'actions qui augmenteront les bénéfices par action. 


Nous demeurons de ce fait confiants sur les perspectives offertes par les actions européennes. Il en est de même sur les sociétés américaines dès lors qu'elles ne sont pas trop exposées aux exportations, pénalisées par le renchérissement du dollar.


Les pays émergents, dans l'ensemble, présentent moins d'attrait. Certaines sociétés, ayant une activité strictement domestique dans des pays dont la monnaie s'appréciera avec le dollar, peuvent néanmoins bénéficier d'un contexte favorable.


Voilà quelques réflexions qui vont guider nos investissements durant l'été. Quelque soit l'issue, encore incertaine, du compromis trouvé, la crise grecque n'aura qu'un impact temporaire sur les marchés financiers du fait du poids relatif marginal de la Grèce (2%) au sein d'une économie européenne qui redémarre.


ps : nous ne détenons aucun actif grec.

Edito juin 2015

Le 01/06/15

La FED dès 2009 et la BCE en 2015 ont choisi d’acheter massivement des  dettes afin de faire baisser les taux d’intérêt. Cette manœuvre devait inciter les particuliers et les entreprises à emprunter, pour consommer ou investir.  Cependant les résultats escomptés sur la croissance se font attendre. Aux Etats-Unis, on anticipait 3,2% sur 2015, l'objectif n'est plus qu'à 2,5%. En Europe, la reprise est enfin là, mais à 1,5%, le rebond tant attendu paraît bien modeste.


Comment expliquer le peu d’impact de cette baisse des taux ?


Un taux d'intérêt faible bénéficie à l’emprunteur qui prend un crédit mais pénalise la rémunération du prêteur. 


Au lendemain de la crise de 2008, pour sauver certaines banques et compagnies d'assurance, les Etats ont emprunté massivement. Pour relancer l'activité économique et alléger les intérêts de dettes étatiques considérables, les banques centrales ont fait artificiellement baisser les taux. Au final, c'est l'épargnant qui paye le prix des excès passés en subissant une réduction notable de la rémunération de son épargne. Contrairement aux anticipations, les ménages tentent de compenser cette faible rentabilité en augmentant leur épargne.


Ainsi, il est probable que la baisse des taux contribue à détourner des flux destinés à la consommation pour les orienter vers une épargne de précaution à réapprovisionner. 


Les taux bas desservent les banques qui pâtissent d'une très faible rémunération de leurs liquidités. De plus, elles ne sont guère motivées à prêter à des taux très bas qui s'accompagnent de bien maigres marges.


Les taux bas desservent aussi les assureurs qui vont rencontrer des difficultés à servir des rendements autour de 3% alors qu'à ce jour, l'OAT 10 ans n'offre même pas 1%.


Enfin, les nouvelles règles prudentielles (Bâle III et Solvabilité II) contraignent les banques et les assureurs à réduire leur levier et à détenir des obligations souveraines dont les rendements sont devenus dérisoires.  


Regardons maintenant les entreprises. En l'absence de dynamisme de la demande finale, les sociétés n’envisagent pas d'investissements importants. En revanche, soucieuses d'améliorer le résultat qui sert de base à leur valorisation et à la rémunération de leurs dirigeants, elles s'efforcent d'augmenter leur bénéfice par action (BPA). Pour y parvenir il suffit d'augmenter le bénéfice ... ou de réduire le nombre d'actions en circulation. 


Ainsi, les sociétés peuvent être tentées d'emprunter à des taux très faibles soit pour acquérir une société concurrente et stimuler leur BPA, soit pour financer des programmes de rachats d'actions qui permettront de répartir le bénéfice sur un nombre d'actions moindre et de ce fait d'augmenter le BPA. 


Aux Etats-Unis, les opérations de cette nature ont représenté 60% de la croissance des BPA depuis 2010. 


L'Europe va connaître dans les mois qui viennent la même évolution, d'autant que les BPA n'ont augmenté que de 5% depuis leur plus bas de 2010, que la rentabilité sur capitaux investis atteint un niveau actuel de 12% contre 17% en 2007 et que les bilans européens, fortement désendettés, peuvent désormais reprendre du levier. 


Ainsi, malgré les apparences, le très faible niveau des taux d'intérêt ne nourrit pas la croissance effective de l'économie. Il freine la reprise de la consommation des ménages, fragilise la position des assureurs et des banques, conduit les entreprises à privilégier les opérations d'optimisation financière. 


Les médiocres performances récentes de la reprise américaine empêchent Janet Yellen d'annoncer une prochaine remontée des taux. Cependant, elle sait que pour éviter de stresser les marchés, elle devra procéder par petites touches successives et qu'à partir de l'été 2016 la campagne présidentielle contraindra la FED à la plus grande neutralité. 


De ce fait, il est probable que Janet Yellen cherchera prochainement à mettre en évidence les limites de taux durablement bas.  Elle pourrait, dès lors, déclencher la remontée des taux et disposer du temps suffisant pour agir avec doigté avant les élections. 


Le miracle des taux bas s'avère, à l'usage, moins efficace qu'anticipé.

Edito mai 2015

Le 03/05/15

Le dollar mène la danse. La secousse subie par les marchés européens sur les 3 derniers jours d’avril illustre les conséquences de l’engrenage imaginé par les intervenants.


Les résultats économiques décevants publiés aux Etats-Unis (0,2% de croissance de PIB au 1er trimestre, bien loin du 1% attendu) ont conduit à anticiper la première remontée des taux de la FED non plus en juin mais au quatrième trimestre. De ce fait, le courant acheteur sur la devise américaine a cessé, brutalement, relayé par un généreux courant vendeur.


La glissade du dollar contre euro a surpris par son ampleur (près de 4% en quatre jours). Elle a conduit à prévoir une accélération de la hausse des prix des matières premières (rappelons que le Brent, exprimé en dollars, s’est déjà apprécié de plus de 20% depuis mi-mars), réaction classique en pareille situation, annonçant ainsi une reprise des anticipations d’inflation qui n’ont pas manqué d’enclencher une remontée des taux longs (le Bund allemand 10 ans passant de 0,16% à 0,45% en quelques jours).


Cette dégradation du marché obligataire s’est aussitôt propagée aux actions européennes. Les bourses ont baissé de 5% en trois séances, leur plus gros choc depuis le début de l’année.


Ces implications successives demeurent cohérentes. Cependant la communauté financière ayant reçu la même formation, elle réagit d’un seul élan à la publication d’une statistique imprévue. La réalité ne s’arrête pas à l’effet de court terme d’un chiffre, regardons la avec un peu de recul.


Les Etats-Unis, en dépit d’un chiffre de croissance décevant au 1er trimestre, sont sortis de la crise. Leurs entreprises connaissent des niveaux de bénéfices significativement supérieurs à ce qu’ils étaient avant 2008, leur avance technologique s’accroit et leur puissance financière, renforcée par un dollar qui s’est apprécié de 20% contre euro depuis un an,  va pouvoir se déployer outre atlantique  en achetant à bon compte nombre de sociétés étrangères.


Les grandes sociétés ont une vision internationale, des ambitions fortes, une trésorerie pléthorique, une gestion performante.


L’Europe, divisée et peu pragmatique, accumule les retards, la France en est une triste illustration. Les Etats sont empêtrés dans un maquis de législations contradictoires, gérés à courte vue, quasi ruinés, tributaires de leurs contribuables, exsangues, pour régler les intérêts d’une dette démesurée et probablement perpétuelle.


L’Europe se réfugie derrière ses Etats, les Etats-Unis croient en leurs entreprises. L’écart entre l’inertie des premiers et l’efficacité des seconds ne peut que s’accroître. 


Il est clair que les Etats-Unis vont amplifier leur avance, les péripéties ponctuelles à l’origine des décalages de calendriers ne vont pas remettre en cause la dynamique en place. Certes, l’Europe va se reprendre doucement, les décisions de Mario Draghi vont finir par porter leurs fruits. Les résultats des entreprises vont bientôt bénéficier à plein de la nouvelle compétitivité de l’euro, de l’amélioration des conditions de crédit et de la moindre facture énergétique. Mais la demande finale  ne se redressera que très progressivement, freinant la montée en puissance de l’investissement et  la baisse du chômage, notamment dans des pays comme la France.


Le maintien du décalage conjoncturel entre les Etats-Unis et l’Europe permettra de ne pas remettre en cause le renforcement du dollar contre euro.  L’appréciation du dollar pénalisera en apparence les résultats des sociétés américaines (33% des profits des entreprises du S&P 500 sont réalisés hors Etats-Unis).


Cependant,  ce qui apparaît, dans un premier temps, comme un handicap pour les comptes de résultat devrait s’avérer, dans un deuxième temps, comme une réserve de puissance pour les bilans et l’occasion de déclencher des opérations de croissance externe majeures.


Une population de financiers très formatée entraînera toujours des excès en période de bonne visibilité et ces excès déclencheront des forces de rappel. La volatilité va s’accroître mais la dynamique haussière demeure inchangée. Le dollar danse le tango.

Edito avril 2015

Le 31/03/15

Le premier trimestre s’achève et les actions européennes ont fortement progressé (entre 13% et 24%). Peuvent elles poursuivre cette hausse dans les mois qui viennent ou seront-elles amenées à corriger ?


Les niveaux de valorisation atteints, appréciés sur des bases historiques, sont dans le haut de la fourchette sans être pour autant déraisonnables.


Tout va dépendre désormais du comportement du dollar face à l’euro et de l’ampleur du décalage conjoncturel entre les Etats-Unis et l’Europe.


La prochaine hausse des taux d’intérêt de la banque centrale américaine permettra au dollar d’offrir un rendement significativement plus important que celui accordé par l’euro. Dans cette perspective, les détenteurs de capitaux à la recherche d’une meilleure rémunération sans risque arbitrent leurs euros pour acheter des dollars. Ce mouvement entraîne l’appréciation du dollar contre l’euro.


Les gérants de fonds de pension américains, conscients du parcours de leurs marchés sur les dernières années et des valorisations actuelles plutôt élevées souhaitent au minimum maintenir, au mieux augmenter, la proportion d’actions européennes qu’ils détiennent. Du fait de la baisse de l’euro, ils doivent dans les deux cas acquérir des actions européennes. Un courant acheteur se développe et fait monter le cours des actions en euros. Ainsi, une partie de la hausse des marchés est liée aux conséquences de l’appréciation du dollar contre l’euro.


Celle-ci peut-elle continuer ? La réponse à cette question nous conduit à observer également la persistance de l’écart de croissance entre les Etats-Unis et l’Europe.


Si la bonne santé de l’économie américaine ne fait aucun doute, certaines statistiques concernant notamment l’inflation et l’emploi tendent à suggérer que la FED attendra l’automne avant de remonter ses taux. La forte baisse du pétrole et l’hiver très rude,  en freinant temporairement la dynamique de croissance, sont venus perturber un calendrier qui prévoyait une intervention au début de l’été. Dès lors que la date est repoussée en octobre ou au delà, le dollar pourrait apparaître comme temporairement surévalué.


Mais, pour apprécier l’écart entre les deux économies occidentales, il faut tenir compte du comportement de l’Europe.


Bien que l’élan soit encore fragile et l’effet modeste, il semblerait que la reprise européenne se confirme. Le crédit distribué par les banques progresse, l’investissement reprend timidement, la consommation se redresse, le moral des entrepreneurs s’améliore. Bien sûr, les résultats sont différents d’un pays à l’autre. L’Allemagne, l’Irlande et l’Espagne présentent des prémices plus encourageantes que la France ou l’Italie. Cependant, le mouvement paraît bien enclenché.


Il est certain que l’élimination du risque déflationniste, l’anticipation d’un redémarrage de la croissance et la résolution du dossier grec, pourraient améliorer significativement l’image de l’Europe et réduire, au moins psychologiquement, l’écart actuel à l’avantage des Etats-Unis.


De plus, ce redressement économique, encore imprévisible il y a quelques mois, pourrait occasionner une remontée des taux longs européens. L’euro en sortirait renforcé et la marge d’appréciation du dollar en serait diminuée.


Enfin, les analystes, confrontés à une reprise soudaine, ne manqueraient pas de réviser à la hausse leurs prévisions de résultats. Les cours pourraient alors à nouveau s’apprécier malgré une hausse du dollar parvenue à sa fin.


Nous sommes en présence d’une situation dans laquelle le probable redémarrage de l’Europe modifie la donne. Le facteur ‘temps’ est central, temps que la FED prendra avant de remonter les taux, temps requis par l’Europe pour convaincre d’une reprise, temps pris par les analystes pour ajuster leurs prévisions à la macro-économie.


En attendant, le renforcement des bilans autorisé par les décisions de Mario Draghi, ajouté au niveau des dividendes offerts, garantissent à la famille des grandes actions européennes un risque faible et un rendement conséquent. Un compromis unique que de nombreux investisseurs sont désireux de payer au prix fort.

Edito mars 2015

Le 02/03/15

Depuis le début de l’année, les actions européennes ont progressé de 9% à 18%, suivant les pays. Dans le même temps les taux atteignent des plus bas historiques. Et maintenant ?


Une solution transitoire à la crise grecque a été trouvée jusqu’en juin, un cessez-le-feu se met progressivement en place en Ukraine, la BCE va commencer son programme d’achat d’actifs (QE), la publication des résultats des sociétés au 4ème trimestre 2014 s’achève.                                           


Les catalyseurs qui ont emmené les marchés vers des sommets depuis deux mois semblent désormais obsolètes.


Le mouvement de baisse des taux, corrélé au QE, est-il pour l’essentiel terminé ?


Du fait de l’anticipation, il est possible que les taux longs aient déjà réalisé une grande partie de leur reflux. Alors que les premiers rachats d’actifs se matérialisent, les taux pourraient se stabiliser, voire remonter légèrement.


A l’inverse, du fait des normes imposées par Bâle 3 et Solvency 2, les bilans des banques et des compagnies d’assurance sont figés. La BCE parviendra-t-elle à trouver, chaque mois, comme prévu, 60 milliards d’actifs susceptibles de lui être cédés ? En l’absence d’offre suffisante de papier, l’insistance de la BCE pourrait entraîner les taux longs en territoire négatif. Dans un tel contexte, anticiper le comportement des taux devient très délicat.


Le prix du pétrole a été divisé par deux en sept mois. Depuis peu, il semble se stabiliser. Ce mouvement est-il temporaire ou annonciateur d’une remontée plus durable ?


La timide hausse des salaires et la dégradation persistante du niveau réel d’inflation devraient conduire la FED à repousser la date à laquelle elle remontera ses taux directeurs. En pareil cas, le dollar cesserait sans doute de s’apprécier. Le décalage conjoncturel en faveur des Etats-Unis n’est pas remis en cause, à terme, il favorisera un renforcement de la devise américaine. En revanche, dans l’immédiat, prévoir le comportement du dollar devient un exercice périlleux.


Depuis deux mois, les indices européens ont fortement progressé, portés par le QE et la triple baisse du pétrole, de l’euro et des taux. Cette dynamique devrait favoriser la reprise de la demande et de l’investissement autant que l’amélioration des bilans et des profits. Les derniers résultats publiés sont satisfaisants mais les perspectives demeurent teintées de circonspection. La valorisation actuelle des marchés intègre la progression des résultats anticipée pour 2015. La hausse est-elle déjà accomplie ou les analystes sont-ils trop timorés dans leurs prévisions ?


Après une avancée d’une telle ampleur, la sagesse recommanderait la prudence. Cependant, si la confiance revient, si le crédit reprend, si l’Europe sort de l’ornière, la progression potentielle des actions sera encore très conséquente.


Pour éviter une situation intenable liée à un endettement insensé, les banques centrales ont effondré les rendements. Cette situation est propice à l’emprunteur, c’est-à-dire aux Etats lourdement endettés. En revanche, elle sacrifie le prêteur, c’est-à-dire l’épargnant mondial qui se voit spolié de la rémunération normale de son épargne.


L’alternative actuelle propose, d’un côté, des Etats comme la France qui rémunère à 0,6% par an sur 10 ans et qui offre au mieux la perspective d’une dette perpétuelle, et de l’autre côté, une société internationale cotée, dotée d’un bilan sain, qui accorde un dividende annuel de 3% à 4% et présente une croissance solide sur la durée.


Pour compenser au moins partiellement leur traitement peu enviable, les épargnants accepteront de payer au prix fort tout actif de qualité susceptible de garantir rendement et visibilité.


Quel prix un fonds de retraite acceptera-t-il de payer les actions ? La hausse récente pourrait favoriser une phase de respiration. A moyen terme, cependant, le scénario que nous connaissons devrait inciter les investisseurs à payer les actions, significativement plus cher qu’aujourd’hui.

Edito février 2015

Le 02/02/15

Janvier ne fut pas un long fleuve tranquille. Signalons notamment, la décision de la Banque Nationale Suisse, l’annonce du Quantitative Easing de Mario Draghi et la victoire du parti Syriza aux élections grecques.


En Suisse, où le peuple est le Souverain et où des votations lui permettent de s’exprimer, le bon sens a toujours tempéré la générosité des élus, évitant ainsi aux contribuables de financer d’ambitieux projets avant tout nécessaires aux carrières des hommes politiques. Cette réalité démocratique, associée au pragmatisme d’un peuple qui a longtemps connu des privations, a permis depuis des décennies une gestion rigoureuse des finances publiques.


L’évolution du franc suisse en est la meilleure preuve. Depuis octobre 2007, il s’est apprécié de 40% contre l’euro et depuis janvier 1972, de 475% contre le dollar.


La Banque Nationale Suisse anticipait l’annonce d’un Quantitative Easing, synonyme d’une dégradation du bilan de la BCE qui allait affaiblir encore l’euro et de ce fait imposer un effort accru pour maintenir le cours de 1,20 CHF pour 1 Euro. Plutôt que de prendre le risque d’abandonner sous la pression des marchés un cours qui serait devenu insoutenable, elle a préféré mettre fin à une mesure, qui visait à offrir une compétitivité artificielle aux exportateurs suisses.


Nos voisins helvétiques sont habitués à une devise forte et s’adapteront à ce changement, certes un peu brutal. Depuis longtemps, la force du franc suisse a nourri une dynamique tournée vers l’ouverture au monde, le développement des pays émergents, en un mot la mondialisation. Seuls les services à très forte valeur ajoutée ont été  maintenus en Suisse.


Une telle démarche peut paraître inadaptée à un pays comme la France qui a toujours préféré miser sur les dévaluations pour relancer la compétitivité d’un secteur marchand, affaibli par le poids grandissant d’un secteur public toujours plus lourd à financer. Encouragés par une devise faible, propice à l’export, les industriels français ont privilégié les implantations sur le terrain national. Les Etats à devise faible ont compris bien tard la mondialisation et ses impératifs de délocalisation.


Cette différence fondamentale de mentalité entre un pays à monnaie forte comme l’Allemagne et un pays à monnaie faible comme la France, était l’une des difficultés que devait résoudre Mario Draghi avant de lancer son Quantitative Easing. Il est parvenu à réconcilier l’exigence structurelle germanique et l’adaptabilité conjoncturelle préconisée par les latins, à rassurer l’Allemagne en offrant les mesures techniques susceptibles de cloisonner les bénéfices de la solidarité et en insistant sur les risques de déflation liés au reflux de l’inflation.


En effet, l’inflation déclinante freine la baisse des taux d’intérêts réels. Or ces derniers doivent demeurer inférieurs à la croissance attendue pour inciter à la prise de risque et encourager la demande de crédit. Plutôt que de tenter d’intervenir sur le facteur ‘croissance’ de l’équation, il est plus simple d’agir sur ‘les taux’ et ‘l’inflation’. Avec un Quantitative Easing, il devient possible de continuer à alimenter la baisse des taux nominaux et de favoriser une remontée de l’inflation.


Les fortes baisses de l’euro et du pétrole, associée au Quantitative Easing et à ses espoirs de relance du crédit, pourraient permettre une croissance du PIB de la zone euro de plus de 1% en 2015. Or le consensus prévoit 0,4%. Le réveil des indicateurs avancés, dès le printemps, devrait entraîner une dynamique de révision à la hausse des anticipations macro-économiques qui sera relayée par une remontée des prévisions de résultats des analystes.


Et la Grèce, direz-vous ? Le programme populiste anti-austérité prôné par le parti Syriza aux dépens de l'Europe rappelle la vision de l'Etat, chère à Frédéric Bastiat : « L'Etat, c'est la grande fiction à travers laquelle tout le monde s'efforce de vivre aux dépens de tout le monde ».


Il peut paraître un rien paradoxal de vouloir emprunter de l’argent en proposant de ne pas le rembourser. Même pour un platonicien !

Edito janvier 2015

Le 06/01/15

Toute l’équipe d’Optigestion vous présente ses meilleurs vœux pour vous et vos proches pour 2015.


En 2014, malgré un contexte chaotique, plusieurs de nos fonds se sont illustrés, à l’image d’Optigest Patrimoine qui affiche 7,7% de performance  et 7,3% de volatilité, fonds flexible international qui s’efforce de conjuguer la tendance sur les taux et certaines dynamiques sectorielles.


2015 s’annonce volatile. Des facteurs positifs côtoient des risques majeurs, principalement en Europe, et cette proximité devrait conduire les marchés à alterner entre optimisme et anticipations plus sombres. Il est difficile, à ce jour, de connaître la direction qui s’imposera ; l’alternance des possibles demeure pour l’instant l’option la plus probable.


Le niveau particulièrement bas des taux d’intérêt - rappelons que le Bund 10 ans est en-dessous de 0,5% -, la baisse du prix du pétrole qui se poursuit alors que le baril de Brent est déjà en-dessous de 53 $, le renforcement persistant du dollar qui a franchi le niveau de 1,20 $ pour 1 €, sont trois leviers  particulièrement favorables pour l’Europe.


La reprise de l’économie américaine, le maintien d’une croissance de la Chine autour de 7% et le démarrage prometteur de l’Inde, offrent également une garantie de soutien à l’économie mondiale.


Le panorama actuel présente ainsi des fondamentaux qui justifient d’anticiper un parcours satisfaisant des marchés.


Pourtant cette lecture possible n’exclut pas l’émergence de scénarios peu engageants. La  volonté des pays producteurs de  pétrole de compenser la baisse des cours par un accroissement des volumes conduit à nourrir une pression durablement baissière sur le prix du baril. Celle-ci entraîne une réduction de l’inflation à l’échelle planétaire mais aussi un risque de spirale déflationniste en Europe.


Dans ce contexte, la BCE n’a d’autre choix que de  procéder à des rachats d’actifs dont elle détaillera prochainement la nature, l’ampleur et le calendrier. Cependant, si une telle annonce devrait temporairement rassurer les marchés, l’efficacité de l’intervention n’est pas garantie. En effet, en l’absence de véritables  réformes structurelles visant à réduire le poids de la sphère publique à la charge du secteur marchand, le surplus de pouvoir d’achat libéré par la baisse du prix du pétrole pourrait être absorbé par une pression fiscale contrainte de financer la dérive constante de la dette et du train de vie de l’Etat.


De plus, l’immobilisme des politiques a entamé la confiance des décideurs qui, malgré des conditions de prêts très attractives, tarderont à initier de nouveaux investissements en l’absence d’une visibilité suffisante et d’une reprise confirmée de la demande finale.


La croissance vigoureuse qui se manifeste aux Etats-Unis, tirée par la consommation et l’investissement, devrait conduire la FED à remonter ses taux directeurs vers la mi-2015, peut-être un peu plus tard du fait d’un taux d’inflation durablement inférieur à 1%.


Cette perspective incitera les capitaux à se diriger massivement vers les Etats-Unis et le dollar.


Ce mouvement d’attraction vers de meilleurs rendements pourrait occasionner une désaffection soudaine envers des taux européens,  dont la rentabilité dérisoire ne peut qu’encourager la mobilité vers toute opportunité plus attrayante.


Une remontée brutale des taux européens viendrait singulièrement compliquer l’équation européenne en créant un coup de frein qui affecterait dangereusement une croissance déjà  atone, susceptible dès lors de basculer en territoire négatif.


Ouverture au monde et mobilité seront sans doute les caractéristiques requises pour performer en 2015, une année qui devrait offrir une palette contrastée et des circonstances dont il faudra savoir tirer parti.

Edito décembre 2014

Le 01/12/14

Le cours du pétrole qui atteignait en juin 112$ le baril, pour le brent, vient de casser 70$. La baisse à ce jour avoisine 40%, en seulement cinq mois.


Pour une économie mondiale qui peine à retrouver une croissance significative, cet effondrement des prix du plus gros marché du monde de matière première devrait constituer un stimulant considérable.


Si les cours actuels se maintenaient un an, l’économie réalisée pour les consommateurs d’énergie de la planète atteindrait 1000 milliards de dollars. Pour certains pays producteurs de pétrole off-shore comme le Brésil, cette correction a des implications négatives, en revanche pour des pays avant tout consommateurs, comme l’Europe, cette baisse est à priori providentielle, dès lors que les Etats ne s’approprient pas l’essentiel du bénéfice, comme cela est le cas en France où le prix à la pompe, entre le lissage pratiqué par les distributeurs et les subtilités de la TIPP, n’a pratiquement pas baissé.


Aux Etats-Unis en revanche, la baisse du prix de l’essence devrait se traduire par une amélioration significative du pouvoir d’achat des consommateurs qui viendra nourrir la croissance économique.


Pour les marchés financiers européens, cette chute des prix du pétrole signifie avant tout une baisse prolongée de l’inflation qui va inciter la BCE à intervenir pour contrer les risques de déflation qui se profilent.


Ces actions de la BCE vont dégrader son bilan et favoriser une nouvelle dépréciation de l’euro face au dollar. Le maintien de taux très bas et les efforts déployés pour relancer le crédit, associés à une compétitivité croissante de la devise européenne sont des facteurs très positifs qui soutiennent le marché des actions et expliquent la reprise notable enregistrée sur le mois écoulé.


Une fois encore, la dégradation de l’activité est interprétée positivement pour les conséquences qu’elle implique


Le scénario anticipé est encourageant mais est-on certain que la BCE pourra et voudra intervenir ? D’autre part est-on certain que ces actions auront un véritable effet de relance sur l’économie européenne ? Les marchés hésitent à se prononcer et tempèrent vite leur élan d’enthousiasme devant cette double incertitude.


La possibilité pour la BCE d’acheter des emprunts d’Etat ou de la dette d’entreprise est probable mais pas encore acquise, une contestation sur la base de fondements juridiques pourrait mettre en évidence une distorsion entre la mission confiée à la BCE et les moyens envisagés.


Si l’effet immédiat d’une intervention est positif, il demeure difficile d’en apprécier à priori l’ampleur, la durée et les compléments requis du fait d’une conjoncture qui resterait déprimée. Mario Draghi, quitte à entraîner la BCE dans un engrenage dont nul ne connaît les limites, préférerait être certain que l’Europe soit véritablement au bord de la déflation. Mais ne faudra-t-il pas attendre encore quelques trimestres avant que la probabilité de la déflation devienne une quasi-certitude ? Et, dès lors, ne sera-t-il pas trop tard pour tenter d’y remédier?


Enfin, si l’action de la FED s’est avérée pertinente aux Etats-Unis et se solde par une reprise qui devrait lui permettre de reconstituer progressivement son bilan, est-on certain que les mêmes recettes produiront les mêmes effets en Europe, alors que certains pays comme la France, du fait de leur refus de mettre en œuvre des réformes structurelles, rendent toute intervention de la BCE d’emblée inopérante.


La dépréciation de l’euro est un atout indéniable pour les multinationales européennes qui réalisent une part significative de leur activité hors d’Europe mais ne peut suffire pour les entreprises de taille moyenne dont l’activité est concentrée sur la zone euro.  Ces dernières seront tentées de renégocier une partie de leur dette si les conditions de crédit s’améliorent significativement, ce qui peut accroître un peu leur marge, mais elles n’envisageront sans doute pas de nouveaux investissements sans une reprise de la demande.

Edito novembre 2014

Le 03/11/14

Le comportement des consommateurs annoncerait-il la déflation ? En Europe et notamment en France, la dégradation des perspectives économiques,  couplée avec un alourdissement notable de la fiscalité, semble avoir modifié l’attitude des français à l’égard de la consommation et de l’investissement. Les sondages commencent à mettre en évidence une volonté de reporter à demain un achat qui pourrait être fait aujourd’hui. En partie par nécessité, certes, les risques d’exposition au chômage, lequel n’épargne plus aucune famille, exigent de constituer une épargne supplémentaire de précaution. En partie également par raisonnement ou intuition : comment les prix pourraient-ils croître alors que les magasins sont presque vides et accordent volontiers des rabais à tout acheteur qui se présente. Si la très grande majorité des français se restreint, si la fréquentation des points de vente diminue, si les achats baissent, si les promotions en grande-surface visent à stocker l’armoire de la ménagère, alors, le bon sens pressent que les prix de demain seront inférieurs à ceux d’aujourd’hui. Demain, le concessionnaire sera disposé à faire un effort supplémentaire pour écouler une de ses voitures, il suffit alors d’attendre ; de plus, vue l’incertitude ambiante, il est préférable de ne pas entamer la trésorerie disponible.


La prudence s’est transformée en psychologie d’attente, le comportement déflationniste s’installe.


En France, le gouvernement semble avoir compris que l’investissement d’aujourd’hui garantit les emplois de demain. En revanche il n’a pas compris que l’investissement est une prise de risque qui ne peut être envisagée sans confiance dans le lendemain. La confiance exige la visibilité, or la visibilité repose sur la clarté et la cohérence. Malheureusement, la confusion actuelle exclut toute visibilité, mine la confiance et au final décourage tout investissement.


Avec une consommation qui ralentit et une inflation qui baisse, la croissance demeurera atone et le chômage continuera d’augmenter. Nous ne sommes pas encore en déflation mais le changement psychologique qui se met en place pourrait bien être le catalyseur rédhibitoire. L’expérience japonaise se profile.


C’est cette crainte qui a sans doute produit la brutale chute des bourses européennes en octobre. Même l’Allemagne semble atteinte. Pour les américains, dont la devise s’apprécie, les investissements en Europe ne présentent plus d’intérêt. Des flux importants ont donc quitté la zone euro pour se replacer sur le dollar, sur l’économie américaine qui semble, elle, tirée d’affaire.


Que peuvent faire les instances européennes pour tenter de contrer cette menace déflationniste ? Bien sûr, nous disposons de quelques atouts : l’appréciation du dollar devrait à la fois améliorer la compétitivité européenne et stimuler un peu l’inflation. Bien sûr, Mario Draghi pourrait engager un programme de rachat d’actifs important, l’Allemagne semble presque convaincue d’agir et la taille du bilan de la BCE offre des possibilités conséquentes. Bien sûr, les taux longs ne cessent de baisser et affichent désormais des rendements dérisoires qui mettent en valeur la rentabilité des actions européennes dont le dividende moyen est presque le triple de la rémunération de l’OAT  10 ans.


Cependant, les mesures les plus hardies n’auront pas d’impact durable sans une adhésion des mentalités, sans un climat de confiance restauré. Or la confiance ne se décrète pas et la confusion  actuelle ne permet pas d’entrevoir une amélioration de la perception du lendemain. Dès lors, il est à craindre que les tentatives européennes favorisent des élans de courte durée qui ne seront pas relayés par un changement de comportement des agents économiques.


Ces perspectives peu encourageantes annoncent un retour de la volatilité sur les marchés. Il faut se préparer à des secousses fortes et imprévisibles. L’économie américaine et le dollar paraissent à ce jour les points d’ancrage les plus solides malgré des valorisations tendues. En Europe la dégradation régulière devrait entraîner des réactions de la BCE susceptibles d’offrir des opportunités, probablement de courte durée.

Edito octobre 2014

Le 01/10/14

Les Etats-Unis et la Chine, les deux géants de la planète, ne peuvent simultanément ralentir leur politique monétaire accommodante sans prendre le risque de déstabiliser l’équilibre économique mondial.


Le niveau d’endettement considérable de la FED, associé à la reprise de la croissance américaine, ont conduit la banque centrale à réduire ses injections de liquidités régulières. Celles-ci cesseront en novembre. Le FOMC s’efforce de préparer les marchés à la prochaine étape, la remontée des taux d’intérêt, prévue à ce jour pour le printemps/été 2015 dès lors que les statistiques confirmeront une croissance vigoureuse et pérenne. Cette perspective d’une réduction progressive du bilan de la FED, rendue possible par une économie bien orientée, a entraîné dès la fin août une forte remontée du dollar contre toutes les autres devises.


De l’autre côté de l’océan Pacifique, la Chine préfère à la fois réduire ses investissements au bénéfice d’une consommation intérieure mieux partagée et mieux contrôler son système financier, très fragilisé par l’emballement du marché immobilier, au détriment de sa croissance : les statistiques de l’économie chinoise confirment une décélération régulière.


Le ralentissement volontaire de cet acteur majeur a déclenché une baisse significative de la demande de matières premières et corrélativement de leur prix qui, exprimé en dollar, a baissé de 14% en 3 mois. Depuis le début de l’année, le Brent a reculé de 15%, le soja de 20%, le minerai de fer de 35%. Récemment le mouvement s’est fortement accéléré et commence à réveiller les craintes de nombreux investisseurs.


Depuis fin août, ces deux mouvements simultanés, hausse du dollar et baisse du prix des matières premières, placent nombre de pays émergents dans une situation critique.


Une grande partie des dettes de ces pays est exprimée en dollar ; lorsque ce dernier s’apprécie contre la devise locale, le poids de la dette et de ses intérêts s’accroissent.


En outre, la plupart des pays émergents étant exportateurs de matières premières, les ventes et les marges se contractent sous l’effet d’une diminution des volumes et des prix.


Le créancier, qui raisonne le plus souvent en dollar, constate ce déséquilibre entre des charges qui croissent et des revenus qui déclinent.


L’appréciation du dollar et la détérioration du risque local entraînent à la fois un reflux de capitaux vers les Etats-Unis et un renchérissement des taux dans les pays émergents. Il en résulte une baisse accrue du cours des devises des pays émergents et un ralentissement de l’activité économique. En septembre, l’indice des marchés d’actions des pays émergents a chuté de près de 8%, exprimé en dollar. En monnaie locale, les performances de certains marchés d’actions sont également préoccupantes : Brésil (-12%), Australie (-6%), Afrique du Sud (-3%).


En présence d’une Europe affaiblie qui s’apprête à déployer les moyens requis pour éviter la déflation, les deux géants de la planète ne peuvent concomitamment freiner l’élan de leur économie, malgré le bien fondé de leurs intentions.


Les marchés semblent prendre conscience depuis peu de l’enjeu et des risques qui se dessinent si chacun maintient sa ligne de conduite.


 L’Europe paraît la zone la moins exposée du fait du niveau très dégradé déjà atteint. La faculté d’une intervention massive de la BCE protègerait les marchés et restituerait, au moins dans un premier temps, l’espoir d’une relance.


Les Etats-Unis sont à la fois les plus puissants, les plus avancés dans le cycle et surtout les plus autonomes. En revanche ils ne peuvent ignorer l’impact d’une reprise significative du dollar et d’une remontée des taux.


Les marchés émergents sont les premiers touchés. Leur ralentissement ne manquera pas d’affecter les exportations chinoises dont ils sont l’un des principaux débouchés. Le risque d’une contagion progressive n’est pas à exclure et explique la nervosité actuelle.


La Chine et les pays émergents sont les plus exposés. Ceci n’est pas sans conséquence quand on sait qu’ils contribuent pour l’essentiel de la croissance mondiale.


En attendant, le dollar s’envole !

Edito septembre 2014

Le 02/09/14

La logique de marché peut-elle longtemps nier la réalité économique ?


Les investisseurs continuent d’acheter la dette française malgré une rémunération dérisoire alors que le bon sens devrait exiger un rendement d’autant plus élevé que le stock de dettes a atteint un niveau considérable et continue de croître. Rappelons que le déficit budgétaire 2014 est prévu à 4%.


Devant une plante prostrée au cœur de l’été méditerranéen, le jardinier bien attentionné va venir avec son arrosoir déverser quelques litres d’eau, voire offrir une petite poignée d’engrais. Bien sûr cette action ponctuelle permet au végétal de se redresser, il va même produire quelques feuilles nouvelles.


Pourtant, cette intervention aux effets salvateurs apparents va doublement diminuer la plante. La recherche d’eau devenant inutile, puisqu’elle est gracieusement fournie, la plante renoncera à développer son réseau racinaire, celui-ci va s’atrophier.


Progressivement, le végétal disposera d’une moindre résistance à la sécheresse et son autonomie déclinera. Simultanément, l’apport en eau et en engrais va encourager la plante à développer sa partie aérienne qu’elle devra alimenter en sève alors que l’aridité estivale exigerait un ralentissement de l’activité végétative.


En fait, pour franchir l’été brûlant, les plantes méditerranéennes prennent soin de développer un abondant système racinaire durant les saisons précédentes et une fois l’été venu, elles adoptent un profil bas.


En optant pour cette initiative de confort, l’amateur jardinier aura produit un effet de court terme qui, dans la durée, va affaiblir la plante et nécessiter d’autres interventions régulières qui entretiendront son handicap.


Les banques centrales pourraient s’apparenter dans leur comportement à ce jardinier amateur. Il est vrai que ce dernier, une fois le processus en place, devient indispensable. Dès lors, son pouvoir sur le jardin ne cesse de grandir.


Les marchés, tels des touristes devant les parterres de fleurs multicolores grassement nourries, se félicitent de ces interventions artificielles qui permettent d’afficher des résultats de court terme. Ils savent que toute manifestation de faiblesse supplémentaire se traduira par un peu plus d’eau et un peu plus d’engrais. Plus la situation intrinsèque se dégrade, plus la banque centrale sera contrainte d’agir. Elle restaurera ainsi une pleine santé apparente aux marchés obligataires dont les rendements insignifiants reflètent en théorie un risque minime. Il en résultera un redressement des cours des actions, emportées par la dynamique financière.


Mais à un moment, il se pourrait que le bon sens de quelques investisseurs avertis se focalise sur l’état de santé véritable de certains pays et remette en cause une situation qui consiste à prétendre que plus la dette augmente, plus le risque (et la rémunération qui en résulte) diminue. 


Il est toujours difficile de prévoir le catalyseur qui déclenchera cette prise de conscience. Cependant, il est clair que les niveaux historiquement bas atteints aujourd’hui par la dette française par exemple  ne peuvent raisonnablement se maintenir très longtemps … sauf à anticiper l’arrivée d’une véritable déflation en Europe. En effet, rappelons que les taux souverains français à 2 ans offrent un rendement négatif tandis que l’OAT 10 ans procure 1,24%.


Les dernières statistiques ne sont guère encourageantes, l’inflation continue de baisser et l’activité économique de la locomotive allemande et de la zone euro ralentit. Les entreprises semblent confrontées à une demande atone qui les empêche d’augmenter leurs prix et accroît ainsi le risque déflationniste. La détermination de M Poutine se joue de l’indécision européenne soucieuse de ne pas nourrir le ralentissement en cours avec des mesures susceptibles de freiner les échanges extérieurs.


Seule la poursuite de l’appréciation du dollar contre l’euro et le réveil de la demande de crédit pourraient annoncer les prémices d’un retournement encourageant.


En attendant, les marchés sont focalisés sur les prochaines interventions de Mario Draghi, le bon jardinier européen qui, sans trop pouvoir le dire, voudrait éviter l’engrenage de l’arrosoir et de l’engrais.


Rédigé le 2 septembre 2014

Edito août 2014

Le 01/08/14

Depuis le plus haut niveau du 7 juin, à 4581, le CAC 40 a perdu 8,25% pour atteindre 4203 en fin de séance, le vendredi 1er août.


Quelles sont les raisons à l’origine de cette correction qui affecte toute l’Europe


 et, depuis peu, les Etats-Unis ?


Tout d’abord des causes géopolitiques liées aux tensions avec l’Irak, la Libye, la Russie et  l’engagement israélien mais aussi le défaut de paiement de l’Argentine et la quasi-faillite de la banque Espirito Santo au Portugal qui laissent craindre une possible onde de choc au sein d’une Europe encore fragile.


Il faut également admettre que les résultats des entreprises européennes sont assez souvent en dessous des attentes et que les perspectives demeurent mitigées.


Enfin, le rebond brutal de la croissance américaine au deuxième trimestre, à +4% en rythme annualisé, laisse présager une remontée des taux outre atlantique plus rapide qu’anticipée. Ce mouvement, peu favorable aux valorisations, annoncerait-il la fin du cycle haussier des actions aux Etats-Unis et la fin de la baisse des taux européens ?


En effet, un investisseur qui se verrait proposer 3% en fin d’année (aujourd’hui à 2,6%) pour de la dette souveraine américaine à 10 ans, serait sans doute tenté de les préférer à des rémunérations de 1,60%, 2,5% ou 2,8% offertes par les obligations des Etats français, espagnol ou italien.


L’Europe subirait ainsi, par capillarité, une hausse de ses taux longs, véritable coup de frein pour l’économie, alors qu’elle n’est pas encore parvenue à éliminer une tendance déflationniste qui mine une reprise convalescente.


Quand les marchés corrigent, le facteur le plus visible n’est souvent qu’un catalyseur. La goutte d’eau fait déborder le vase uniquement parce que le vase était déjà plein.


La crainte d’une remontée prématurée des taux d’intérêt, du fait du fort rebond de l’économie américaine, fut la goutte d’eau.


La question qui se pose maintenant, en ce début d’août, est de savoir si cette tendance baissière va se poursuivre, se satisfaire des niveaux atteints ou s’inverser.


Les 4% de croissance du PIB américain ne sont guère significatifs en soi car ils viennent en réaction à un 1er trimestre calamiteux


(-2,9%, récemment révisés à -2,1%) très affecté par des conditions climatiques exceptionnelles.


La FED, pragmatique dans son analyse, regarde au-delà des chiffres de l’inflation et du chômage, variables couramment observées pour mesurer la vigueur d’une reprise et prévoir un durcissement de la politique monétaire.


L’inflation est appréciée notamment sur sa composante réellement inflationniste, à savoir la progression des salaires.


Le niveau du chômage à 6,2% est tempéré par le faible taux de participation au marché du travail (à 62,9% en juillet 2014 mais au-dessus de 66% en 2007) qui mesure le ratio des actifs par rapport à l’ensemble des personnes en âge de travailler. Dans un premier temps, le chômage s’améliore notamment parce que le taux de participation se dégrade : certaines personnes se découragent et cessent de s’inscrire sur la liste des demandeurs d’emploi. Dans un second temps l’accroissement des offres d’emplois pourrait inciter les mêmes à rejoindre le marché du travail ce qui empêchera une embellie notable du taux de chômage.


L’augmentation modérée du salaire horaire, au rythme de 2%, et le niveau médiocre du taux de participation offrent à la FED du temps supplémentaire pour préparer progressivement les marchés à une remontée des taux, probablement courant printemps/été 2015.


Une bonne nouvelle semble être insuffisamment prise en compte : le dollar vient d’enclencher sa tendance haussière, expression du décalage conjoncturel entre les Etats-Unis et l’Europe. De 1,40USD pour 1€ en mai, il a atteint 1,34 le 1er août.


De même, de nombreuses devises émergentes se sont significativement appréciées contre l’euro depuis le début de l’année.


Cette nouvelle compétitivité de l’euro pourrait, à elle seule, significativement améliorer les résultats de nombreuses sociétés et restaurer une tendance haussière aux actions européennes.


Rédigé le 1er août 2014

Edito juillet 2014

Le 30/06/14

En Europe, les marchés obligataires semblent convaincus d’un scénario déflationniste, les taux longs poursuivent leur baisse pour atteindre des niveaux inconnus. Le taux à 10 ans français offre un rendement de 1,70% qui pourrait sembler peu compatible avec les 2000 milliards d’endettement accumulés depuis trente ans.


Pourtant la volatilité implicite très basse traduit la sérénité des investisseurs qui ne paraissent pas craindre un rebond brutal des taux d’intérêt.


Sur les actions, il se pourrait que nous soyons arrivés à la croisée des chemins : les marchés sont désormais correctement valorisés, ils ne peuvent poursuivre leur progression sans une révision à la hausse des bénéfices par action.


Or depuis six mois les anticipations de croissance des résultats ne cessent de se dégrader. Elles étaient de +14% sur l’année en cours au 1er janvier, elles sont aujourd’hui proches de +8%. Pourtant, là encore, la très faible volatilité reflète l’absence de risque perçue par les investisseurs.


Ce comportement paradoxal repose principalement sur la promesse d’intervention massive de Mario Draghi, en cas de « nécessité ».


En effet, soit la croissance américaine entraîne dans son élan la reprise européenne et les résultats des sociétés embrasseront une nouvelle dynamique, soit le scénario déflationniste se confirme et la BCE prendra les dispositions requises pour stimuler l’économie et soutenir indirectement les marchés. Pourquoi s’inquiéter dès lors que les deux volets de l’alternative déclencheront une issue favorable.


Comparons le rendement de deux investissements français aujourd’hui, l’un en OAT 10 ans, l’autre en actions du CAC 40. Le coupon de l’obligation rapporte 1,7%. En partant du principe qu’il serait réinvesti au même taux chaque année jusqu’à la date d’échéance, le rendement capitalisé sur 10 ans des coupons aura généré à terme 18,37%.


En 2013 le retour aux actionnaires des actions du CAC 40 a représenté 4,42% de la capitalisation moyenne de l’indice (soit 3,47% en dividendes cash, 0,30% en dividendes payés en actions et 0,65% sous forme de rachats d’actions). En procédant au même calcul de capitalisation, mais avec un taux de 4,42%, l’investissement en actions - hors variation du cours des actions sur la période – aura produit 54,11% sur 10 ans.


L’écart est de 2,9 fois, en faveur des actions. Il est clair que cette différence est attrayante et contribue à soutenir les marchés d’actions malgré les valorisations actuelles et les perspectives modestes qui se dessinent.


De plus, si une obligation est remboursée au nominal une fois parvenue à son terme, une action sur 10 ans devrait bénéficier d’une probable plus-value.


Les actions européennes fournissent un rendement à peu près équivalent et il est intéressant de noter que ce rendement est 70% plus élevé qu’aux Etats-Unis (hors NASDAQ), ce qui peut ne pas laisser indifférent.


 


Pour un particulier, l’écart doit s’apprécier après impôt. Avec un taux marginal à l’impôt sur le revenu de 45% auquel s’ajoute 15,5% de prélèvements sociaux, les coupons capitalisés dans un OPC « obligataire » supportent au terme des dix ans une fiscalité maximum de 60,5%. Le rendement net du placement obligataire, après impact fiscal, atteint alors 7,25% sur la période.


En revanche, les dividendes capitalisés dans un OPC « actions » subiront au terme des dix ans une fiscalité maximum de 31,25%. Ils procureront, dès lors, un rendement de 37,20% après impôt et hors variation des cours des actions sur la période.


Ce bref calcul met en évidence un rapport de 1 à 5 en faveur des actions. Présenté sous un angle différent, les actions procurent un rendement - hors plus-value éventuelle - égal à celui des obligations d’Etat tout en offrant une protection de 29,95% (37,20% - 7,25%) en cas de baisse du CAC 40 sur 10 ans.


Voilà un risque qui parait particulièrement bien rémunéré. Pourtant depuis dix ans, trois millions de français ont quitté la bourse.


Rédigé le 30 juin 2014

Edito juin 2014

Le 02/06/14

Les élections européennes ont envoyé un message clair : les peuples ont sanctionné l’incapacité de la gouvernance européenne à sortir le vieux continent de la crise.


Après des mesures immédiates appropriées dès 2008/2009, l’Europe a manqué de pragmatisme. Elle s’est fixée comme priorité de traiter le mal, l’excès d’endettement à l’origine de la catastrophe. A l’inverse, les Etats-Unis ont choisi de relancer la machine économique par tous les moyens, reportant à plus tard - une fois la croissance revenue - le problème de la dette.


La FED a certes créé des liquidités considérables mais elle est parvenue à redémarrer le moteur. La BCE dispose sans doute d’un bilan moins dégradé que celui de la FED mais elle n’a pas réussi à relancer la croissance.


Avec une inflation qui baisse, un euro qui s’est apprécié contre toutes les devises et des banques peu incitées à accorder des crédits, l’Europe, discrètement pilotée par Angela Merkel, veut apporter une réponse aux eurosceptiques et donner toute latitude à la BCE pour doper l’économie. Mario Draghi ne peut plus attendre, il doit agir dès le 5 juin. Il va annoncer une baisse des taux et une série de mesures qui viseront à encourager l’investissement, variable clé de la reprise.


La BCE a déjà souligné que le taux de change avait un rôle majeur dans la faiblesse persistante des prix. Elle va maintenant s’efforcer d’améliorer l’attrait financier d’un investissement et simultanément, stimuler les moyens de sa mise en œuvre par une amélioration de l’offre de crédit.


Aux Etats-Unis, la croissance de l’économie, bien qu’écornée par un 1er trimestre négatif du fait de l’hiver le plus rigoureux depuis 105 ans, devrait se redresser fortement et entraîner une remontée des taux longs plus significative que prévue. Le 10 ans américain, aujourd’hui à 2,47%, pourrait atteindre 3% vers la fin de l’été. Cette dynamique devrait déclencher une certaine volatilité des actions américaines ainsi que la remontée du dollar et de nombreuses devises émergentes.


En Europe, les taux longs des pays périphériques pourraient encore baisser de 0,50% sur 12 mois mais l’essentiel du parcours est derrière nous et pour d’autres pays comme la France, incapable d’initier des réformes structurelles indispensables, le risque pourrait désormais s’afficher à la hausse.


Les signes de reprise qui se confirment dans de nombreux pays européens vont bénéficier des mesures de la BCE, mais également d’une plus grande compétitivité de l’euro, de la croissance britannique et américaine et de politiques de taux plus accommodantes dans de nombreux pays émergents.


Si les élections brésiliennes en octobre devaient conduire au départ de Dilma Rousseff et à la formation d’un nouveau gouvernement, elles permettraient alors d’envisager, comme en Inde, des perspectives plus favorables au développement économique.


Enfin, les craintes d’une crise en Chine s’estompent. Les dernières déclarations et statistiques chinoises paraissent confirmer la gestion contrôlée du ralentissement de la croissance qui se stabiliserait autour de 7%.


Si la situation française paraît tristement figée, avec un chômage qui ne cesse de progresser, des investissements au point mort et un déficit budgétaire à la dérive, le reste de l’Europe se redresse et pourrait bénéficier dans les mois qui viennent d’une configuration clémente.


Les marchés financiers européens, après un premier trimestre marqué par des résultats de sociétés plutôt décevants, pourraient constater une accélération de la croissance sans connaître encore les tourments d’un retournement des taux à la hausse.


Depuis deux mois, les marchés accueillent les mauvaises nouvelles avec sérénité, se refusant à baisser. Bien sûr les valorisations étant désormais élevées, la progression des cours repose en principe sur la seule progression des bénéfices et cette dernière est désormais anticipée à +8% sur 2014, contre +14% en début d’année.


Tempérés par cette incertitude mais fondamentalement confiants, les marchés financiers européens pourraient exprimer leurs velléités de hausse à la première bonne nouvelle.

Les SICAV OPTILIA changent de nom.

Le 30/04/14

 


Dans un souci de rationalisation et de simplification de notre gamme, nous vous prions de bien vouloir noter qu'à compter du 30 avril 2014 :

La SICAV OPTILIA PYTHAGORE EUROPE change de nom et devient OPTIGEST EUROPE.

Dans un souci de rationalisation et de simplification de notre gamme, nous vous prions de bien vouloir noter qu'à compter du 30 avril 2014 :


La SICAV OPTILIA PYTHAGORE EUROPE change de nom et devient OPTIGEST EUROPE.


 La SICAV OPTILIA DIVERSIFIÉE change de nom et devient OPTIGEST MONDE.


 

Edito mai 2014

Le 30/04/14

La croissance américaine a brutalement fléchi. Le PIB ne progresse que de 0,1% en rythme annualisé au 1er trimestre 2014, contre 2,6% au précédent. L’investissement et les exportations ont beaucoup souffert mais la consommation privée enregistre une forte progression très liée au poids accru du secteur de la santé. Après analyse, l’économie a été fortement pénalisée par un hiver rigoureux mais présente des fondamentaux solides. La FED devrait maintenir le « tapering ». En revanche elle va confirmer le maintien des taux bas aussi longtemps que nécessaire. Il est intéressant de noter que Wall Street ne s’est pas inquiétée outre mesure à l’annonce de ce chiffre décevant.


En Europe, l’inflation s’est reprise en avril, à 0,7% contre 0,5% en mars. Les prévisions anticipaient 0,8%. Depuis 7 mois, l’inflation en zone euro est inférieure à 1%, il est probable qu’elle restera en « zone de danger », ainsi que l’a qualifiée Mario Draghi, jusqu’à fin 2014. C’est long pour une économie en phase de reprise encore fragile, c’est gênant pour la crédibilité d’une banque centrale dont la cible à moyen terme est de 2%.


Ce timide redressement de l’inflation devrait permettre à la BCE de communiquer sans agir ; un art consommé dans lequel elle est passée maître. En fait, a-t-elle vraiment le choix ?  Sans doute pas.


Cette baisse de l’inflation est très inégalement répartie. L’Allemagne et la France n’en souffrent pas, en revanche l’Italie, l’Espagne et de nombreux pays plus petits connaissent des réductions significatives. De ce fait, une initiative qui peut aider les uns, peut pénaliser les autres.


Cette inflation déclinante résulte de la baisse des prix des matières premières, du renchérissement de l’euro et des réformes structurelles engagées par certains pays. L’Espagne ou la Grèce, pour accroître leur compétitivité, ont réduit les salaires ce qui a impacté les prix et la demande intérieure. La BCE ne peut pas faire grand chose devant une telle situation.


Si le risque déflationniste se confirmait, un « Quantitative Easing » serait sans doute difficile à engager avant l’obtention des résultats de « l’Asset Quality Review » et des « stress tests » bancaires. Cela nous conduirait à la fin 2014.


Mario Draghi ne cherche pas à esquiver les décisions difficiles, il a besoin de temps pour les mettre en œuvre. Il doit, sans se discréditer, faire patienter la sphère financière jusqu’en décembre malgré un euro trop fort et des crédits trop contraints. En cas d’urgence, une baisse des taux directeurs, d’un impact modeste, pourra être actionnée en juin.


En Europe, les marchés se maintiennent. En avril, ils ont progressé de 1%. C’est peu mais c’est plutôt satisfaisant au regard des résultats mitigés qui ont été publiés. En fait, d’importantes opérations financières soutiennent la cote. Le mouvement a débuté avec le rapprochement Publicis – Omnicom, il s’accélère avec Peugeot – Etat français – Dongfeng, Lafarge – Holcim, l’acquisition probable d’Astra Zeneca par Pfizer, les cessions d’Alstom à General Electric … Pourquoi tant d’opérations, maintenant ?


Il est évident que l’argent n’a jamais été aussi peu cher. De plus, la mondialisation exige de grandir vite pour faire face aux grands groupes des pays émergents qui vont bientôt atteindre la taille critique sur leur marché local.


Enfin, de nombreuses entreprises américaines, malgré des marges historiquement élevées et une trésorerie pléthorique, enregistrent souvent des chiffres d’affaires quasi-stagnants. Plutôt que de solliciter la créativité financière pour préserver la progression des bénéfices par action, il est sans doute préférable d’opter pour une croissance par acquisitions à l’international.


Les profits américains réalisés à l’étranger ne sont taxés (à 35%) que s’ils sont rapatriés aux Etats-Unis. De nombreux groupes sont incités à utiliser ces profits non fiscalisés pour investir en Europe où les valorisations sont encore raisonnables et la reprise depuis peu confirmée.


L’appétit américain pour les sociétés du vieux continent devrait se poursuivre et entraîner les européens à réagir. En l’absence d’escalade en Ukraine, cette dynamique devrait soutenir les marchés.

Edito avril 2014

Le 02/04/14

Le premier trimestre  arrive à son terme et la performance affichée est bien frêle. En 3 mois les actions enregistrent une hausse de 1% aux Etats-Unis, 2,3% en Europe et -1,5% dans l’ensemble des marchés émergents. Force est de constater que les perspectives de reprise occidentale ne se traduisent pas, pour l’instant, dans la progression des indices boursiers.


Cependant, la croissance américaine se fortifie et la FED, en la personne de sa Présidente, a précisé que la remontée des taux directeurs pourrait se mettre en place 6 mois après la fin du « tapering » soit au printemps 2015. C’est une bonne nouvelle puisqu’une décision aussi délicate à annoncer et à mettre en œuvre prouve que la FED est convaincue que l’économie américaine repart sur des bases solides et durables. L’horizon de ce virage, aussi nécessaire que redouté, n’a pas tourmenté outre mesure les marchés qui avaient anticipé avec justesse la reprise de l’économie et assument de ce fait  le niveau de valorisation conséquent qu’ils ont atteint à ce jour.


Bien sûr, il est juste de remarquer que la durée moyenne des phases haussières aux USA depuis 1945 est de 4,5 ans et que celle que nous connaissons dure déjà depuis 5 ans, que la hausse moyenne a été de 141% à comparer avec les 173% déjà enregistrés pour celle en cours. Bien sûr, le PER des actions a retrouvé les plus hauts de la fin des années 1990. Bien sûr, on doit admettre que 55% des  investisseurs sont optimistes, ce qui représente un niveau élevé souvent précurseur d’un retournement. Pourtant, le marché tient bon. Certes il faut être vigilant mais nous demeurons confiants.


En Europe la situation demeure différente et le bon sens exige, après une phase optimiste fondée sur un redémarrage probable, d’attendre la confirmation par les faits, soit une amélioration tangible des résultats des entreprises.


La reprise européenne est aidée par la normalisation des taux souverains des pays périphériques qui continuent de baisser, réduisant la charge de la dette et fournissant une base favorable à une relance du crédit et de l’activité.


Dans un premier temps, Mario Draghi a choisi d’accorder la priorité exclusive à cette baisse des taux. Une fois celle-ci acquise, il pourra s’atteler à convaincre l’Allemagne non seulement d’accepter des mesures non conventionnelles pour relancer le crédit mais aussi d’éviter une trop forte appréciation de l’Euro. Le risque de déflation qui se profile en Europe devrait l’aider à apprivoiser la rigueur germanique.


L’équation favorable à une reprise de l’investissement repose sur un niveau de taux réels inférieur à la croissance de l’économie. Actuellement la baisse des taux longs  et le redémarrage de l’économie sont deux tendances qui vont dans le bon sens. En revanche la baisse de l’inflation est néfaste car elle amoindrit l’impact favorable sur les taux réels.


Une croissance modérée accompagnée d’une faible inflation constitue pour les marchés financiers un environnement porteur, particulièrement opportun aux actions. Le redressement en cours manque simplement d’un peu d’impulsion pour enclencher une dynamique positive. Ce catalyseur indispensable que les marchés espèrent, pourrait se manifester  prochainement par une appréciation de l’inflation, de l’investissement ou de la demande, étroitement corrélée à une reprise du crédit, du dollar et à l’effet d’entrainement de la croissance américaine. Les grandes entreprises cotées disposent d’un bilan solide et d’une trésorerie souvent pléthorique, elles sont prêtes à investir au moindre signe encourageant.


Bien évidemment il vaudrait mieux ne pas fragiliser ce mouvement naissant par un choc externe. A ce titre il serait souhaitable de traiter le dossier ukrainien sans provocation mais avec fermeté  afin  de contenir la tentation de Vladimir Poutine de reconstituer un glacis néo-soviétique. De même, il faut espérer que les émergents et la Chine retrouveront progressivement un équilibre propice à la croissance, une fois la phase d’ajustement des taux et des devises maîtrisée.


Si ces conditions sont remplies, les marchés pourraient reprendre le chemin de la hausse et franchir sans crainte les plus hauts récemment atteints.

Edito mars 2014

Le 03/03/14

La reprise américaine, dont la lecture est perturbée par un hiver rigoureux, poursuit sa montée en puissance.


La croissance européenne s’améliore mais demeure faible. L'Europe peine à trouver un juste équilibre entre une discipline budgétaire minimum et une relance de la consommation. Sans réduction des déficits, la confiance des marchés pourrait ne plus alimenter le mouvement actuel de baisse des taux, sans redémarrage de la consommation la reprise devrait s’avérer insuffisante pour faire régresser le chômage.


Les marchés émergents continuent de lutter contre les fuites de capitaux et les tensions inflationnistes. Les banques centrales se trouvent contraintes d'augmenter les taux d'intérêt ce qui freine l'investissement et la demande intérieure. En 2013, les devises émergentes, hors le yuan chinois, ont perdu en moyenne 12% contre le dollar ou l'euro. Depuis le début 2014, la baisse se poursuit pour nombre d’entre elles.


Rappelons que la croissance des pays émergents a atteint 70% de la croissance mondiale. Si ces derniers ralentissent fortement comment peut-on espérer compenser leur absence de contribution ? La réponse est tristement évidente, seuls, les pays émergés ne peuvent renforcer leur croissance qu'en favorisant à nouveau l'endettement.


Ainsi une croissance mondiale pérenne et saine passe par la contribution des pays émergents. Pourtant Janet Yellen, Présidente de la FED, a miné tout espoir de coordination économique avec les émergents.


Depuis de nombreuses années, les marchés s’appuient sur une enquête réalisée chaque mois auprès des directeurs d'achats qui vise à mesurer leurs anticipations de croissance dans les secteurs manufacturiers et les services. Le PMI (Purchasing Managers Index) s'est avéré un indicateur avancé pertinent capable d’anticiper l'évolution des résultats des sociétés.


Depuis 2012, le PMI ne cesse de progresser et les marchés lui ont emboité le pas avec entrain. Il faut cependant constater que ni la direction haussière, ni l'ampleur de l'amélioration du PMI, n'ont été vraiment confirmées à ce jour par les résultats des sociétés. La croissance de ces indicateurs serait-elle désormais dé-corrélée de la formation des profits ?


La majorité des dirigeants s'est montrée réservée sur les perspectives de croissance du chiffre d’affaires des sociétés en 2014.


En l'absence de croissance des revenus d’activité, la progression des profits implique une amélioration des marges. Or ces dernières sont, aux Etats-Unis, au plus haut et, en Europe, très affectées par une productivité dégradée et un euro fort. Dès lors, on peut raisonnablement se montrer circonspect devant les prévisions de croissance de bénéfices adoptées par le consensus pour la zone euro, soit 11% en 2014 et 12,5% en 2015.


Rappelons que depuis de nombreuses années les prévisions des analystes au 1er janvier ont été fortement revues à la baisse tout au long de l'année.


En intégrant ces différentes constatations, il serait sans doute plus avisé d'abaisser de 40% les prévisions actuelles.


Enfin, il faut se pencher sur la qualité intrinsèque des résultats publiés. Les sociétés affichent souvent des résultats dont une partie significative n'est que le fruit d'opérations strictement financières, indépendantes de leur cœur de métier. De même, par le biais de programmes d'achats de leurs propres titres, elles améliorent notablement le bénéfice par action. C'est ainsi que certaines progressions de résultats parviennent à se dispenser d'une croissance du chiffre d'affaires et de la marge opérationnelle.


A un moment où les marchés ne sont clairement plus sous-valorisés, où la croissance peine à retrouver la vigueur qu'elle connaissait avant 2008, où les émergents n'assurent plus le relais espéré, il paraît indispensable de sélectionner avec soin les sociétés. Nous privilégions la croissance organique du chiffre d'affaires qui nous semble être la variable la mieux qualifiée pour garantir une véritable croissance et de vrais résultats. Cette précaution pourrait s'avérer salutaire lorsque les marchés, prenant conscience que la croissance tant attendue est finalement rare, lui accorderont sa pleine valeur et simultanément sanctionneront un excès d’acrobaties financières.

Edito février 2014

Le 01/02/14

2013 s’est terminée en fanfare, 2014 a commencé timidement. Depuis 15 jours, les premières publications de résultats du 4ème trimestre ont mis en évidence, en particulier en Europe, des profits en ligne ou décevants et des perspectives prudentes. Face aux anticipations des analystes financiers et aux espérances que laissait présager l’amélioration graduelle des statistiques macro-économiques, le décalage est manifeste.


L’impact négatif des changes, souvent à l’origine des déceptions, remet en évidence la fragilité des pays émergents. Leur situation économique médiocre et la vulnérabilité de nombreuses banques centrales ont favorisé une poursuite de la dégradation du Peso argentin, de la Livre turque, du Rand sud-africain, du Réal brésilien et du Rouble russe. Toutes ces devises ont perdu entre 12% et 36% contre l’euro et le dollar depuis avril 2013. Entamée depuis 9 mois, cette méfiance persistante nourrit le mouvement de dépréciation des devises émergentes. Loin de ne concerner que le seul monde émergent, cette tendance a des implications sur la croissance mondiale.


En effet, la faiblesse de ces devises génère de l’inflation importée chez les émergents où la montée des prix affaiblit la consommation et entraîne des tensions sociales. De plus, si les réserves sont insuffisantes et la balance des comptes courants négative - ce qui est notamment le cas de la Turquie, de l‘Afrique du Sud, du Brésil et de l’Indonésie - le risque d’une attaque spéculative en règle contre la monnaie locale devient probable. La crainte de subir des processus (inflation / glissement de la devise) qu’il est difficile de maîtriser une fois qu’ils sont enclenchés, incite les banques centrales à prendre les devants en relevant les taux d’intérêt. Une telle décision a pour conséquence de freiner l’investissement et donc de réduire la croissance.


On comprend dès lors la situation paradoxale qui se met en place. Les pays émergents, loin de pouvoir relayer la reprise qui s’installe aux Etats-Unis, vont continuer de ralentir. Il en résultera un double impact négatif pour les multinationales occidentales. D’une part, la moindre demande intérieure dans les émergents provoquera une baisse de leur chiffre d’affaires à l’export, d’autre part, les taux de change dégradés entraîneront une baisse des bénéfices rapatriés, exprimés en euros ou en dollars. Face à des profits médiocres, les Etats-Unis et l’Europe réduiront à leur tour les investissements, ce qui ne manquera pas d’affecter les créations d’emplois et d’affaiblir la croissance.


 


La mondialisation a ses propres exigences : pour être solide et pérenne, la croissance mondiale doit être partagée.


 


Depuis une semaine, les marchés financiers, déjà soucieux du tassement de l’économie chinoise et des difficultés intermédiaires rencontrées par Shinzo Abe, hésitent à faire un tel constat. Dans un premier temps ils ont sanctionné les sociétés fortement exposées aux pays émergents, dans un deuxième temps ils pourraient remettre en cause leur scénario de croissance des résultats, particulièrement optimiste pour 2014. Cette hypothèse se trouverait renforcée si les devises qui ont été récemment soutenues par une forte remontée des taux directeurs, comme la Livre turque, ne parvenaient pas pour autant à se stabiliser.


Avec une telle équation, l’Europe se trouve dans une posture inconfortable. Elle sort à peine de la crise et sa croissance anémique de 1% en 2014 repose notamment sur ses exportations. Seule une baisse significative de l’euro face au dollar pourrait compenser, au moins partiellement, la chute de ses exportations vers les émergents. A l’inverse, les Etats-Unis s’avèrent moins vulnérables, ils ont déjà amorcé une reprise appréciable qui leur offre une marge de sécurité plus grande. De plus, l’Amérique se fonde principalement sur une montée en puissance de la consommation intérieure pour assurer les 3% de croissance attendus en 2014.


Une spirale spéculative dirigée contre les devises émergentes affaiblies pourrait remettre en cause la croissance mondiale et renforcer la probabilité du scénario déflationniste en Europe.

Edito décembre 2013

Le 02/12/13

Un investisseur avisé exige un rendement d’autant plus important que le risque qu’il prend est élevé. Ce principe est fondateur.


Le risque, ou plus précisément le risque perçu, s’apparente à la peur que l’investisseur peut ressentir lorsqu’il procède à un investissement ; anticipant une probabilité d’échec qui peut varier suivant l’opération, son contexte, les intervenants ... Plus la peur sera grande, plus le rendement réclamé sera élevé. La logique est identique sur les marchés financiers. Plus les intervenants sont craintifs sur les perspectives économiques, plus ils exigent une rentabilité élevée sur l’investissement qu’ils font et plus bas sera le prix de transaction. A l’inverse, plus la confiance dans le futur est grande, plus la rentabilité exigée est faible et le prix qui en découlera, élevé. Ainsi, le prix des actifs est directement fonction du degré de peur des investisseurs.


En fait, plus la peur ambiante est répandue, plus l’investisseur peut opérer en confiance. En revanche, plus la confiance est partagée, plus sa vigilance doit l’alerter sur une tolérance à une rentabilité trop faible qui s’exprimera par un prix trop élevé.


Le chemin parcouru en Europe depuis 18 mois est très satisfaisant, la situation de crise est derrière nous, la récession aussi. L’Europe du Sud regagne en compétitivité, efface les déficits des paiements courants (excédent de 1% en Italie et de 1,4% en Espagne) et abaisse les coûts salariaux.


A l’échelle de la zone Euro, le solde de la balance des paiements courants atteint +140 milliards et l’excédent de la balance commerciale 2,2% du PIB.


Depuis 18 mois, la peur sur les marchés financiers s’est progressivement dissoute. Aujourd’hui, la volatilité touche des niveaux inégalés depuis 2007 et reflète une sérénité largement partagée. L’élan en faveur d’une hausse structurelle des cours devient consensuel.


Serait-ce le signe d’une fragilité prochaine des marchés, soucieux de reprendre leur souffle et de faire un point sur l’ampleur de la croissance américaine et mondiale avant d’envisager leur prochaine tendance ? C’est possible, voire probable.


Les marchés ne sont pas surévalués à ce stade mais nous entrons dans une zone de prix où la vigilance et l’esprit critique s’imposent.


Les mois de décembre et de janvier sont souvent haussiers mais la prudence se profile et fera son retour avant l’arrivée du printemps. Si la situation économique suggère un certain attentisme, la fiscalité française en matière de revenus et plus-values de valeurs mobilières dispense de toute hésitation : il faut céder progressivement les lignes directes et réinvestir dans des OPCVM.


La plus-value nette est intégrée au barème de l’impôt sur le revenu avec effet rétroactif au 1er janvier 2013. Sur la base d’une tranche d’imposition à 45% et de prélèvements sociaux à 15,5%, les plus-values sont soumises à un taux d’imposition de 60,5%.


La détention d’actions en direct dans un portefeuille contraint à garder les titres porteurs de plus-values latentes importantes afin de ne pas déclencher l’impôt. Figé, le portefeuille n’offre plus la souplesse de mouvement nécessaire à une saine gestion et sa performance finit par en pâtir.


La détention d’actions par l’intermédiaire de parts d’OPCVM (SICAV ou FCP) permet de s’adapter aux changements que connaissent les sociétés, les économies et les marchés sans pour autant déclencher de prélèvement fiscal immédiat sur les plus-values et les dividendes.


Cette fiscalité différée permet de ne pas amputer l’actif qui travaille. La capitalisation accroît la base des capitaux investis et favorise mécaniquement la performance.


Le nouveau régime prévoit, en cas de détention supérieure à 2 ans, un abattement applicable à la plus-value imposable. Celui-ci est de 50% pour une durée comprise entre 2 et 8 ans et de 65% au-delà de 8 ans.


Le détenteur d’OPCVM actions pourra aisément attendre 2 ans avant de céder ses parts tandis que le propriétaire d’actions en direct vendra en priorité les titres détenus depuis plus de 8 ou plus de 2 ans.


Rédigé le 2 décembre 2013

Edito novembre 2013

Le 04/11/13

En Europe, les publications de résultats du troisième trimestre sont dans l’ensemble décevantes. La baisse des devises émergentes face à l’euro a entrainé des effets de change fortement négatifs qui ont impacté les chiffres d’affaires et les profits. Par rapport aux attentes, les résultats sont corrects mais comparés au 3ème trimestre de l’an dernier, moins d’une entreprise sur deux progresse en chiffre d’affaires ou en profits.


Les dirigeants se montrent prudents sur les perspectives économiques. Ils constatent que le creux du cycle est derrière nous et que l’Europe sort progressivement de la récession mais ils trouvent que la demande finale demeure timide et la reprise hésitante.


Pourtant, les marchés poursuivent leur progression avec constance.


Dès lors, un décalage troublant s’installe entre une réalité incertaine et des anticipations euphoriques qui animent un fort courant acheteur.


Les marchés auraient-ils dépassé des niveaux de valorisation raisonnables ? L’indice européen et l’indice français ont une valorisation dans leur moyenne historique (le PER calculé à partir du consensus des profits sur les 12 prochains mois est de 13 dans les deux cas). Il n’y a donc pas de raison de craindre la formation d’une bulle sur les actions européennes.


Depuis plusieurs mois la hausse régulière des actions n’est plus corrélée aux anticipations, plus modérées, de hausse des profits. A priori, le bon sens voudrait que les analystes financiers, en tant que professionnels, soient mieux armés pour devancer la réalité future que les investisseurs, dont le comportement moutonnier peut conduire à des excès fondés sur des utopies collectives.


Le passé permet d’observer de nombreuses situations équivalentes et d’en tirer les leçons. L’observation historique montre que les changements de tendances imprimés par les indices boursiers ont presque toujours précédé les révisions des profits anticipés.


Si chaque individu qui constitue « le marché » ne présente pas de talent particulier, « le marché » dans son ensemble n’en demeure pas moins quasi imbattable en matière de prospective. Le « tout » s’avère très supérieur à la « somme des parties ».


Le marché n’est pas infaillible mais il anticipe le plus souvent les retournements de tendance économique.


Aux Etats Unis également l’indice S&P 500, constitué des 500 premières sociétés américaines, présente un PER à 12 mois de 14,8 équivalent à sa moyenne de long terme. Le marché bien qu’à ses plus hauts niveaux, n’est donc pas dans une dérive spéculative. Cependant, une fois neutralisé l’effet des programmes de rachats d’actions, la croissance des profits sur un an est inférieure à 3%. C’est peu. Il est difficile d’accroître des marges qui se situent déjà à des plus hauts historiques.


La prolongation d’une hausse des actions repose désormais sur la poursuite du QE (Quantitative Easing : soutien de 85 milliards  de dollars mensuels assuré par la FED). En suggérant au printemps la nécessité de réduire progressivement le QE, Ben Bernanke a déclenché un mouvement de panique chez les investisseurs. Janet Yellen, qui le remplacera début 2014, devra développer un grand talent de communicante pour éviter des réactions excessives sur les taux longs et les actions lorsque le temps sera venu d’arrêter la respiration artificielle mise en place au lendemain de la chute de Lehman Brothers.


Les investisseurs américains sont conscients de l’alternative peu enviable devant laquelle ils se trouvent : une croissance anémiée qui bridera les profits futurs et prolongera le QE ou une reprise confirmée qui déclenchera la fin des taux artificiellement bas et son cortège de conséquences fâcheuses pour nombre d’investisseurs.


Sans doute est-ce une raison qui explique leur attirance sans retenue pour les actions européennes depuis quelques mois. Une Europe avec une inflation trop basse (0,7%), un euro trop haut (1,35 dollar pour 1 euro) et un chômage qui dépasse 12%, où le risque de déflation est encore présent et laisse supposer que les taux ne sont pas prêts de remonter.


Les sociétés multinationales pourvues de bilans solides, peu endettées et leaders sur leurs marchés, présentent toujours de belles perspectives.


Rédigé le 31 octobre 2013

Edito octobre 2013

Le 30/09/13

Le mois d’octobre n’est jamais très favorable aux marchés financiers. Le cru 2013 s’annonce fidèle à la tradition. En Europe le succès électoral  d’Angela Merkel nécessite néanmoins de constituer une coalition gouvernementale avec  le Parti Social-Démocrate (SPD). Les négociations vont commencer mais l’alliance devra être validée par l’ensemble des adhérents du SPD. Or le dernier sondage met en évidence une désapprobation des deux tiers du parti envers une nouvelle coalition. Cette situation va entraîner pendant quelques semaines un relatif effacement de l’Allemagne dans le concert européen.


Or la situation politique italienne est très tendue.  Cinq ministres du PDL ont démissionné et le gouvernement pourrait être mis en minorité et contraint d’organiser de nouvelles élections. Les taux souverains sont remontés. La Banque Centrale Européenne devrait intervenir pour soutenir la dette italienne. Cependant la Cour Constitutionnelle allemande doit se prononcer prochainement sur la légalité de telles interventions. Si le verdict était défavorable, la BCE se trouverait dans une position délicate pour soutenir les dettes d’Etat vulnérables. Les taux italiens ne seraient plus freinés et l’inquiétude des marchés pourrait rallumer des feux dans des pays encore fragiles comme l’Espagne qui affiche pourtant les premiers signes encourageants d’un début de retournement, le Portugal dont le gouvernement vient de subir une cuisante défaite aux municipales qui pourrait le contraindre à ne pas maintenir le cap de l’austérité, l’Irlande qui voit se rapprocher des lendemains incertains avec la fin du programme d’aide en novembre …


 L’Europe entre dans une période difficile et imprévisible, avec un manque manifeste d’interlocuteurs solides en cas de décisions majeures à prendre.


Aux Etats-Unis la tension entre républicains et démocrates pourrait conduire à une paralysie budgétaire dès demain. En l’absence d’un compromis de dernière minute l’Etat fédéral ne sera plus financé le 1er Octobre et 800 000 fonctionnaires (sur 12 millions) pourraient se trouver en « chômage technique ». Des arrangements temporaires devraient être trouvés mais le débat ne manquera pas de rebondir sur le thème du relèvement du plafond de la dette prévu mi-octobre. Enfin, les appréciations de la situation au sein de la FED  sont discordantes et son Président, sur le départ, ne peut se permettre d’engager le pays dans une direction qui n’obtient pas une quasi-unanimité.


Le Japon poursuit ses réformes innovantes pour tenter de sortir l’économie nippone de sa torpeur.


Les grands pays émergents ont été très affectés par les importantes sorties de capitaux étrangers qui sont venues déstabiliser leur économie et affaiblir leur devise. La Chine semble cependant repartir de l’avant tandis que le Brésil aurait touché le point bas. La volatilité de la devise est un lourd handicap pour ces pays et leurs partenaires commerciaux et il paraît évident que la Chine va progressivement favoriser l’émergence d’un nouvel ordre monétaire mondial où le dollar perdra une part de sa suprématie.


La période de faible visibilité actuelle, associée à des résultats trimestriels qui pourraient décevoir les attentes des investisseurs, notamment dans le secteur bancaire, inciterait en temps normal à un repli vers les marchés obligataires. Le niveau des taux particulièrement bas et la performance exécrable des marchés de taux depuis le début de l’année, en dehors des deux compartiments marginaux constitués par le « high yield » et les « convertibles », excluent ce repositionnement. Le cash semble la position d’attente la plus appropriée en attendant des perspectives meilleures qui ne manqueront pas de se profiler du fait d’une reprise lente mais réelle de l’économie mondiale, tirée par les Etats-Unis. A ce titre, le mois d’octobre pourrait offrir des opportunités d’investissement sur les marchés d’actions qui demeurent les mieux placés en phase de reprise.


Rédigé le 30 septembre 2013

Edito septembre 2013

Le 03/09/13

L’Europe aurait-elle connu le point bas ? Le frémissement d’une reprise annoncerait-il le retour de la croissance ? Celle-ci sera-t-elle suffisante pour faire reculer le chômage et relancer une phase d’expansion durable ? Telles sont les questions que semblent se poser les investisseurs qui surveillent les marchés financiers européens. 


Le PMI manufacturier dans la zone euro  s’établit pour le mois d’août à 51,4. C’est encourageant. Cependant, au-delà de situations nationales contrastées, de nombreux économistes regardent avec attention l’évolution de l’investissement, paramètre essentiel qui fonde la vigueur et la pérennité d’une reprise. Or, l’investissement est encore en moyenne  hésitant, voire à l’arrêt dans certains pays comme la France. L’investissement reflète la confiance des décideurs ; à ce jour la confiance n’est clairement pas là. Dès lors la reprise risque d’être une simple respiration, insuffisante à réveiller l’élan du corps malade.


La baisse de l’inflation qui a impacté le pouvoir d’achat, la reconstitution des stocks, la météo froide qui a conduit à augmenter les dépenses d’énergie et les flux de capitaux opportunistes peuvent donner l’illusion d’une reprise. Ce n’est pas une certitude mais c’est une possibilité.


En revanche, si la tendance favorable se confirmait, il est probable que la croissance demeurerait faible, notamment en France. Or, en dessous de 1,5%, le chômage ne peut pas régresser significativement. De ce fait, malgré une amélioration de certains pays comme le Royaume-Uni et l’Espagne, une situation encore médiocre devrait prévaloir en Europe.


Aux Etats-Unis, les statistiques publiées récemment semblent annoncer une reprise assez soutenue.


La croissance au 2ème trimestre affiche 2,5%. Ce chiffre marque une nette accélération comparé à la hausse de 1,1% du PIB sur les trois premiers mois de l'année. Certes, les variations de stocks et les échanges extérieurs ont pesé plus que la demande domestique.


Néanmoins, l’indice de confiance des consommateurs, de l’université du Michigan, ressort au-dessus des attentes, à 82,1.


Le marché de l’immobilier continue de donner des signes encourageants malgré des statistiques récentes contradictoires : les ventes de logements anciens sont très satisfaisantes alors que les ventes de logements neufs sont en forte baisse pour les mois de juin et juillet.


Il en résulte une qualité de la reprise un peu moins bonne qu’escomptée, ce que la FED ne manquera pas d’intégrer au moment d’envisager une éventuelle réduction de son programme d’achats d’obligation.


En Chine, les indicateurs d’activité dans l’industrie sont satisfaisants. L’indice PMI manufacturier Markit-HSBC du mois d’août ressort à 50,1 après 47,7 en juillet, grâce au rebond de la demande intérieure et après trois mois de contraction.


Au Brésil, le PMI manufacturier est en hausse à 49,4 en août, contre 48,5 en juillet. La croissance du PIB au deuxième trimestre supérieure aux attentes entraîne une révision à la hausse du consensus des économistes.


Enfin, de nombreuses devises se sont significativement dépréciées, notamment face à l’Euro depuis le début de l’année. L’Australie, le Japon et le Brésil ont une devise qui a perdu 15% et l’Inde 23%. Il est certain que ces mouvements favoriseront une compétitivité accrue de ces pays à l’export en cas de reprise de l’activité mondiale.


Le mois de septembre devrait être très politique. Il est encore difficile de déceler des tendances solides mais il est possible que certains pays qui ont tout mis en œuvre pour  restaurer leur compétitivité récoltent bientôt les fruits de leurs réformes structurelles et valident ainsi un pragmatisme qui deviendra incontournable, même en France.

Edito août 2013

Le 31/07/13


Aux Etats Unis, le message initial de  Ben Bernanke ayant été atténué, les marchés financiers ont compris que la FED agirait avec doigté pour éviter tout emballement des taux. Les deux conditions annoncées pour maintenir les taux courts proches de zéro sont toujours un taux de chômage au-dessus de 6,5% et des perspectives d’inflation à l’horizon de 1 à 2 ans en-dessous de 2,5%. Or le FOMC – Federal Open Market  Committee - a rappelé hier que l’inflation était anormalement basse (1% en rythme annuel sur mai) et que le chômage malgré une tendance baissière atteignait encore 7,5%.

L’économie américaine a progressé de 1,7% au deuxième trimestre, après un premier trimestre révisé à 1,1% et a créé 200 000 emplois en juin et en juillet, cependant les membres du FOMC  qualifient  la croissance de ‘modeste’. Ben Bernanke semble convaincu que si  les coupes budgétaires mises en place ont freiné l’élan de la reprise, celle-ci devrait se renforcer dans les mois qui viennent. Dans ces conditions, la politique accommodante est pour l’instant maintenue et aucune indication n’a été fournie sur le calendrier de baisse du rythme des achats effectués dans le cadre du Quantitative Easing.


Les premiers résultats des sociétés américaines mettent en évidence un 2ème  trimestre satisfaisant mais des anticipations sur le second semestre teintées d’un optimisme mesuré. En Europe, les chiffres sont plutôt meilleurs que prévus. De nombreuses grandes sociétés exposées à l’international signalent une activité européenne qui aurait touché un point d’inflexion au cours du trimestre écoulé, après presque deux ans de ralentissement. Les  communiqués des dirigeants traduisent une confiance plus sereine que par le passé dans les perspectives du second semestre.


Comme les pays émergents confirment un ralentissement contrôlé, les investisseurs se retrouvent devant l’alternative Etats-Unis ou Europe.


Or l’écart de valorisation entre les actions américaines et les actions européennes avoisine 20%. De ce fait, le frémissement constaté en Europe associé à une croissance américaine clairement enclenchée, mais relativement poussive, tend à réveiller un nouvel attrait en faveur des actions européennes.


Bien sûr les entreprises ont une rentabilité historiquement basse, souffrent d’un accès difficile au crédit, réduisent fortement leurs investissements et présentent des profits encore 40% en dessous des niveaux de 2008 (alors que les sociétés américaines sont 10% au-dessus). Pourtant les courageuses réformes structurelles mises en place et le douloureux ajustement par le coût du travail dans plusieurs pays périphériques, (Espagne, Portugal, Italie notamment), commencent à porter leurs fruits.


L’indice PMI composite européen, fidèle indicateur avancé de l’activité économique, a dépassé le niveau des 50% en juillet, signalant un retour de la croissance. La production industrielle et la confiance des consommateurs s’améliorent, la baisse des importations s’accompagne d’une reprise des exportations, permettant désormais une contribution positive.


La situation européenne est encore difficile, la très forte récession vécue dans certains pays a fait exploser le chômage à des niveaux inhumains, mais le risque systémique a été neutralisé, la BCE (Banque Centrale Européenne) encourage la convergence entre les Etats membres et s’efforce de mettre en place l’union bancaire indispensable. Mario Draghi est lucide, déterminé, habile communicateur et conscient qu’il faut laisser du temps au temps. De plus, Angela Merckel paraît bien placée pour remporter les élections.


Alors soyons confiants, le pragmatisme est aux commandes dans une Europe qui pourrait connaître les prémices encourageantes d’un redressement progressif de l’activité.


  rédigé le 31 juillet 2013


 


1

Le 31/07/13

1

1

Le 30/07/13

1

Edito juillet 2013

Le 01/07/13

Ben Bernanke a annoncé que la reprise de l’économie américaine allait permettre  de réduire progressivement les achats d’actifs (Quantitative Easing) pratiqués par la FED. Par la suite lorsque le taux de chômage aura atteint un niveau de 6,5% la FED pourra envisager de remonter les taux directeurs. C’est parce que le corps encore fragile est parvenu à dominer la maladie et récupère des forces que le traitement peut être allégé puis, à terme, arrêté.


La FED dispose d’un registre d’intervention suffisamment large pour piloter avec doigté le changement de cap de sa politique monétaire. Elle devra également adopter une communication appropriée en insistant sur les aspects positifs de la reprise pour ne pas effaroucher les marchés.


Elle peut commencer par réduire le montant mensuel de ses achats d’emprunts d’Etat et de créances hypothécaires titrisées,  puis les arrêter, puis remonter ses taux directeurs, puis enfin réduire son bilan en cédant progressivement le papier accumulé depuis plusieurs années. La variété de la palette à sa disposition lui permet d’adapter l’importance et surtout la vitesse de ses interventions futures, en fonction du redressement de l’économie américaine.


C’est une bonne nouvelle et il faut avant tout voir dans la déclaration de Ben Bernanke la confirmation de la reprise tant attendue de la première économie mondiale. Il faut se réjouir de l’impact positif  de cette croissance, certes  encore timide mais réelle, qui va aider une vieille Europe à l’arrêt et des pays émergents fragilisés par une demande mondiale ralentie et une surface financière insuffisante.


Une remontée des taux d’intérêt qui vient accompagner les constats successifs d’une croissance qui s’accélère entraîne le plus souvent une progression du marché des actions. C’est ce qui devrait se produire aux Etats Unis. Le rythme régulier mais assez modeste de la croissance est un atout supplémentaire qui permettra à la FED d’agir par petites touches et aux marchés de mieux accepter le sevrage salutaire qui s’impose.


En revanche la situation européenne est différente. L’activité est toujours atone et la remontée ponctuelle des taux longs, par sympathie avec le mouvement constaté outre atlantique, ne pourra pas se maintenir. La politique monétaire va y demeurer accommodante et le taux directeur pourrait au contraire baisser à 0%.


La Chine tente d’assainir une situation critique qui résulte d’un développement excessif du crédit depuis de nombreuses années. Le 25 juin elle a connu de fortes tensions sur les taux du marché interbancaire : le taux à 7 jours a touché 7,5%. La banque centrale s’efforce d’éviter une crise de liquidité qui fragiliserait dangereusement de nombreuses banques. Le recentrage de l’économie vers un essor de la consommation et un ralentissement des investissements  n’est pas aisé à piloter. La croissance chinoise, annoncée à 7,5%, sera difficile à atteindre. La bourse l’a anticipé avec une baisse significative depuis le début de l’année.


Les pays émergents ont subi un retrait brutal et massif des capitaux étrangers qui a induit une forte remontée de leur taux d’intérêt et une baisse relative de leur devise.  Le mouvement fut violent et confirme la vulnérabilité des marchés financiers émergents aux flux extérieurs qui impriment la tendance.


Dans ce contexte chahuté il faut garder la tête froide et identifier quelques tendances de fond pérennes. Aux Etats-Unis, on peut anticiper la montée en puissance graduelle de la reprise, le renforcement du dollar,  la suprématie américaine dans de nombreux secteurs technologiques ; en Europe, signalons notamment la stagnation qui s’installe, l’union bancaire que la BCE parvient à  mettre en oeuvre, la recherche de rendement dans un contexte de taux durablement bas ; en Chine et dans les marchés émergents les fondamentaux demeurent le plus souvent sains malgré une instabilité temporaire qui peut, dès lors, offrir des opportunités.


 Malgré les apparences, les perspectives sont particulièrement favorables pour les investisseurs qui gardent leur sang-froid.

Edito mai 2013

Le 02/05/13

Le directeur général de PIMCO, le plus gros gestionnaire d’actifs obligataires du monde avec 1 800 milliards de dollars sous gestion, confiait récemment « Souvenons-nous de deux choses cruciales : l’économie mondiale est en terre inconnue et nous assistons à la phase la plus expérimentale de l’histoire des banques centrales».


Ces propos révèlent l’absence de visibilité générale et expliquent, au moins partiellement, le comportement erratique des marchés durant le mois écoulé. En avril, le CAC 40 a atteint son plus bas niveau depuis le début de l’année puis, moins de 8 séances plus tard et sans raison particulière, a rebondi pour retrouver son plus haut, déjà touché en mars.


Curieusement, c’est la communication de mauvais résultats économiques en Europe, tant sur le front de la croissance que de l’emploi, qui est à l’origine de ce retournement inattendu. A l’annonce d’un ralentissement général, les marchés, toujours pragmatiques, ont anticipé de nouvelles interventions de la banque centrale. Or ces flux de liquidités viennent en fin de parcours s’investir sur les marchés financiers et font monter les cours.


Il est sans doute sain de s’interroger sur le fondement d’une hausse déclenchée par un affaiblissement de la situation économique. De façon plus générale, l’équation normale qui permet de déterminer la valeur d’une action est, depuis plusieurs années, perturbée par un niveau de taux artificiellement bas qui donne l’illusion de valorisations attrayantes.


Ainsi, tant pour des raisons de flux que pour des raisons de taux, dépendants l’une et l’autre des velléités de relance  des banques centrales, la situation actuelle repose sur des paramètres déformés.


Et plus la situation se dégrade, plus le décor virtuel paraît flatteur !


Si la reprise économique se confirme, ce qui semble être le cas aux Etats Unis, la FED devra progressivement éponger l’excès de liquidités injectées dans l’économie, les taux remonteront et les valorisations en subiront le contre coup. Il faut espérer que le doigté de la FED dans la mise en place d’un calendrier subtil et l’élan retrouvé de la croissance permettront d’absorber sans trop de douleur cette phase de réajustement inévitable, pour l’instant repoussée à 2014 au plus tôt.


Si l’effet déflationniste se propage, ce qui semble être le cas en Europe, la BCE continuera d’alimenter des économies nationales asphyxiées par un endettement dont l’impact ne cessera de se faire sentir. Il est à craindre que l’épargne mondiale qui fixe le niveau des taux longs finira par prendre conscience de la dégradation durable de la situation européenne. Dès lors, elle exigera pour un risque grandissant une rémunération plus élevée, provoquant ainsi une remontée des taux longs qui ne manquera pas de bouleverser le décor et, notamment, la valorisation des actions.


Dans une Europe insuffisamment compétitive qui ne dispose pas de l’arme de la dévaluation, le chômage est devenu la seule variable d’ajustement possible. En continuant de croître, le chômage va inciter la constitution d’une épargne de précaution supplémentaire, freiner la consommation, solliciter des systèmes sociaux déjà exsangues, décourager l’investissement, réduire les rentrées fiscales, alourdir le poids de la dette.


Dans un environnement calé sur une réalité virtuelle et ouvert sur des perspectives incertaines, la prudence s’impose. C’est la raison pour laquelle Optigestion souhaite garder un volant de liquidités significatif, favorise un équilibre mesuré entre le dollar, l’euro et les devises émergentes, s’efforce de privilégier les sociétés qui présentent un bilan  avec un faible endettement et assurent  la plus grande partie de leur activité hors d’Europe.

Commentaire mars 2013

Le 02/04/13

La solidarité s’exprime plus volontiers en période d’abondance qu’en période de vaches maigres. L’Europe semble avoir découvert cette réalité, pourtant élémentaire, au cours de ces dernières semaines. La très faible croissance dans les pays du nord associée à la récession qui se prolonge dans les pays du sud réveille les égoïsmes nationaux.


Les Länder les plus prospères l’ont exprimé le 25 mars en contestant les mécanismes de transferts prévus en Allemagne en faveur des Länder les moins productifs. Ces tensions entre régions d’un même pays ne peuvent que s’amplifier lorsqu’on envisage une « redistribution » entre pays, pauvres et riches, au sein de l’Europe.


Lorsque la crise chypriote s’est déclenchée récemment, l’Europe a bien envisagé dans un premier élan solidaire une nouvelle aide à ce petit pays malade. Cependant lorsque l’exercice chiffré a permis de mettre en évidence la nécessaire contribution de l’Allemagne, elle s’est heurtée à l’esprit d’une décision de la Cour Constitutionnelle allemande de 2012 qui a spécifié que toute progression vers une plus grande union fiscale européenne exigerait un référendum préalable.


Etait-il dès lors raisonnable de mettre en place un nouveau mécanisme de transfert européen qui conduirait le contribuable allemand, parmi d’autres, à financer des déficits chypriotes ?


La nécessité d’intervenir en urgence et la lassitude, voire l’exaspération, des pays fortement sollicités ont entraîné la renaissance d’un principe simple et pourtant presque oublié en Europe, un principe qui n’est autre que l’expression essentielle du capitalisme.


Une entreprise appartient à ses actionnaires, elle peut se faire financer par des créanciers, elle vit de la vente de produits et de services à ses clients. Si une entreprise fait faillite, les actionnaires perdent leur investissement au capital de la société, les créanciers recouvrent au mieux une partie, parfois bien mince, des sommes qu’ils ont prêtées, les clients peuvent subir des désagréments, voire de sérieuses dégradations des services initialement annoncés.


Les actionnaires, les créanciers et les clients de plusieurs banques chypriotes ont découvert ce principe de réalité.


L’imbrication financière accrue entre les banques et les Etats depuis 2008 a conduit à une propagation du risque à un nombre d’établissements financiers toujours plus grand. En cas de crise, ce risque, du fait de son nouveau potentiel systémique, mobilise d’emblée la responsabilité et les fonds de l’Europe, de la BCE et du FMI.


Dès lors, certains investisseurs et certains établissements bancaires, peu encadrés par leur autorité de tutelle, peuvent être tentés de s’abriter derrière l’inévitable assistance des plus hautes instances monétaires en cas de crise pour négliger une saine démarche d’identification des risques. La solidarité « garantie » a pu mener vers une forme de déresponsabilisation, voire dans certains cas d’abus.


Le paramètre « risque » est déterminant dans la démarche d’un investisseur. Les gérants de portefeuilles s’efforcent d’élaborer une méthode capable de mesurer les risques afin de sélectionner les valeurs qui présentent le meilleur couple rendement/risque. Ils savent que le rendement d’un investissement ne peut être dissocié de son risque et que les rentabilités autour de 9% offertes à Chypre contenaient en germe un risque élevé. Il est sain que ce risque ait pu s’exprimer.


Savoir apprécier un risque est indispensable. Une mesure professionnelle et éclairée du risque conduira à déterminer une probabilité de succès. Aucune méthode, cependant, ne permettra d’en maîtriser tous les ingrédients, de prévoir le futur. L’indispensable travail de mesure en amont doit s’accompagner d’une seconde étape qui consiste à prendre le risque, à assumer une probabilité d’échec, à accepter de s’engager dans un lendemain imprévisible.


Afin de faire un choix probant et de prendre le risque, Optigestion a placé le débat d’idées entre gérants expérimentés au cœur de son processus d’investissement. L’échange et l’expérience sont les deux valeurs qui structurent notre savoir-faire.

Commentaire février 2013

Le 01/03/13

La route semblait tracée. La reprise américaine, toujours en avance sur le reste du monde, devait relancer l’économie de la planète.


La vieille Europe était sortie de crise et allait bénéficier, dès le second semestre 2013, de l’élan d’outre atlantique pour retrouver une croissance salvatrice.


La Chine confirmait sa transition réussie et s’apprêtait à contribuer, avec un peu plus de modération qu’avant, à la renaissance mondiale. Le Japon avait enfin trouvé la façon de sortir d’une spirale déflationniste qui durait depuis 20 ans.


Telles étaient les anticipations que les marchés avaient pleinement adoptées en ce début d’année 2013.


En quelques jours, une série d’imprévus est venue bouleverser le calme auquel les marchés s’efforçaient de croire. La volatilité est brutalement remontée. Celle-ci n’est que l’expression d’une anticipation béate subitement contredite par les faits. Puis les craintes se sont dissipées et les cours sont remontés aussi vite qu’ils avaient baissé. Tout esprit sensé peut se poser la question, les marchés financiers sont-ils encore capables d’appréhender les vraies questions à leur juste mesure.


L’accélération technologique et la complexité grandissante liée à la mondialisation entraînent une incapacité croissante à prévoir.


Les entreprises sont les premières exposées à ces revirements imprévisibles, elles s’efforcent de gérer au plus près, prennent des précautions en termes d’endettement et de trésorerie, mesurent leurs propos lorsqu’il s’agit de faire des prévisions.


La plupart des gouvernements des pays démocratiques sont dépassés. Totalement dépourvus de vision, ils ne déclinent qu’une logique de maintien au pouvoir. Une logique qui consiste à résoudre un problème, à court terme, en perdant le minimum de voix.


Cette posture, associée à la complexité des situations, les conduit à commettre de nombreux contresens, dans la définition des problèmes et dans le choix des politiques pour les traiter.


Les marchés, également, peinent à voir l’essentiel et se focalisent sur le court terme, désormais à l’origine de la majorité des gains des grands acteurs. Cette absence de perspective les rend excessifs et versatiles. La semaine écoulée en offre une illustration. Focalisés sur les taux souverains et les résultats des multinationales des grands indices nationaux, ils oublient que quelques beaux arbres cachent la forêt.


Les marchés financiers ont compris que Ben Bernanke continuerait sa politique de création monétaire et que celle-ci compenserait, si nécessaire, les effets des coupes budgétaires sur un PIB américain que les dernières statistiques ont révélé convalescent. Le consommateur américain dispose de quelques repères encourageants. Le chômage régresse, la valeur de sa maison s’est appréciée, il pourra bientôt à nouveau emprunter et mieux vivre. L’américain voit poindre les premiers bourgeons du printemps.


En Europe, la situation est différente. Les populations européennes supportent difficilement la nécessaire rigueur qu’impose le niveau d’endettement des Etats. Les politiques tentent de gagner leur patience et leur acceptation en annonçant une reprise prochaine. Mais qu’adviendra-t-il si la croissance annoncée ne vient pas et si le chômage continue de progresser ? Certains pays souffrent depuis trop longtemps et pourraient refuser la docilité sans signe d’espoir.


Contrairement aux américains, des européens de plus en plus nombreux se demandent si les efforts qu’ils consentent servent à quelque chose.


Les distances prises par plusieurs régions espagnoles avec Madrid, les résultats des élections récentes qui entérinent la division italienne entre le nord et le sud, le futur référendum sur l’indépendance de l’Ecosse, la division croissante entre flamands et wallons, sont d’anciens démons qui pourraient se réveiller et servir de catalyseurs à des populations qui souffrent d’un chômage et d’une pression fiscale qui atteignent des niveaux inquiétants.


Les marchés veulent rester optimistes et refusent d’envisager les risques d’une brutale réaction de rejet du fait d’une récession devenue quasi structurelle.


Si une telle issue ne s’impose pas comme la plus probable, elle s’inscrit depuis peu dans le champ du possible.


Dès lors, il paraît sage de sélectionner des actions offrant une assise internationale et une bonne visibilité.

Commentaire janvier 2013

Le 31/01/13

La fiscalité alourdie qui s’applique dorénavant sur les dividendes et les plus-values réalisées, assimilés à des revenus à l’IR, exige de repenser la façon de gérer un portefeuille de valeurs mobilières.


Pendant de nombreuses années la mobilité et la transparence ont conduit à privilégier dans les portefeuilles la détention en direct d’actions ou d’obligations.


Le gérant s’efforçait d’acquérir un titre au moment opportun et n’hésitait pas à le céder lorsqu’une raison liée à l’entreprise, à l’économie ou au marché, le justifiait.


Désormais, la détention en direct d’une action conduira, le plus souvent, à une impasse. En effet si un titre a progressé et nécessite d’être arbitré, le gérant devra choisir entre le vendre, ce qui déclenchera la fiscalité et réduira significativement le gain net, ou le garder et assumer le risque d’une prochaine baisse du titre.


Pour éviter une telle alternative, on pourrait croire qu’il suffit de choisir des titres solides qui se comportent bien dans la durée. Certes, cependant cette catégorie de titres est fort rare, souvenons-nous :


NOKIA, magicien du portable des années 90 est passé de 1 à 60 entre 1994 et 2000 … pour redescendre à 1,40 en 2012. VEOLIA, champion du service aux collectivités locales, a vu son cours multiplier par 7 entre 2003 et 2007 … puis l’a vu diviser par 8 entre 2007 et 2012. PEUGEOT a divisé par 12 en 5 ans, ALCATEL par 100 en 10 ans. FRANCE TELECOM, une valeur sûre de rendement dans un secteur d’avenir, a divisé par 30 entre 2000 et 2003. ALSTOM, champion national respecté, a divisé par 50 en 3 ans. Enfin, le CREDIT AGRICOLE, « le bon sens près de chez vous » a divisé par 10 en 5 ans.


Pour éviter de tels revers cuisants, le gérant doit pouvoir vendre un titre, quelque soit ses qualités intrinsèques et son parcours.


Il faut donc disposer de la faculté d’arbitrer pour des raisons de gestion et éviter la détention de titres en direct pour des raisons fiscales. L’épargnant n’a d’autre choix que d’investir dans des fonds, SICAV ou FCP, qui capitalisent et au sein desquels les ventes pratiquées ne déclencheront pas une plus-value immédiatement fiscalisée.


La sélection d’un fonds approprié n’est pas aisée. En effet, il existe en 2013 plus de fonds que d’actions cotées. De plus ces fonds, en grande majorité, ont un objectif de gestion relativement « pointu ». Or ce type de fonds, dit « pur » dans le jargon professionnel, est adapté à une situation spécifique qui par principe ne dure pas. Après une phase de performance satisfaisante il devient nécessaire de l’arbitrer en faveur d’un autre fonds « pur » adapté à la nouvelle conjoncture. Du coup le porteur de part se trouve confronté à l’impôt sur la plus value qu’il vient de réaliser.


La nouvelle fiscalité va conduire à privilégier les fonds qui ont un objectif de gestion « large ». Ces fonds généralistes, plutôt rares et longtemps dédaignés, sont autorisés à modifier amplement leur structure en fonction de la situation économique. Ils adaptent la voilure aux éléments rencontrés et s’adaptent à tous les temps.


Ils peuvent ainsi augmenter ou réduire leur exposition aux devises … aux différents produits de taux, obligations souveraines, crédit aux entreprises, haut rendement, convertibles … aux actions, optant pour certains secteurs d’activité, cycliques ou défensifs, choisissant de privilégier la croissance à certains moments, les actifs sous évalués à d’autres.


Ce type de fonds, auquel appartient OPTIGEST PATRIMOINE, permet successivement de franchir une phase baissière des marchés avec une structure défensive puis de bénéficier d’une reprise avec une exposition significative aux actions. Le détenteur du fonds pourra garder ses parts sur longue période, sans avoir à arbitrer et donc sans s’exposer à l’impact de la nouvelle fiscalité.


Quelques écueils sont à éviter cependant.


Le premier serait d’opter pour une gestion qui repose sur un seul gérant. En effet, un gérant, suivant son tempérament ‘optimiste’ ou ‘pessimiste’, est bon dans les marchés haussiers et médiocres dans les marchés baissiers, ou inversement. C’est la raison qui nous a conduit à opter pour une gestion collégiale, diverse et expérimentée, au sein d’OPTIGEST PATRIMOINE.


Le deuxième écueil consisterait à choisir un fonds dont l’objectif est enfermé dans une zone géographique restreinte et/ou dans une approche systématique. C’est la raison pour laquelle OPTIGEST PATRIMOINE a choisi une gestion mondiale qui privilégie un risque mesuré et une performance durable.


Enfin l’opacité des publications est le troisième écueil à éviter. C’est la raison qui nous a conduit à offrir la plus grande transparence en communiquant tous les mois l’intégralité des titres détenus dans le fonds OPTIGEST PATRIMOINE.

Commentaire décembre 2012

Le 02/01/13

L’année 2012 a connu un tournant majeur fin juillet qui mit un terme aux craintes d’éclatement de la zone euro et de sa monnaie unique.


Le Conseil Européen s’est montré déterminé à prendre toutes mesures requises pour calmer les tensions sur les marchés, rétablir la confiance et ramener la croissance. Mario Draghi est parvenu à obtenir que la BCE soit prêteuse en dernier ressort des Etats et dispose de l’autorité requise pour superviser les principales banques européennes.


Cette volonté affichée de maintenir l’union européenne et d’inscrire la discipline budgétaire dans la perspective d’une relance économique a permis une forte détente des taux de refinancement des pays périphériques.


Dès lors, le second semestre 2012 connut une amélioration continue sur les taux européens, progressivement relayée par les marchés d’actions.


La réélection de Barack Obama sur fond d’embellie du marché immobilier et de l’emploi aux Etats-Unis a progressivement laissé la place aux incertitudes du ‘fiscal cliff’, tandis que la Réserve Fédérale indiquait son intention de maintenir durablement des taux bas tant que l’économie américaine n’aurait pas renoué avec une croissance durable.


Pratiquement au même moment, la passation de pouvoir en Chine a permis de dissiper une part des incertitudes liées à un affaiblissement relatif de l’économie et de restaurer une dynamique plus favorable à l’ensemble des pays émergents.


De même au Japon, l’élection de Shinzo Abe, désireux de mettre en œuvre une politique en faveur d’une baisse du Yen au service d’une relance massive, a laissé entrevoir un nouveau réveil de l’économie nippone.


L’année 2012 se termine avec une série de performances très positives tant sur les marchés de taux que d’actions.


2013 débute sur la même tendance porteuse où le retour de la confiance n’exclut pas pour autant la conscience partagée d’une longue convalescence du monde occidental surendetté.


Les investisseurs demeurent circonspects dans leur analyse mais révèlent dans leur conduite un appétit retrouvé pour le risque qui s’explique par une course au rendement dans un contexte de taux artificiellement bas.


Cette relative frénésie conduit des compartiments comme le ‘high yield’’ à attirer des investisseurs dans un secteur à risque élevé qui a déjà connu en 2012 des rentabilités supérieures à 25% et dont les rendements réels s’amenuisent désormais rapidement.


La plupart des marchés de taux ne paraissent plus présenter de potentiel d’appréciation significatif et des investisseurs tardifs pourraient connaître des déceptions.


En revanche, 2013 présente des opportunités notamment parmi les obligations des pays périphériques et sur les marchés d’actions européens encore sous évalués. La sélectivité demeure cependant de rigueur dans un contexte de récession dont les effets semblent, pour l’instant, sous-estimés.

Commentaire novembre 2012

Le 03/12/12

Les marchés financiers semblent désireux d’envisager 2013 avec confiance. Ils montrent des signes de reprise qui pourraient se renforcer sur la fin de l’année.


Pour un français, cette vision favorable peut paraître un peu paradoxale :  la plupart des entreprises sont en difficulté, les banques soumises à des contraintes réglementaires draconiennes reconstituent des fonds propres au détriment du crédit, l’Euro fort ne favorise pas notre compétitivité prix à l’export, les collectivités locales connaissent une situation financière inquiétante, le chômage ne cesse de progresser, l’endettement national va atteindre 92% du PIB et l’absence de mesures significatives pour réduire le train de vie de l’Etat risque fort d’entraîner prochainement un renchérissement de nos taux  d’intérêt, les prélèvements obligatoires continuent d’augmenter pour atteindre des niveaux sans précédent, la croissance attendue sur 2013 s’annonce au mieux très faible, voire négative.


Certes, les perspectives dans notre douce France ne sont guère réjouissantes.


Alors qu’est-ce qui justifie cet optimisme ambiant ?


D’une part nous ne sommes pas seuls et la situation économique dans le reste du monde confirme régulièrement son redressement.


Aux Etats Unis, le pétrole et le gaz de schiste vont bientôt offrir au pays une autonomie en énergie. De plus, l’immobilier se reprend avec constance et annonce ainsi une amélioration du bilan de nombreux particuliers. La prochaine étape sera une réduction continue du chômage et un redémarrage de la consommation. Les incertitudes liées au ‘fiscal cliff’ existent mais le bon sens devrait conduire à trouver un compromis politique.


Le deuxième géant, la Chine, après une période de flottement, vient d’introniser son nouveau gouvernement. L’équipe est pragmatique et les visées demeurent tournées vers une conquête économique mondiale dont les fruits contribueront à un développement des conditions de vie à l’intérieur du pays. Certains observateurs estiment que la Chine a progressé trop vite et que son système financier opaque révèlera bientôt sa fragilité. Il ne faut pas oublier les réserves considérables dont dispose l’empire du milieu, sa détermination à dominer la planète et sa population qui va progressivement garantir un marché intérieur considérable et servir de tremplin à une compétitivité-prix imbattable à l’export.


L’Inde et le Brésil connaissent des difficultés mais rien d’insurmontable. L’Indonésie se porte bien, le Japon semble également montrer des signes positifs annonciateurs d’une possible sortie de 20 ans de déflation larvée.


En Europe les pays comme l’Italie, l’Irlande, et dans une moindre mesure l’Espagne et le Portugal, qui ont opté pour faire face avec courage aux excès passés connaissent les prémices d’une amélioration féconde qui devrait se confirmer en 2013.


La seconde raison de l’amélioration du contexte boursier tient au fonctionnement même des marchés financiers. Ils sont l’expression des anticipations de tous les intervenants. Or l’avenir immédiat ne présente plus de risques majeurs.


L’excès d’endettement va entraîner un ralentissement généralisé mais la crise majeure n’aura pas lieu, la digestion va être difficile mais l’indigestion aura été évitée.


Les marchés ayant anticipé le pire, les niveaux actuels justifient une remise à niveau qui devrait porter les cours, au moins quelque temps encore car les anticipations à long terme demeurent  plus mesurées. De plus, les marchés de taux ayant connu une performance flamboyante en 2012, les actions paraissent d’autant plus sous-évaluées.

Commentaire octobre 2012

Le 02/11/12

Sauver le débiteur ne suffit pas.


La logique actuelle consiste à sauver l’Etat emprunteur surendetté, c’est bien mais ça ne résout pas le vrai problème qui est de rembourser ses créanciers.


Ne vous inquiétez pas, la Banque Centrale Européenne est en passe de trouver une solution à la crise. Tous les moyens nécessaires seront déployés pour éviter que le surendettement des Etats n’asphyxie nos économies. La promesse faite cet été semble avoir redonné confiance au monde riche.


Malheureusement, à y regarder de plus près, les banques centrales mettent tout en œuvre pour sauver les débiteurs qui ont émis la dette, en revanche rien n’est envisagé pour garantir le remboursement des épargnants qui détiennent la créance.


La « titrisation » a montré ses limites : agglomérer des dettes et les présenter comme un actif bien emballé pour en faire commerce n’est pas une solution.


Transférer la dette des Etats aux banques, puis la dette des banques aux banques centrales relève du même mécanisme de transformation qui donne l’illusion de résoudre le problème. En effet, si la dette parvient à changer de nature pour le débiteur qui la cède, elle demeure entière pour le créancier qui la détient encore, seul l’interlocuteur a changé.


Les banques centrales occidentales sont souvent devenues les ultimes acteurs, sollicités par des Etats ruineux et ruinés qui voudraient garder un modèle économique obsolète pour éviter des réformes courageuses que la plupart de nos démocraties, gâtées, aveugles et ingrates, rejetteront sans doute violemment.


Les banques centrales tentent de gérer une situation qui s’est considérablement dégradée en moins de 10 ans. Le système financier mondial est un monstre à part entière dont le bilan a augmenté de +140% depuis 2002 et représente désormais 367% du PIB mondial. La machine s’est emballée, c’est certain, est-elle encore gérable, ce n’est pas certain.


Un actif illustre assez bien cette fuite en avant, l’or. Entre 2002 et 2012, l’or est passé de 280 à 1800 dollars l’once (x6,4), ou encore de 340 à 1330 euros l’once (x3,9). Cette progression impressionnante n’est pas le fruit d’une inflation que les statistiques nous annoncent maîtrisée. Cette augmentation du cours de l’or est en grande partie l’expression de la dépréciation de la valeur intrinsèque des monnaies des pays développés qui résulte des injections de liquidités à répétition.


Un Etat incapable de rembourser une dette n’a que trois solutions, l’inflation, le défaut ou le cumul des deux. L’épargne mondiale n’est pas dénuée de bon sens. Elle va progressivement se rendre compte que certains Etats, comme la France, ne peuvent être sauvés sans qu’elle soit lésée. Cette prise de conscience devrait se traduire, dans les pays concernés, par une forte remontée des taux sur les marchés obligataires, suivie d’une flambée des actifs réels et privés puis d’une perte de pouvoir des Etats dont le rôle sera repensé et encadré. Quand l’épargne mondiale réalisera-t-elle le sort qui l’attend ? C’est difficile de le prévoir mais nous n’en sommes plus très loin.


Ce scénario, un peu pessimiste pour les uns, tristement lucide pour les autres, est probable, sans être certain. Tout ce qui est prévisible est faux, serait-on tenté de dire depuis quelques années. Certes, cependant il paraît sage d’envisager le pire pour ne pas être pris au dépourvu. C’est le rôle d’un fonds patrimonial comme Optigest Patrimoine qui s’efforce de garder une vue d’ensemble de la situation actuelle toujours très fragile et de se tenir prêt à intervenir.

Commentaire septembre 2012

Le 01/10/12

Toute construction repose sur la détermination et les moyens du maître d’ouvrage, sur le talent de l’architecte, sur la compétence du maître d’œuvre qui effectue les travaux.

Nous avons la chance, avec Mario Draghi, de disposer d’un architecte d’exception qui a su déceler les objectifs et les contraintes essentiels pour concevoir un plan d’ensemble adapté à une situation très dégradée. Il est parvenu à convaincre le maître d’ouvrage, constitué des membres de la copropriété européenne. Il a conçu un projet susceptible de déconnecter la dégradation des bilans bancaires de la gestion de la dette des Etats ; stoppant ainsi une contagion mutuelle qui minait la zone Euro.

Le projet est complexe mais crédible, les marchés l’ont tout de suite compris, la pérennité de l’Europe et de l’Euro n’est plus remise en cause. Il faut maintenant passer à la mise en œuvre.

Les marchés financiers observent le chantier et s’inquiètent dès qu‘ils pressentent le non-respect du calendrier, le dépassement du budget, les conséquences d’un arbitrage entre des postes, les initiatives de dernière minute ou les imprévus inévitables. Chaque nouvelle crainte des marchés s’exprime dans une subite remontée des taux longs espagnols ou grecs, immédiatement suivis d’une baisse des marchés actions.

Nous allons connaître une période de fluctuations erratiques imprévisibles dans laquelle il faudra comprendre le bienfait d’une réaction baissière ponctuelle, tel le cerveau qui identifie le danger et transmet la douleur pour susciter la réaction appropriée. Certains acteurs vont utiliser les marchés et réveiller des craintes un peu artificielles pour maintenir la pression sur la copropriété et lui éviter des écarts. Il faudra savoir interpréter ces manœuvres psychologiques dont nos amis allemands, par exemple, sont coutumiers ; de même il faudra identifier et comprendre la nature de la difficulté rencontrée. La plupart du temps ces accès de stress temporaire offriront des opportunités qu’il faudra mettre à profit pour renforcer les positions dans un creux de marché.

Que le budget initial s’avère insuffisant, que des délais supplémentaires se profilent, que des désaccords sur un plan de distribution occasionne des tensions, voilà qui est prévisible et relativement normal. En revanche si la volonté politique remet en cause le schéma, notamment par manque de courage (comme la France face aux décisions structurelles qui s’imposent) ou du fait d’un climat social explosif qui paralyse l’exécutif (comme possiblement en Espagne ou en Grèce), il faudra comprendre que la construction est fragilisée et faire preuve de la plus grande prudence.

Un autre risque guette également le succès du projet, celui de la mévente notable. Si les acheteurs potentiels ne signent pas, le projet devient économiquement non viable et peut être remis en cause. Si la croissance européenne ralentit fortement, notamment sous l’effet d’une Allemagne fragilisée par une demande européenne atone vers laquelle elle réalise 60% de ses exportations, si la récession s’installe, si une psychologie baissière s’empare des esprits, alors il faudra redoubler de prudence.

L’imprévisibilité accrue qui caractérise la période récente, la rapidité des volte-face, la diversité des réactions économiques dans ce puzzle mondial, favorisent les sociétés internationales qui disposent à la fois de nombreuses implantations, d’une vision d’ensemble, de moyens financiers et d’une faculté d’adaptation pour investir au bon moment, au bon endroit. C’est la raison pour laquelle les sociétés multinationales cotées en zone Euro et faiblement valorisées dans le contexte de croissance atone et de crise européenne, nous paraissent présenter actuellement des opportunités d’achat.

OPTIGESTION s'agrandit et déménage.

Le 17/09/12

Chère Madame, cher Monsieur,     

Nous avons le plaisir de vous annoncer qu’OPTIGESTION s'agrandit et déménage.

A partir du 1er octobre 2012, nous vous accueillerons au :

39, Avenue Pierre 1er de Serbie
7ème étage
75008 PARIS
Standard : +33 1 73 11 00 00
Fax : +33 1 73 11 00 01


Nous vous prions d'agréer, chère Madame, cher Monsieur, l'expression de nos salutations les meilleures.

Commentaire août 2012

Le 03/09/12

« L’Euro sera défendu coûte que coûte » a déclaré Mario Draghi. Cette détermination de la BCE en faveur de la monnaie unique, approuvée par l’Allemagne et la France, semble exclure le scénario d’une partition de l’Euro. Une telle option entraîne une solidarité au sein de l’Europe qui devrait s’exprimer assez vite, notamment envers l’Espagne.


L’émergence d’un compartiment « Euro faible », réservé aux pays européens périphériques en situation fragile face à celui d’un « Euro fort » auquel ne pourraient adhérer que les pays du noyau dur en bonne santé, est une hypothèse qui ne sera pas retenue.


L’ambition politique l’a emporté. Cependant la BCE y voit peut-être également le moyen d’affaiblir l’Euro et d’améliorer ainsi le facteur « prix » de la compétitivité européenne.


Le ralentissement qui s’installe en Europe mine les espoirs de contrôler les déficits budgétaires. Avec moins de recettes et plus de chômeurs, les Etats ne peuvent pas améliorer leur situation financière. Il semble, dés lors, difficile d’éviter un accroissement du stock de dettes.


Cependant, l’endettement accumulé de l’Europe ne peut plus croître sans prendre le risque d’une désaffection de l’épargne mondiale qui, pour souscrire nos obligations souveraines, exigerait une rémunération appropriée, synonyme de taux élevés insoutenables pour des économies déjà soumises à une croissance atone de longue durée.


La priorité de la BCE devient de contribuer à la modération des taux qui s’imposent aux émetteurs nationaux.


Avec une croissance dérisoire, des tensions inévitables liées à une augmentation du chômage, une solidarité européenne qui va nécessairement réduire la richesse et l’élan de la locomotive allemande, des dettes qui vont atteindre 90% du PIB et enfin la volonté de tout mettre en œuvre pour rémunérer le plus faiblement possible les détenteurs d’Euros, la monnaie unique devraient alors perdre de sa valeur réelle.


Cependant, celle-ci ne compte pas tant que la valeur relative qui dépend du comportement du dollar. Or les américains affichent un doute croissant envers les perspectives d’une véritable reprise qui ne parvient pas à s’affirmer. Les prix de l’immobilier peinent à se reprendre, laissant le bilan patrimonial des particuliers endettés en situation fragile, la valeur de l’actif détenu ne parvenant toujours pas à compenser le montant des emprunts souscrits au passif. Dés lors la consommation demeure timide, constat qui décourage les investissements. Le chômage et l’endettement sont élevés, et pour la première fois depuis longtemps, le doute pourrait s’emparer des esprits.


La situation internationale est complexe et dégradée. Les idées, aussi brillantes et créatives qu’elles puissent être, ne peuvent annuler les dettes accumulées. Les banques centrales sont déjà intervenues massivement, sans succès probant. Les injections de liquidités n’ont qu’un rôle initiateur, elles ne peuvent se substituer à la confiance partagée qui, seule, peut réveiller la croissance de l’économie.


Le plus important désormais est de surveiller l’éventuelle émergence d’une psychologie baissière, annonciatrice d’une dynamique déflationniste.

Commentaire juillet 2012

Le 01/08/12

Les marchés sont en situation d’apesanteur. Les bonnes nouvelles potentielles semblent, paradoxalement, liées à la constatation préalable de mauvais résultats macro économiques.


Wall Street espère un 3ème « quantitative easing ». Son déclenchement dépend de la prolongation confirmée d’un redémarrage insignifiant de l’économie américaine et de la dégradation du chômage, scruté avec inquiétude par le gouvernement démocrate qui sait que ce paramètre est déterminant pour les élections de novembre.


Ainsi les seules bonnes nouvelles qui favoriseraient une reprise du marché sont en réalité de mauvaises nouvelles. Il semble de ce fait nécessaire de garder en perspective cette contradiction et de ne pas se réjouir à contretemps.


Les aides qui seront éventuellement mises en place par les gouvernements et les banques centrales, désormais conscientes d’avoir déjà largement entamé leur réserves, viendront confirmer un diagnostic préoccupant, l’économie occidentale est en panne.


Le déclenchement d’un 3ème quantitative easing serait salué par Wall Street mais serait en fait une bien mauvaise nouvelle.


Le recours à des manipulations techniques réduit la douleur mais ne traite pas le ‘mal’.


L’endettement excessif qui est la cause essentielle de la situation actuelle ne peut pas se résoudre durablement avec un accroissement supplémentaire de la dette des dernières entités internationales qui parviennent à donner l’illusion d’un bilan équilibré.


En l’absence de véritable création de valeur, l’argent supplémentaire injecté dans les circuits est inopérant. Le « credit easing » envisagé par la BCE devrait aider les banques et les entreprises mais les injections de liquidités, directes ou indirectes, ne sont que des incitations au redémarrage de l’économie ; elles évoquent l’allume-feu qu’on place avec soin dans la cheminée. Si la flamme timide qui lèche le bois n’est pas relayée par la combustion des bûches, le feu ne démarre pas.


Les injections de liquidités n’ont qu’un rôle initiateur, elles ne peuvent se substituer à la confiance partagée qui seule conduit à prendre des risques, à investir, à créer des emplois, à consommer, en un mot à alimenter la croissance qui porte l’économie. Or le modèle occidental d’une croissance économique nourrie, puis dopée, par la dette ne fonctionne plus.


Trop de dette exclut désormais le recours à la dette, or la dette permettait le levier, le levier contribuait grandement à la croissance, la croissance justifiait la confiance, la confiance conduisait à assumer le risque, le risque engendrait l’élan, l’élan d’une économie qui va de l’avant et crée de la richesse.


A ce modèle en panne, source de perspectives peu réconfortantes, s’ajoute une situation au Moyen Orient qui pourrait s’enflammer brutalement.

Commentaire juin 2012

Le 29/06/12

Les dirigeants européens sont réunis et doivent trouver des solutions vraies qui traitent les problèmes en profondeur. La situation de l’Espagne et de l’Italie est très critique, le temps du rafistolage est derrière nous. Il semblerait que les responsables ont intégré cette donnée et s’efforcent d’élaborer la mise en œuvre d’un accord (non encore voté) qui englobera un pacte budgétaire, un plan de relance de 120 milliard d’euros et le MES (Mécanisme Européen de Stabilité) qui aura la possibilité de recapitaliser les banques directement sans passer par les Etats. Celui-ci pourra acheter, dans certaines conditions, les obligations souveraines des Etats « bien gérés ».


Les problèmes sont identifiés, la nécessité d’un fédéralisme plus affirmé, confiant à un organisme supranational un véritable pouvoir de contrôle et d’intervention (avec une majorité qualifiée) est admise. La sagesse conduira à étaler dans le temps la lente désintoxication qui s’impose afin de ne pas la rendre insupportable. Les Etats doivent apprendre à vivre sans l’aide de nouvelles dettes mais avec la charge des anciennes dont il faut, au minimum, payer les intérêts.


Une certaine maturité semble avoir gagné les élites européennes, burinées par l’accumulation impressionnante des erreurs passées et par la gravité de la situation.


Deux écueils majeurs pourraient cependant avoir été oubliés ou ignorés :


-       La nécessaire négociation entre les deux tendances opposées que sont la rigueur germanique et l’élan français ne doit pas faire oublier la nature essentielle du problème européen. Nous devons montrer des comportements et des résultats susceptibles de convaincre « l’épargne mondiale » de financer une partie de notre dette à des taux acceptables. Il ne faudrait pas que la négociation entre deux blocs, intrinsèquement différents, emportés par la seule volonté de convaincre la partie adverse, ne conduise à une approche strictement binaire qui oublie le troisième et principal acteur, « l’épargne mondiale », l’assimilant avec mépris à la spéculation des marchés.


-       L’activité économique connaît en Europe un ralentissement brutal. En France, la croissance 2012 est désormais anticipée à +0,4%, le chômage continue d’augmenter et pourrait bientôt dépasser les 10%. Le pouvoir d’achat accuse une soudaine chute d’une ampleur inconnue depuis 30 ans. L’annonce d’une fiscalité accrue conduit le contribuable à réduire ses dépenses. Les entreprises subissent simultanément une baisse significative des commandes et des difficultés de trésorerie grandissantes. Les Etats sont surendettés et certains comme l’Italie et l’Espagne ne parviendront pas à résister bien longtemps. Les pays européens connaissent presque tous ces grandes difficultés.


Ces perspectives négatives imprègnent profondément les esprits. La perception d’un lendemain qui ne peut que se détériorer s’impose. Une psychologie baissière s’installe progressivement. Dans quelques mois, cette conviction sera largement partagée, nourrie par un flux régulier de vente d’actifs pour compenser de moindres revenus et/ou faire face à une fiscalité plus lourde. Ce courant vendeur, face à une faible demande, amorcera une baisse des prix ; les mentalités adopteront le principe d’un « lendemain moins cher qu’aujourd’hui ». Dès lors, le vendeur sera pressé de vendre et l’acheteur désireux d’attendre : le mécanisme de baisse des prix sera enclenché. Une redoutable dynamique déflationniste pourrait dès lors se mettre en place.


Il faut espérer que nos élites européennes sauront prendre du recul et anticiper ce risque majeur de nature psychologique. Les clignotants, pour être efficaces, doivent être placés très en amont et une fois le risque décelé, nos politiques doivent savoir que la posture et le ton priment sur la teneur du discours.

Commentaire mai 2012

Le 01/06/12

Les vertus du risque systémique


La crise européenne s’est encore accentuée en mai. Le processus de décision européen est complexe car des acteurs différents s’efforcent de trouver une solution commune malgré des divergences de lecture, de culture, d’intérêts économiques, de calendriers politiques. L’inefficacité de l’Europe face à la crise grecque, mineure initialement, conduit à penser que le seul moyen de progresser repose, paradoxalement, sur la survenance d’un risque systémique majeur qui constituera un catalyseur enfin capable d’arracher un compromis politique.


Le scénario du pire, en soi dissuasif tant son déclenchement serait destructeur, mûrit rapidement en Espagne. La taille de l’économie et des engagements espagnols dans une économie mondialisée entraînerait, en cas de faillite de l’Etat hispanique, une onde de choc qui ravagerait l’Europe et affecterait dangereusement toute la planète. Le risque espagnol est systémique et imminent, les partenaires européens, sous la houlette de la BCE et la pression discrète de Washington et du FMI, se doivent de trouver rapidement une solution.


L’interconnexion entre la crise de la dette souveraine et la crise bancaire nourrit le risque systémique. La déstabilisation brutale d’une banque fragilise l’Etat qui en est le garant. Réciproquement, la dégradation d’un Etat impacte les banques qui détiennent de la dette souveraine.


Le MES (Mécanisme Européen de Stabilité) est actuellement le seul ‘concept’ susceptible d’apporter une solution. Organisme de facto indépendant, à vocation permanente, il va remplacer le FESF (Fonds Européen de Stabilité Financière), par nature temporaire et inter gouvernemental.


Le MES « 1ère génération » dont l’arrivée est prévue début juillet 2012, pourrait rapidement bénéficier des amendements requis pour prêter directement aux banques. Il disposerait d’un fonds d’intervention de 500Mds, d’un pouvoir de supervision et de sanction sur les banques européennes et d’un mécanisme de garantie des épargnants. Dès lors, le MES casserait le cercle vicieux entre les Etats et les banques et empêcherait la crise de dégénérer dangereusement.


Le MES « 3ème génération » pourrait s’orienter vers le financement de projets intra-communautaires spécifiques, il serait dès lors relayé par une « 4ème génération », véritable autorité centrale des finances, capable notamment d’harmoniser les politiques fiscales et d’émettre des euro-obligations ouvertes.


La nécessaire volonté commune en faveur du MES devrait permettre à l’Allemagne d’obtenir l’adhésion de ses partenaires aux règles de discipline destinées notamment à plafonner le déficit budgétaire et l’endettement.


Le MES conduirait à éviter que la crise espagnole ne dégénère en risque systémique. En terme de communication, il offrirait des motifs de satisfaction à tous : la garantie d’une nouvelle orthodoxie budgétaire pouvant être mise en avant autant que le retour de la confiance, la faculté de gérer de nouvelles crises, la solvabilité bancaire ou le financement de nouveaux projets spécifiques, créateurs d’emplois.


Le risque systémique imminent impose une décision politique dans les semaines qui viennent. L’adhésion du peuple irlandais à l’Europe et la remontée en première position de la « Nouvelle Démocratie » grecque, ce qui lui permettrait de détenir la majorité parlementaire, sont deux préambules politiques encourageants. Les marchés peuvent craindre l’irresponsabilité des dirigeants ou la lenteur de la mise en œuvre et céder à la panique. En revanche, le rebond pourrait être d’autant plus brutal que le pire aura été envisagé quelques jours avant l’entrée en vigueur du traité.

Commentaire avril 2012

Le 02/05/12

La baisse de l’euro est la seule issue.


Une devise reflète les fondamentaux de son économie. Cette évidence devrait conduire la devise européenne vers une dépréciation significative, notamment face au dollar.


L’Europe est vieillissante, très endettée et soumise aux contraintes d’une croissance faible. Cumuler ces trois handicaps durables est rédhibitoire face aux autres pays du monde. La force actuelle de l’Euro demeure une énigme.


Les économies à forte croissance disposent de peu de capitaux propres mais bénéficient d’une population jeune désireuse de progresser et d’un endettement très modeste qui libère les capacités d’investissement.


Les Etats-Unis sont, certes, fortement endettés mais disposent d’une volonté de croissance perçue comme l’ADN de l’économie, d’un capitalisme dynamique et puissant, et surtout, de la monnaie de réserve mondiale qui permet de diluer au niveau planétaire les excès, ponctuels ou prolongés, commis au plan national.


L’Europe est clairement dans une situation relative peu enviable avec un endettement qui continue de s’accroître, au seul niveau encore accessible, celui de la BCE.


Les dernières injections de liquidités opérées par les banques centrales soulignent la détérioration du déséquilibre européen : le bilan de la BCE, encore équivalent à celui de la FED mi 2011, a augmenté depuis de 43% en relatif. Rapportée au PNB, la taille des bilans des banques centrales est de 18% aux Etats-Unis et de 27% en Europe.


L’Europe creuse l’ampleur de sa dette sans parvenir à réveiller la croissance. Elle s’enfonce ainsi deux fois plus vite. Prochainement le coût de la dette pourrait augmenter de telle façon qu’il absorberait les ressources indispensables à l’amorçage d’une reprise.


Il n’y aura pas de relance durable sans courageuses réformes structurelles, un désendettement de l’Etat et un retour progressif à une saine discipline budgétaire.


Cependant, aujourd’hui, le meilleur moyen de convaincre les non-européens de souscrire à notre dette, sans qu’ils exigent des taux asphyxiants,  passe par une dépréciation significative de l’Euro. Ils obtiendront ainsi en gain de change ce qu’ils ne recevront pas en taux d’intérêt.


Nous sommes dans une situation où la baisse de la devise européenne va devenir à la fois justifiée par des fondamentaux très dégradés et indispensable pour éviter une forte remontée des taux d’intérêt qui annihilerait tout espoir de croissance.


Mario Draghi après deux LTRO et la mise en œuvre de mesures exigeantes dans plusieurs pays européens surendettés doit s’efforcer de favoriser une dépréciation de l’Euro pour éviter que le vieux continent ne sombre dans une spirale négative qui conduirait rapidement au désordre.

Commentaire mars 2012

Le 02/04/12

La BCE a injecté des liquidités importantes avec les deux LTRO (Long Term Refinancing Operation) récents, permettant aux banques de se décharger de dettes incertaines et de recouvrer une certaine marge de manœuvre. La BCE offre ainsi aux Etats l’opportunité d’inviter leurs banques à acquérir de la dette souveraine nationale. Les conditions accordées aux banques par la BCE, dans le cadre des LTRO, venant compenser la rémunération, il est vrai modique, des emprunts d’Etat.


Les Etats ne peuvent plus s’endetter, étant donné le niveau déjà atteint, la surveillance des agences de notation et la menace constante d’une nouvelle sanction des marchés.


En France, il faut arrêter l’augmentation de la dette pour éviter ces conséquences annoncées. Une telle politique impose la mise en œuvre imminente de réformes structurelles. Cependant si ces réformes sont entreprises alors que l’économie est atone ou décroissante l’effort partagé deviendra insupportable, notamment pour des contribuables et des chômeurs découragés, et la tentative sera vouée à l’échec.


Engager des réformes structurelles nécessite au préalable une dynamique de croissance suffisante de l’économie pour que l’effort soit acceptable et l’objectif atteint. Cependant la croissance ne se décrète pas, sauf à être artificiellement fabriquée et dès lors, à reposer sur des dépenses inconsidérées qui nourrissent temporairement la consommation mais creuse inévitablement la dette.


Une croissance solide est fondée sur l’investissement des entreprises privées, seul capable de créer de la richesse dans un deuxième temps. Le rôle de l’Etat doit se limiter à favoriser les conditions recherchées par les entreprises petites et grandes, nationales et internationales, qui souhaitent investir.


Cette démarche implique d’adopter une mentalité réaliste – le capitaliste est un entrepreneur qui prend le risque d’investir avec la volonté et dans l’espoir de créer de la richesse – puis d’adapter lois, réglementations et fiscalité pour que l’investisseur soit convaincu de prendre des risques en Europe, voire en France, et non ailleurs.


Il est évident que celui qui s’apprête à investir a une réflexion complète qui intègre l’investissement lui-même mais également toutes les phases qui suivront et dans lesquelles interviennent : la qualité des infrastructures et la fiabilité des services publics, la compétence, la disponibilité et le coût de la main-d’œuvre, la souplesse offerte par les lois sociales pour s’adapter à une variation soudaine, à la hausse ou à la baisse, de la demande finale, la fiscalité appliquée aux investissements, aux forces vives de l’entreprise, aux chiffres d’affaires, aux résultats, aux dividendes …


Malgré son âge moyen élevé, l’ampleur de sa dette, le coût de sa main-d’œuvre, son exemplarité en matière de couverture sociale et d’exigence écologique, l’Occident a de la chance car il détient, en effet, des capitaux considérables et une réelle capacité d’innovation, deux des paramètres essentiels pour investir. Encore faut-il encourager l’esprit d’entreprendre.


Si les hommes politiques ne placent pas l’investissement privé au cœur de leur politique économique, ils n’obtiendront jamais la croissance indispensable requise à la mise en place des réformes structurelles, seules capables de stopper un endettement incontrôlé qui conduira la majorité des pays européens à se faire distancer définitivement dans la compétition mondiale.

Commentaire février 2012

Le 01/03/12

En Europe, les Etats sont quasi ruinés, les entreprises sont fragilisées par une croissance au mieux atone qui impose la conquête de marchés lointains, les particuliers subissent déjà la hausse du chômage et de la fiscalité.


Seule la BCE dispose encore d’une marge de manœuvre qui lui confère une véritable autorité.


En l’absence de croissance soutenue, le remboursement progressif de la dette d’Etat accumulée sur 30 ans est un exercice difficile et douloureux. Ainsi, l’Espagne connaît un taux de chômage de près de 23% de sa population active, ce taux atteint presque 50% chez les moins de 25 ans et Mariano Rajoy a annoncé que le niveau allait encore se dégrader en 2012.


Un pays qui traverse une telle épreuve voit sa cohésion sociale devenir fragile et instable, surtout si la situation se prolonge.


Or il est très probable que les efforts choisis par l’Espagne s’imposeront à la plupart des pays européens, même la France. Il faut alors admettre que les souffrances ressenties  en Espagne aujourd’hui, toucheront demain de nombreux pays européens.


Face à une situation très dégradée, à la veille de décisions difficiles qui ne manqueront pas de réveiller troubles et mécontentements, de nombreux pays européens rêvent d’une légère inflation pour préserver ‘la paix sociale’ et ranimer la croissance.


Pour l’instant les réticences germaniques déterminent l’orthodoxie monétaire européenne et excluent toute initiative « inflationniste ». Il est vrai qu’une fois « lâchée », l’inflation se contrôle difficilement, on connaît mal les ressorts psychologiques qui accélère sa propagation.


Pourtant le temps approche où le tumulte des émeutes pourrait inciter la BCE à actionner les mécanismes générateurs d’une inflation ‘salvatrice’.


En fait, l’inflation conduit à anticiper une hausse des prix et incite à acheter aujourd’hui pour éviter d’avoir à payer plus cher demain. Cette dynamique n’a-t-elle pas le mérite de stimuler la consommation, de relancer une certaine croissance par la demande ?


Parallèlement, l’inflation réduit le coût final de la dette à rembourser et contribue à nourrir la dépréciation de l’Euro.


L’inconvénient principal réside dans la montée des taux de refinancement de la dette. En effet le prêteur international exige de se voir compenser de l’inflation et réclame des rémunérations plus élevées pour répondre favorablement aux demandes des Etats emprunteurs.


Cette mécanique accroît la charge de la dette. De plus la hausse des taux d’intérêt vient décourager l’investissement, éteignant la reprise. Ainsi, les équilibres du marché engendrent une inévitable montée des taux qui vient annuler les effets bienfaisants de l’inflation.


Afin de contourner ce handicap, il est possible de s’adresser à des créanciers européens qui assumeraient, sans l’aide de prêteurs internationaux, le refinancement à des taux raisonnables.


La deuxième opération de LTRO (Long Term Refinancing Operation) initiée fin février permet à la BCE de prêter 530 milliards (après 490 milliards fin 2011) aux banques européennes à 1% sur 3 ans.


L’argent emprunté peut ensuite s’investir, au moins partiellement, dans les dettes d’Etats européens en acceptant des taux de rémunération assez bas qui laissent néanmoins aux banques une marge très confortable du fait du 1% ‘offert’ par la BCE.


Ce procédé permet à la fois de renflouer le bilan des banques encore fragiles et de venir en aide à des Etats surendettés sans qu’ils aient à subir la hausse de taux d’intérêt qui résulterait de conditions de marché normales.


Cette contribution « compensée » des banques pourrait s’accompagner de suggestions de même nature auprès des compagnies d’assurance nationales ; ensemble, elles pourraient supporter l’essentiel du fardeau de la dette européenne à refinancer en acceptant des taux de rémunération ‘raisonnables’. Avec une telle perspective la seconde tranche de LTRO prend toute sa dimension.


Dès lors, la BCE pourrait assez vite favoriser la renaissance discrète de l’inflation aux vertus apaisantes. Elle permettrait à l’exécutif de nombreux pays européens d’éviter de trop fortes secousses sociales qui peuvent parfois dégénérer en désordres incontrôlables.

Lettre d'information aux porteurs du FCP Optigest Patrimoine

Le 23/02/12

Paris, le 23 février 2012


Madame, Mademoiselle, Monsieur,


Vous êtes porteur du FCP OPTIGEST PATRIMOINE.


Nous vous informons que, dans le cadre de la réorganisation de sa gamme d’OPCVM, la société de gestion de votre FCP, OPTIGESTION, a décidé lors de la réunion de son directoire du 22 décembre 2011, la fusion-absorption du FCP OPTIGEST LONG TERME par la part P de votre FCP (Parts P FR0010733261).


Pour faciliter la réalisation de la fusion, les demandes de souscriptions et de rachats seront suspendues sur votre Fonds OPTIGEST PATRIMOINE  le vendredi 9 mars 2012 après11h30. Les souscriptions et les rachats des parts sur le FCP, après fusion reprendront le vendredi 16 mars 2012 après 11h30.


Nous vous rappelons que les prospectus des Fonds concernés sont tenus à la disposition des porteurs au siège social de la société de gestion OPTIGESTION– 17, avenue Hoche -75008 Paris.

Ces documents sont disponibles également par mail : cpages@optigestion.com.

Cette opération, qui a reçu l’agrément de l’Autorité des Marchés Financiers en date du 10 février 2012, prendra effet le 16  mars 2012.


Cependant, les porteurs de parts qui seraient en désaccord avec ces décisions disposent d’un délai de 3 mois à compter de ce jour pour demander le rachat sans frais de leurs parts.


Nous vous remercions par avance de votre confiance renouvelée, et nous vous prions d’agréer, Madame, Mademoiselle, Monsieur, l’expression de notre considération distinguée.

Xavier GERARD
Président du Directoire

Lettre d'information aux porteurs du FCP Optigest Long Terme

Le 15/02/12

Paris, le 15 février 2012


Madame, Monsieur,


Vous êtes porteurs de parts du Fonds Commun de Placement OPTIGEST LONG TERME.


1 - L’opération


Nous vous informons que le directoire de la société de gestion Optigestion a décidé la fusion-absorption de votre FCP par la part P du FCP OPTIGEST PATRIMOINE. Cette opération a été décidée du fait de la volonté de rationaliser la gamme des OPCVM gérés par Optigestion et de rapprocher ces deux FCP dont la politique de gestion et la stratégie d’investissement apparaissent comme redondants.


Nous attirons votre attention sur le fait que le profil rendement/risque de votre fonds sera augmenté et pourrait ne plus correspondre à vos attentes. Nous vous invitons à prendre contact avec votre conseiller pour vérifier l'adéquation du nouveau profil de risque du fonds.


Nous vous informons également que dans le prospectus de votre fonds, il était stipulé que l’objectif de gestion de votre fonds était la recherche de la performance absolue. Cette notion de performance absolue signifiait que votre fonds était géré de façon flexible dans le seul but d’obtenir des rendements positifs. Ainsi, l’objectif de gestion du fonds absorbant qui est de surperformer son indicateur de référence composite, est plus révélateur de la gestion de ce fonds.


La fusion, qui a reçu l’agrément de l’Autorité des Marchés Financiers le 10 février 2012, sera réalisée sur la valeur liquidative du 16 mars 2012.


Si les termes de l’opération de fusion ne vous conviennent pas, vous avez la possibilité de sortir sans frais à compter de ce jour et jusqu’au 15 mai 2012.


Afin de permettre le bon déroulement de l’opération, les demandes de souscriptions et de rachats seront suspendues sur votre FCP le 16 mars 2012. Les souscriptions et les rachats des parts P sur le FCP OPTIGEST PATRIMOINE après fusion reprendront le 23 mars 2012.


2 - Les modifications entraînées par l’opération



-     Le profil de risque


Modification du profil rendement / risque : OUI


Augmentation du profil rendement / risque : OUI


-     Augmentation des frais : OUI (uniquement la commission de souscription non acquise)


Dans le FCP absorbant, le fonds peut être exposé au maximum à 60% en actions internationales ; alors que le FCP absorbé a la possibilité d’être exposé au maximum à 65% en actions (à savoir 5% maximum de son actif sur les marchés émergents).


De plus, le FCP absorbant peut investir jusqu’à 12% maximum de son actif sur les marchés de petites et moyennes capitalisations boursières ; alors que le FCP absorbé peut investir jusqu’à 20% maximum de son actif sur les marchés de petites et moyennes capitalisations.


Le FCP absorbant peut investir jusqu’à 100% de son actif dans les produits de taux, notamment dans des titres à caractère spéculatifs dits à « haut rendement » dans la limite de 20% de son actif ; alors que le FCP absorbé peut investir dans les produits de taux dans une proportion comprise entre 35% et 80% de son actif.


Le FCP absorbant peut investir dans des instruments libellés dans des instruments libellés dans des devises étrangères hors zone euro jusqu’à 100% ; alors que le FCP absorbé ne peut investir dans des valeurs hors zone euro que jusqu’à 45% maximum de son actif.


Le FCP absorbant peut être soumis au risque lié à la gestion et à l’allocation d’actifs discrétionnaires, ce qui n’est pas le cas du FCP absorbé.


Le FCP absorbant peut également être soumis à un risque lié à l’investissement dans les pays émergents (30% maximum de son actif), à un risque lié aux obligations convertibles (20% maximum de son actif), et à un risque de contrepartie, ce qui n’est pas le cas du FCP absorbé.


La commission de souscription non acquise du FCP absorbant est au maximum de 4,50%, au lieu de 2% au maximum pour le FCP absorbé.


Dans le FCP absorbant, il n’y a pas de commission de souscription acquise à l’OPCVM alors que dans le FCP, ces derniers sont de 0,50%.


Les frais de gestion maximum du FCP absorbant sont de 1,794% TTC contre 2,392% TTC chez le FCP absorbé.


Les commissions de mouvement du FCP absorbant sont de 0,78% TTC pour la Bourse française, par opération, à l’exception des obligations pour lesquelles cette commission est de 0,12% TTC, et de 0,78% TTC pour les Bourses étrangères, par opération, à l’exception des obligations pour lesquelles cette commission est de 0,12% TTC ; alors que les commissions de mouvement du FCP absorbé sont de 0,65% HT pour la Bourse française et de 1% HT pour les Bourses étrangères.


Les frais de gestion réels du FCP absorbant sont de 1,88% de l’actif net du FCP contre 2,68% chez le FCP absorbé.


La durée de placement recommandée du FCP absorbant est de 3 ans, au lieu de 2 ans pour le FCP absorbé.


L’affectation des résultats du FCP absorbant se fait par une capitalisation intégrale des revenus ; alors que le FCP absorbé distribue les revenus.


Vous trouverez en annexe un tableau comparatif des caractéristiques des OPCVM concernés.


3 - Eléments à ne pas oublier



Nous vous rappelons la nécessité et l’importance de prendre connaissance du DICI (Document d’Information Clé pour l’Investisseur) du FCP absorbant, qui est tenu à votre disposition au siège social de la société de gestion OPTIGESTION. Le DICI donne les renseignements essentiels et nécessaires à la décision de l’investisseur et remplace le prospectus simplifié. Vous pourrez également obtenir le prospectus du FCP absorbant dans un délai d’une semaine sur simple demande auprès de OPTIGESTION – 17 avenue HOCHE – 75008 Paris.


Nous vous invitons à prendre régulièrement contact avec votre conseiller sur vos placements.


Du fait de la fusion, vous deviendrez porteur de part du FCP absorbant dont le profil de risque est différent de celui du FCP absorbé. Ainsi :



  • Si la modification vous convient = aucune action de votre part.

  • Si la modification ne vous convient pas = vous avez la possibilité de sortir sans frais.

  • Si vous n’avez pas d’avis sur l’opération = vous êtes invité à prendre contact avec votre conseiller ou votre distributeur.


4 -Annexes




Vous trouverez en annexe :



  • La comparaison de tous les frais.

  • Les informations sur le calcul de parité de la fusion.

  • Les informations sur la période pendant laquelle les porteurs de parts pourront continuer à souscrire et à demander le remboursement des parts de l’OPCVM absorbé.

  • Les informations du moment à partir duquel les porteurs de parts n’ayant pas exercé, dans les délais prévus, les droits que leur accorde le règlement général de l’AMF pourront exercer leurs droits en tant que porteurs de parts de l’OPCVM absorbeur.

  • Les aspects fiscaux de l’opération.


Nous vous remercions par avance de votre confiance renouvelée, et nous vous prions d’agréer, Madame, Monsieur, l’expression de notre considération distinguée.


Xavier GERARD


Président du Directoire 


PRINCIPALES CARACTERISTIQUES DES OPCVM















































































































































CARACTERISTIQUES



OPTIGEST LONG TERME


(Fcp absorbé) 



OPTIGEST PATRIMOINE Part P


(Fcp absorbant)



Conformité aux normes européennes



Non



non



Société de gestion



Optigestion



Optigestion



Gestionnaire comptable et administratif par délégation



Martin Maurel Gestion



Martin Maurel Gestion



Dépositaire et Conservateurs



Banque Martin Maurel



Banque Martin Maurel



Commissaire aux comptes



Cabinet Olivier LEHIDEUX



Cabinet Olivier LEHIDEUX



Commercialisateur



Groupe Martin Maurel et Optigestion



Optigestion



Classification



Diversifié



Diversifié



OPCVM d’OPCVM



Non



Jusqu’à 100% de l’actif net



L’objectif de gestion



Le fonds a pour objectif d’offrir à l’investissement du public une sélection de valeurs mobilières en vue d’obtenir une augmentation de la valeur liquidative satisfaisante et supérieure l’inflation sur le long terme.


 


Ainsi l’objectif de gestion est la recherche d’une performance absolue.



La gestion vise à obtenir une performance supérieure à son indicateur de référence tel que décrit ci-dessous.



Indicateur de référence



Aucun



L’indicateur de référence retenu est composé à 50% de l’indice Morgan Stanley Composite Index Ac World (Eur) et à 50% de l’indice Citigroupe WGBI All Maturities (Eur). L’indicateur est re-balancé annuellement.



Stratégie d’investissement



Le gestionnaire financier s’efforce de mettre en œuvre, pour la part de l’actif investie en actions, une démarche d’investissement axée sur des critères micro-économiques (analyses sectorielles, évolution du chiffre d’affaire, de la marge d’exploitation, des résultats intermédiaires, de la rentabilité, de la valorisation, de l’endettement, de la qualité du management,…) et, pour la part investie en taux, une démarche qui s’appuie sur une analyse macro-économique (évolution des taux d’intérêt courts et longs, de l’inflation, de la croissance économique, des devises, de la liquidité des balances des paiements, des endettements des états, du consensus…).


L’objectif prioritaire est de tempérer le risque ‘actions’ qui demeure plafonné à 65% de l ‘actif du fonds par une part en ‘taux’, d’une volatilité plus faible, qui représente au minimum 35% de l’actif du fonds.


Les actions détenues par le fonds seront :



  • des actions de sociétés européennes et internationales qui, dans leur majorité, présenteront un positionnement sectoriel de premier plan, des valorisations attractives en termes de PER, de rendement, de perspectives de croissance bénéficiaire,…

  • des actions de sociétés ayant de bons fondamentaux (régularité et constance de l’activité et des résultats économiques dans le temps, visibilité de l’activité.) laissant entrevoir une croissance anticipée satisfaisante de leur rentabilité,

  • et des actions .mises par des sociétés en cours de restructuration permettant d’envisager une bonne performance (valeurs décotées, valeurs en retournement se trouvant en bas de leur cycle économique et offrant des perspectives bénéficiaires satisfaisantes du fait de leur positionnement sectoriel).


 


Les obligations détenues par le fonds seront :



  • des obligations d’Etat et du secteur public et du secteur privé, françaises, européennes et internationales qui offriront, du fait de leurs caractéristiques, (qualité. de la signature, note des instituts de notation, duration, rendement, …) un couple rendement/risque satisfaisant. La sélection s’efforcera de privilégier la sécurité sur le rendement et, pour les obligations en dehors de la zone euro, s’obligera à exiger une grande qualité. de signature.


 


Les investissements dans la zone ‘Euro’ seront prépondérants et représenteront au minimum 55% de l’actif du fonds. Les investissements exprimés dans une autre devise que l’Euro ne pourront dépasser 45% de l’actif du


fonds.



Optigest Patrimoine est un OPCVM « Diversifié » qui est géré de manière discrétionnaire avec une politique active d’allocation d’actifs investis en valeurs internationales. Le portefeuille de l’OPCVM est exposé :


 


-De 0 à 60% en direct ou via des OPCVM en actions françaises ou internationales de toutes tailles, tous secteurs et de toutes zones géographiques.


 


-De 0 à 100% en direct ou via des OPCVM en obligations et autres titres de créances français et internationaux. La notation de ces produits est au minimum de qualité moyenne inférieure (Baa3 chez Moody’s et/ou BBB- chez Standard & Poor’s et Fitch), les titres spéculatifs représentant un maximum de 20%. La répartition dette privée/dette publique est à la discrétion du gérant. Le fonds est géré dans une fourchette de sensibilité aux taux d’intérêt (variation du prix d’un emprunt en fonction de la variation de 1% des taux d’intérêts) comprise entre -5 et 10.


Le FCP est exposé au risque de change à hauteur de 100% de l’actif net.


Le FCP peut utiliser des instruments dérivés afin de couvrir le portefeuille aux risques actions, de taux et/ou de change. Le FCP n’a pas vocation à être surexposé.



Indicateur synthétique de risque et Profil de risque



-Risque Actions : Le fonds pourra investir au maximum 5% de son actif sur les marchés émergents. L’investissement du fonds sur les marchés de petites et moyennes capitalisations boursières pourra atteindre au maximum 20% de l’actif.


-Risque lié à la capitalisation des sociétés


-Risque de perte en capital


-Risque de crédit : le Fonds peut investir dans les produits de taux dans une proportion comprise entre 35 et 80% de son actif.


-Risque de change : le fonds peut investir jusqu’à 45% maximum de son actif en valeurs hors zone euro.



L’OPCVM se situe actuellement au niveau 6 de l’indicateur synthétique de risque, du fit de son exposition à des actions internationales, notamment de petites et moyennes capitalisations, échangées sur des marchés dont les standards peuvent s’écarter des normes connues sur les marchés développés. Cette note trouve également son explication dans le fait que le fonds peut intervenir sur des titres de dettes dits spéculatifs.


-Risque de perte en capital


-Risque Actions


-Risque lié à la capitalisation des sociétés


-Risque lié à la gestion et l’allocation d’actifs discrétionnaires.


-Risque de taux


-Risque de crédit : Le fonds peut investir jusqu’à 20% maximum en titres à caractère spéculatif dits à « haut rendement »


-Risque lié aux obligations convertibles


-Risque lié à l’investissement dans les Pays émergents


-Risque de change : le fonds peut investir dans des instruments libellés dans des devises étrangères hors zone euro jusqu’à 100%.


-Risque de contrepartie


-Risque de liquidité



Souscripteurs concernés



Tous souscripteurs



Les parts P sont destinées à tous souscripteurs. Les parts P pourront notamment servir de support à des contrats d’assurance-vie.



Durée de placement recommandée



Supérieure à 2 ans



Supérieure à 3 ans



Affectation des revenus



Distribution



Capitalisation



Décimalisation



Non



oui



Conditions de souscriptions et de rachats



Demandes centralisées chaque vendredi avant 11 heures



Demandes centralisées chaque vendredi avant 11 heures 30



Périodicité de calcul de la valeur liquidative



Hebdomadaire le vendredi



Hebdomadaire le vendredi



Date de clôture



Juin



décembre



Commission de souscription non acquise à l’OPCVM



2% maximum



4,50% maximum



Commission de souscription acquise à l’OPCVM



0,50%



Néant



Frais de gestion directs maximum



2,392% TTC



1,794% TTC



Commissions de mouvement



Bourse française : 0,7774% TTC


Bourses étrangères : 1,196% TTC



Bourse française : 0,7774% TTC par opération à l’exception des obligations pour lesquelles cette commission est de 0,196% TTC


Bourses étrangères : 0,7774% TTC par opération à l’exception des obligations pour lesquelles cette commission est de 0,196% TTC



Commissions de souscription indirecte maximale



/



0,5%



Commissions de rachat indirecte maximale



/



0,5%



Total facturé à l’OPCVM au cours du dernier exercice clos



2,68% de l’actif net



1,88% de l’actif net



MODALITES DE LA FUSION 


Parité de fusion


Pour illustration, la parité d'échange simulée au 6 janvier 2012 aurait été de :





























 

Valeur liquidative du FCP Optigest Long Terme (absorbé)



 



20,58



 



 



Parité d'échange =



---------------------------------------------------------------



=


---

=



0,42017



 



Valeur liquidative de la part P du FCP Optigest Patrimoine (absorbant)



 



48,98


   

Dans cet exemple, compte tenu du fait que les parts P du FCP Absorbant sont fractionnées, une part du FCP OPTIGEST LONG TERME correspondrait à 0,42017 parts P du FCP OPTIGEST PATRIMOINE.


La parité définitive établie le jour de la fusion se substituera à l’estimation faite préalablement à la fusion.


Tout porteur du FCP absorbé, qui n’aurait pas droit à un nombre entier de fractions de parts P du FCP absorbant, pourra choisir durant une période d’option d’un mois à compter de la réalisation de la fusion, soit d’obtenir le remboursement de la soulte et/ou du rompu, soit de verser en espèces le complément nécessaire à l'attribution d'une fraction entière de part supplémentaire. En l’absence de choix exprimé pendant la période impartie, le porteur serait remboursés de la soulte et/ou du rompu.


Période pendant laquelle les porteurs de parts pourront continuer à souscrire et à demander le remboursement des parts de l’OPCVM absorbé :


Du 15 février 2012 jusqu’au 9 mars 2012.


Moment à partir duquel les porteurs de parts n’ayant pas exercé, dans les délais prévus, les droits que leur accorde le règlement général de l’AMF pourront exercer leurs droits en tant que porteurs de parts de l’OPCVM absorbeur :


Les souscriptions et les rachats des parts P sur le FCP OPTIGEST PATRIMOINE après fusion reprendront le 23 mars 2012.


Aspects fiscaux



  • Pour les personnes morales soumises à l'impôt sur les sociétés, la plus-value résultant de l'échange de titres est soumise aux dispositions de l'article 38-5 bis et aux règles applicables en vertu des dispositions de l'article 209-0A du C.G.I.



  • Pour les personnes physiques, le sursis d’imposition sera automatique. En cas d’échange avec soulte, le sursis n’est applicable que si la soulte n’excède pas 10 % de la valeur nominale des titres reçus.


L’échange de titres étant considéré comme une opération intercalaire, il n’est pas imposable au titre de l’année de l’échange et n’est pas pris en compte pour l’appréciation du franchissement du seuil de cession.


De même, en cas de soulte et sous réserve que son montant n’excède pas 10 % de la valeur nominale des titres reçus, celle-ci n’est pas soumise à l’impôt sur le revenu au titre de l’année d’échange.


La plus-value reportée sera imposée lorsque le sursis d’imposition expirera, c’est-à-dire l’année où les titres reçus lors de l’échange seront cédés ou rachetés, dans la mesure où le seuil d’imposition prévu à l’article 150-0 A du CGI est franchi par le contribuable au titre de cette année.


Cette cession sera réalisée dans les conditions prévues à l’article 150-0 D 10 du C.G.I.

Commentaire janvier 2012

Le 01/02/12

Ben Bernanke a annoncé le maintien de taux très bas jusqu’en 2014 pour accompagner un redémarrage des Etats-Unis qui s’avère assez lent et modeste. Cependant une économie dopée par des injections monétaires sans limite n’est pas à l’abri de dynamiques artificielles et la validité de cette reprise doit être confirmée dans son ampleur et sa durée.


 Les pays émergents ont bien conscience d’avoir dépassé leur pic d’inflation et poursuivent un mouvement de baisse des taux, favorable à une relance intérieure. Les devises émergentes se sont appréciées significativement sur un mois face au dollar et à l’euro. Les bilans solides de ces économies jeunes révèlent leur attrait face aux pays riches, endettés et âgés. 


La solution pour le sauvetage de la Grèce paraît acquise et un accord devrait être entériné prochainement. La règle d’or symbolisant la discipline budgétaire a été adoptée par 25 états sur 27. La BCE s’apprête à renouveler des prêts aux banques avant la fin février, l’enveloppe pourrait dépasser les 1000 milliards d’Euros. La BCE semble également désireuse d’adopter sur la durée une politique de taux bas. En dehors des exceptions périphériques les taux longs ont partout baissé en janvier, notamment en Espagne et en Italie, révélant une amélioration significative de la situation.


Ces points positifs témoignent d’une réelle avancée dans la résolution de la crise européenne.


Dans le même temps, le Portugal semble prendre le relais de la Grèce et le taux de chômage progresse partout, sauf en Allemagne. L’activité demeure affaiblie par un pouvoir d’achat amputé par des prélèvements toujours plus nombreux et la crainte de lendemains sombres.


Si l’Europe survivra aux accidents de sa périphérie, elle n’a pas trouvé le nouveau modèle économique et social susceptible d’assurer une croissance suffisante pour absorber sans trop de douleur l’endettement accumulé sur 3 décennies.


L’équilibre européen s’est amélioré mais demeure fragile. Il est très exposé aux aléas extérieurs et intérieurs. Les marchés, conscients de l’instabilité actuelle, affichent une certaine  circonspection qui vient nourrir la volatilité qui les fait vivre.

Lettre d'information aux porteurs du FCP Optigest Patrimoine

Le 13/12/11

Paris, le 13 décembre 2011


Madame, Mademoiselle, Monsieur,


Vous êtes porteur de parts du Fonds Commun de Placement OPTIGEST PATRIMOINE.


A ce titre nous vous informons que la société de gestion de votre Fonds a décidé de modifier certaines caractéristiques de votre Fonds afin d’en assurer une meilleure lisibilité.


Nous attirons votre attention sur le fait que ces changements (listés ci-dessous) impliquent une modification du profil général de votre Fonds et particulièrement du profil de risque, en offrant une exposition à un univers plus large en obligations grâce à une exposition sur les produits « haut rendement » et sur les marchés émergents, tout en restreignant l’exposition aux actions. Ces modifications ont donc pour impact un accroissement du profil de risque d’une part (produits de taux) et une diminution d’autre part (actions).


Toutefois, les porteurs qui seraient en désaccord avec ces modifications bénéficient de la possibilité de sortir sans frais à tout moment, le Fonds n’instaurant pas de commission de rachat. Pour toute question relative à l’opération, il vous est recommandé de prendre contact avec votre conseiller habituel ou le commercialisateur du Fonds. 


Les modifications apportées au Fonds sont les suivantes :


- Création d’une Part I tous souscripteurs et plus particulièrement réservée aux investisseurs institutionnels. 




- Modification de l’objectif de gestion par l’introduction d’un indicateur de référence :


Nouvelle rédaction : La gestion vise à obtenir une performance supérieure à l’indicateur de référence suivant : 50% de l’indice Morgan Stanley Composite Index AC World (Eur) et 50% de l’indice Citigroup WGBI All Maturities (Eur).


au lieu de


Ancienne rédaction : L'objectif de gestion est la recherche d’une performance absolue. Il propose à l'investissement public une sélection de valeurs mobilières afin d'obtenir une valorisation supérieure à l’inflation à long terme.


- Modification de la stratégie d’investissement :


- La sensibilité globale de la partie du portefeuille investie en produits et instruments de taux d’intérêt peut s’écarter sensiblement de celle de l’indicateur de référence. La fourchette de sensibilité aux taux d'intérêt à l'intérieur de laquelle le FCP est géré est maintenant mentionnée et comprise entre -5 et 10.


- Votre fonds pouvait s'exposer à hauteur de 100% au risque actions, désormais la voilure à cette classe d'actif a été réduite et l'exposition maximale sera de seulement 60% de l’actif net en actions et autres titres donnant ou pouvant donner accès, directement ou indirectement, au capital ou aux droits de vote.


Le Fonds pourra être investi dans des actions et titres assimilés admis à la négociation sur les marchés de la zone euro et/ou internationaux (hors zone euro), y compris sur les marchés émergents, et sur tous secteurs.


- Votre Fonds pouvait s'exposer à hauteur de 5% aux marchés émergents, désormais la voilure à cette classe d'actif a été augmentée et l'exposition maximale de la part action exposée sur les marchés émergents pourra atteindre 30% de l’actif net du Fonds.


- Votre Fonds pouvait s'exposer à hauteur de 30% aux petites capitalisations, désormais la voilure à cette classe d'actif a été réduite et l'exposition maximale de la part des actions détenues en direct, et dont la capitalisation boursière est inférieure à 5 milliards d’euros au moment de la constitution de la position, sera de seulement 12% de l’actif net du Fonds.


- Votre fonds ne pouvait pas être exposé aux titres spéculatifs, désormais le Fonds pourra détenir des obligations spéculatives, dites « High Yield », bénéficiant d’une notation inférieure ou égale à « Ba1 » chez Moody’s et « BB+ » chez Standard & Poor’s et Fitch ou non notées à hauteur de 20% maximum de l’actif net.


- De plus, les outils de swap peuvent désormais être utilisés dans le cadre de la stratégie de couverture des instruments dérivés.


- Modification du profil de risque :




- Augmentation du risque lié à l’investissement dans les pays émergents : exposition à 30% maximum au lieu de 5%.


+ Ajout du risque de crédit lié aux investissements en titres à caractère spéculatif : exposition à 20% maximum au lieu de 0%.


- Ajout du risque lié aux obligations conversibles.


- Diminution du risque action : exposition à 60 % maximum au lieu de 100%.


- Diminution du risque lié à la capitalisation des sociétés : exposition à 12% maximum au lieu de 30%.


-  De plus, nous vous précisons que la définition des autres risques a été mise à jour.


- Modification de la durée de placement recommandée qui passe de 5 ans à 3 ans.


Ces changements seront effectifs à compter du 19 décembre 2011. Les autres caractéristiques de votre Fonds demeurent inchangées.


L’agrément, délivré par l’AMF en date du 12 décembre 2011 porte sur la modification d’objectif de gestion et d’indicateur de référence, de stratégie d’investissement et de profil de risque.


Afin de vous permettre une meilleure lecture, vous trouverez ci-dessous un tableau comparatif des nouvelles caractéristiques de votre Fonds qui met en évidence les modifications apportées.





































































 

Avant



Après



Parts



Part P (Capi)



Part P (Capi)


Part I (Capi)



Objectif de gestion



L'objectif de gestion du Fonds commun de placement est la recherche d’une performance absolue. Il propose à l'investissement public une sélection de valeurs mobilières afin d'obtenir une valorisation supérieure à l’inflation à long terme.





La gestion vise à obtenir une performance supérieure à son indicateur de référence tel que décrit ci-dessous.







Indicateur de référence



Aucun



Indice composite : 50% de l’indice Morgan Stanley Composite Index AC World (Eur) + 50% de l’indice Citigroup WGBI All Maturities (Eur).



Stratégie d’investissement / Profil de risque










  • Exposition Actions



Jusqu’à 100%



Jusqu’à 60%




  • Exposition aux marchés émergents



Jusqu’à 5%



Jusqu’à 30%




  • Expositions aux petites capitalisations



Jusqu’à 30%



Jusqu’à 12%




  • Exposition en produits High Yield



Néant



Jusqu’à 20%




  • Nature des Instruments utilisés sur les marchés à terme



Futures, Options



Futures, Options, Swaps




  • Opérations d’acquisition et cession temporaire de titres



Néant



Prises et mises en pension


Prêts et emprunts de titres



Durée de placement recommandée



5 ans



3 ans



Nous vous prions de trouver joint à la présente le Document d’Information Clé pour l’Investisseur. Vous pourrez obtenir le prospectus de votre Fonds dans un délai d’une semaine sur simple demande auprès de OPTIGESTION  – 17 avenue Hoche – 75008 Paris ou par mail : cpages@optigestion.com.


Nous vous remercions par avance de votre confiance renouvelée et vous prions d’agréer, Madame, Mademoiselle, Monsieur, l’expression de nos sincères salutations.


Xavier GERARD


Président du Directoire

Commentaire octobre 2011

Le 02/11/11

Commentaire août 2011

Le 01/09/11

Un scénario de récession s’est emparé des marchés dès le début du mois d’août, faisant perdre aux indices plus de 25% en quelques jours. Les indicateurs économiques publiés sont restés en-dessous des attentes avec une croissance nulle pour la France ou l’Allemagne, et de +0,3% seulement pour les Etats-Unis. Il semble en effet que l’on a sous-estimé l’effet sur la croissance de la hausse des matières premières et du pétrole, l’effet dû à la sous-activité dans certains secteurs (conséquences du raz de marée au Japon) et l’effet désastreux de la dégradation de la note de la dette américaine. Ces éléments n’étant pas récurrents, la récession n’est pas certaine ; or les marchés sont devenus très sous-évalués avec des opportunités d’achat dans de nombreux secteurs.


Plus que les dettes souveraines ce sont aujourd’hui les efforts pour rétablir les comptes publics qui peuvent précipiter les économies vers un ralentissement plus profond. L’effet psychologique que peut provoquer un nouveau ralentissement reste difficile à chiffrer.

Commentaire juillet 2011

Le 01/08/11

Les marchés financiers sont restés déprimés au cours du mois de juillet. L’environnement fragile observé ces derniers mois n’a pas été modifié, au risque de défaut de la Grèce est venu s’ajouter la baisse des notes de crédit du Portugal et de l’Irlande alors que l’Italie est impliquée dans des scandales. Au-delà des turbulences de la zone euro sont venues s’ajouter les craintes d’un ralentissement de la croissance aux Etats-Unis. Ces craintes sont devenues réalités avec la révision à la baisse de la croissance pour le 1er trimestre à 0,4% contre 1,9%, une croissance de seulement 1,2% pour le 2nd trimestre et un indice ISM Manufacturier en baisse à 50,9 contre 55,3.


Ce trou d’air de l’activité peut trouver ses racines dans le déroulement des événements des mois précédents : hausse du pétrole, raz de marée au Japon, crise des dettes souveraines et pitoyable effet du débat sur le plafond de la dette américaine.


Ces éléments défavorables ne sont pas récurrents et nous envisageons toujours la poursuite d’une croissance modeste dans les pays développés soutenue par une politique monétaire toujours accommodante mais freinée plus qu’envisagée par la politique de rigueur que nécessite les événements récents.


Devant cette perspective de croissance plus faible, nous continuons de privilégier les valeurs exportatrices.

Commentaire juin 2011

Le 01/07/11

La crise a été évitée avec quelques voix de majorité. Les députés grecs ont adopté de justesse le plan d’austérité. Les équipes de BNP Paribas ont élaboré in extremis un « traitement » qui permet de réconcilier les parties prenantes de la dette grecque, qu’elles soient européennes, allemandes ou grecques, banques ou agences de notation.


Cependant, si le compromis a été trouvé, le traitement imposé aux grecs demeure économiquement automutilant et socialement quasi-insoutenable tandis que le coût du rééchelonnement proposé aux détenteurs de la dette paraît supportable notamment parce qu’il se rembourse, mais sur trente ans.


L’exercice est brillant mais les acteurs sont nombreux et intrinsèquement différents : gouvernements soumis à la pression de leur électorat, banque centrale dans une logique de défense de l’Euro, agences de notation soucieuses de préserver leur image de « censeur indépendant », banques axées sur la préservation de leur bilan dans un cadre réglementaire d’une intransigeance croissante, marchés financiers désireux de connaître la détermination des divers acteurs, notamment des politiques, pour apprécier l’ampleur du risque à assumer.


Ni les intérêts, ni les calendriers ne concordent : l’accord est opportuniste, la divergence demeure sur le fond.


 L’acquis demeure fragile car l’équation est bancale, la croissance de l’Occident est très insuffisante pour supporter le niveau d’endettement qu’il a atteint. Tôt ou tard les marchés sanctionneront ce déséquilibre.

Commentaire mai 2011

Le 01/06/11

L’économie occidentale manque de souffle. La sortie de crise a favorisé une reconstitution des stocks, une reprise des investissements courants, un retour au crédit, une vie normale en quelque sorte, du moins en apparence.


En effet, le pilotage est désormais très réactif et les anticipations se satisfont de réalités à court terme : le monde des entreprises sait qu’il est devenu impossible de prévoir et qu’il faut se tenir prêt à engager toute manœuvre requise par un changement de direction ou d’intensité du vent.


Le « quantitative easing », après avoir pollué les marchés financiers de ses opulentes liquidités, pourrait s’avérer insuffisamment efficace pour relancer la croissance américaine. L’immobilier ne reprend pas, le recours au crédit se trouve bridé, le chômage demeure à des niveaux trop élevés, l’Amérique a du mal à redémarrer. L’état de son bilan entraine le dollar à la baisse. Même la situation des PIGS (Portugal, Irlande, Gréce et Espagne) ne parvient pas à stopper la glissade du dollar contre euro !


Il n’est pas certain que la seule contrepartie positive du surendettement des PIGS - un affaiblissement de l’euro – se concrétise.


Le rééchelonnement, la restructuration ... peu importe la sémantique employée, pourrait finalement déplacer la plus grande partie du poids de la responsabilité de la communauté des états européens, en prise directe avec l’euro, au détenteur de la dette à son bilan, en prise directe avec son cours de bourse.


Les entreprises ont sans doute atteint un niveau exceptionnel de rentabilité assorti d’un bilan sain et d’une valorisation très raisonnable. Il est probable que les lendemains seront volatils, mais le potentiel est intact et la dynamique en place.


Nous demeurons négatifs sur le dollar, attentifs au développement de l’inflation en Europe, opportunistes devant la volatilité et confiants sur le potentiel d’appréciation des actions.

Commentaire avril 2011

Le 02/05/11

Le printemps apporte la confirmation de la bonne santé des grandes entreprises, du développement des pays émergents, d’un endettement des états occidentaux qui semble vouloir perdurer malgré les discours, de la volonté politique américaine de privilégier la croissance, de la rigueur apparente de la BCE soumise à des situations contradictoires au sein de la vieille Europe.


Dans le passé, les Etats-Unis sortaient les premiers d’une crise, ils affichaient avant les autres une forte croissance puis remontaient les premiers leurs taux d’intérêt. Malgré des moyens considérables déployés par les deux vagues de « quantitative easing », la croissance américaine, lestée par un stock immobilier qui se résorbe lentement ne parvient pas à créer suffisamment d’emplois. Le cœur de la consommation mondiale peine à retrouver le rythme.


L’Europe ne parviendra pas à prendre le relais : augmenter les taux d’intérêt et les impôts pour éviter l’inflation, réduire l’endettement, cela ne peut guère favoriser une reprise de la consommation. 


Les grands pays comme l’Inde, la Chine et le Brésil se trouvent à leur tour confrontés à la nécessaire remontée des taux pour contenir une poussée inflationniste générée par le glissement du dollar.


 Les usines du monde produisent mais les consommateurs pourraient réduire leur enthousiasme et fragiliser une demande qui deviendrait le maillon faible. Une telle tendance renforcerait la concurrence acharnée sur les prix. Le risque pourrait être alors davantage la remontée du chômage que la reprise de l’inflation.


Plus que jamais la sélection avisée des entreprises s’impose aux gérants. Il faut trouver les entreprises qui parviennent à imposer des augmentations de tarifs sans affaiblir leur position concurrentielle, un art particulièrement difficile pour les uns comme pour les autres.

Commentaire mars 2011

Le 01/04/11

Rarement un mois boursier aura connu une telle succession de risques liés d’abord aux catastrophes naturelles et aux évènements exceptionnels ensuite. Les faits à retenir sont toujours la tension extrême dans les pays arabes, la guerre en Libye, le déclenchement d’une catastrophe nucléaire majeure au Japon conséquence du raz de marée, la perspective de hausse de taux dans la zone euro et la poursuite des inquiétudes sur les dettes souveraines. Les conséquences sur les marchés financiers sont nulles avec simplement une stabilité des grands indices sur le mois.


Les indicateurs économiques publiés durant cette période restent faibles aussi bien sur l’emploi que sur l’activité manufacturière avec pour conséquence la poursuite d’une politique monétaire accommodante pour la zone dollar. Les liquidités sont toujours aussi abondantes et le transfert des placements de la poche monétaire vers les marchés actions se poursuit.


Les résultats du 1er trimestre seront publiés courant avril et devraient suivre la tendance des résultats des trimestres précédents reflétant la croissance saine sur toutes les zones de la planète.


Nous avons continué de privilégier le secteur financier et anticipons le thème des OPA. Les liquidités abondantes du secteur industriel devraient favoriser ce thème à ce moment du cycle.

Commentaire février 2011

Le 01/03/11

En ce début février tout souriait aux marchés financiers, croissance mondiale proche de 5% pour 2010, perspectives de l’ordre de 4,5% pour 2011, des politiques monétaires toujours accommodantes, des chiffres d’affaires proches du niveau de 2007, des bénéfices à plus de 83 milliards d’euros pour les entreprises du CAC 40, c’étaient autant de raisons pour voir les indices boursiers refléter ces bonnes nouvelles. Mais le 9 février les troubles en Tunisie, leur extension à l’ensemble des pays méditerranéens, Algérie, Egypte, Libye et le risque de contagion à l’ensemble des pays producteurs de pétrole, ont changé les perspectives des marchés financiers. En effet, cette révolution arabe a eu pour conséquence l’envolée du prix du pétrole ; 10 dollars de hausse amputant les perspectives de croissance mondiale de 0,4%. Les pays où la croissance est la plus forte (Chine et pays émergents) seront les moins touchés. Les pays à croissance molle ou faible (Zone €uro) seront une nouvelle fois les perdants.


L’économie américaine continue de donner des signes de reprise plus affirmés : consommation des ménages en hausse de 0,2%, baisse du chômage à 7,3%, rebond de la production industrielle.


Les dépenses énergétiques sont difficilement compressibles et une trop forte hausse du prix de l’énergie ou des matières premières réduit d’autant les dépenses dans les autres domaines. L’apaisement sur les dettes souveraines nous incite à renforcer le secteur bancaire.

Commentaire janvier 2011

Le 01/02/11

Les tendances favorables de l’année 2010 devraient se poursuivre en 2011, il n’est toujours pas envisagé de rechute de l’économie mondiale. Les derniers indicateurs montrent, au contraire, la poursuite de la croissance dans les pays émergents (Chine +10,2 %) une orientation légèrement positive dans la zone euro (l’Allemagne en restant le principal moteur) et enfin un redémarrage progressif mais réel des Etats-Unis (indice ISM au plus haut depuis 2004 à 60,8). La croissance mondiale est révisée à la hausse pour 2010 à 4,80 % et les marchés financiers ne s’y sont pas trompés. Le rattrapage des indices européens a eu lieu en janvier, mois pendant lequel les valeurs financières ont représenté l’essentiel du rattrapage de l’indice CAC 40.


Pour l’année 2011, nous pensons toujours favoriser les valeurs de croissance, en donnant une pondération supérieure aux valeurs de rendement peu endettées. Il n’est pas rare aujourd’hui de trouver des actions dont les rendements sont deux fois supérieurs au rendement des obligations. Cette situation ne peut être que favorable au marché des actions. L’autre facteur important pour une juste valorisation des actions reste les flux qui avaient déserté les secteurs à risques pour s’engouffrer pour des placements dits sans risque. Or le risque devient payant, les actions ont donné de meilleurs résultats que les marchés monétaires ou obligataires. Aujourd’hui, les craintes sont plus dans ces placements. Nous pensons que 2011 verra la revalorisation des  actions d’autant plus forte que le sous-jacent, c'est-à-dire que l’entreprise n’a jamais été autant sous-valorisée.

Commentaire décembre 2010

Le 03/01/11

La bonne surprise du mois de décembre 2010 restera le spectaculaire rebond des marchés financiers permettant ainsi aux indices européens de se rapprocher modestement des niveaux du début de l’année 2010. Les écarts entre les secteurs sont impressionnants, les grands gagnants restent le secteur de l’automobile, le secteur de la chimie, le secteur industriel et surtout le luxe. Les perdants restent le secteur financier, suivi du secteur pétrolier et du secteur des télécoms. Curieusement, le rendement d’une valeur n’a pas favorisé le cours de bourse. Ainsi, on a vu le prix du pétrole monter de 79 € à 91,9 € alors qu’une valeur telle que Total a vu son cours de bourse passer de 42,42 € à 39,65 €. Nous pensons que le thème du rendement reviendra avec un flux plus favorable sur le marché des actions.


En 2010, les politiques monétaires particulièrement favorables ont permis à toutes les zones économiques de retrouver le chemin de la croissance, les champions restant les pays émergents. Aujourd’hui, nous estimons que le potentiel de hausse des marchés actions reste intact, les nouvelles sur les risques de défaillance des Etats ont masqué le dynamisme retrouvé des entreprises mondialisées.


Price Earning Ratios faibles, croissance des profits supérieure à 10%, rendements historiquement élevés sont autant de raisons pour rester investi en actions et être optimiste.

Commentaire novembre 2010

Le 01/12/10

Si les grands indices boursiers ont peu varié au cours du mois de novembre, les marchés financiers ont montré de façon très nette ce qui se dessinait depuis plusieurs mois, la victoire éclatante de la croissance : toute entreprise qui a su capter la croissance notamment dans  les pays émergents, a vu ses perspectives révisées à la hausse tant en chiffre d’affaires qu’en résultats.


A l’inverse, les entreprises domestiques n’arrivent pas à décoller malgré un rendement historiquement élevé. Or, l’environnement est plus favorable, la croissance mondiale reste soutenue, les statistiques économiques en provenance des Etats-Unis montrent une amélioration, la consommation se redresse, le chômage se stabilise à un niveau élevé, la croissance du 3ème trimestre est révisée à la hausse à +2,5%, les exportations repartent, le moral des américains remonte …


En Europe, les nouvelles économiques plus favorables (rebond de la consommation allemande) sont passées au second plan. La crise irlandaise, après la crise grecque, a inquiété les marchés notamment le secteur bancaire.

Commentaire Octobre 2010

Le 01/11/10

Il y a juste deux ans, la presse titrait : « la Bourse à l’heure du krach » ; mais depuis, le redressement spectaculaire de l’activité économique des pays émergents conjugué aux plans de relance des pays occidentaux ont permis le redressement de la croissance mondiale.


Après un très fort rebond en 2009, la croissance économique a accusé un ralentissement en zone euro au troisième trimestre (+0,7% en Allemagne et +0,4% en France) rejoignant ainsi le niveau de croissance des Etats-Unis.


On constate le même essoufflement en Russie et dans certains pays de la zone Asie. Ce ralentissement était attendu et ne remet pas en cause notre opinion sur les marchés financiers.


On voit aujourd’hui que les secteurs du luxe, des boissons, de la chimie et des industrielles ont retrouvé en marge et en chiffre d’affaires les niveaux de 2007. Nous pensons toujours que dans un contexte qui peu paraître fragile malgré les signes de sortie de crise qui se multiplient, les actions sont à privilégier. Les investisseurs finiront bien par valoriser la santé financière et les bons résultats des entreprises à leur juste prix.

Commentaire Septembre 2010

Le 01/10/10

Les incertitudes sur la vigueur de la croissance tant aux Etats-Unis qu’en Europe ou même dans les pays émergents ont été dissipées au mois de septembre. Les investisseurs sont restés beaucoup plus pessimistes que les chefs d’entreprises et la réalité a été toujours meilleure que les prévisions.


L’idée d’un ralentissement chinois s’est traduite finalement par une croissance de +10,2% du PIB. De plus, des indicateurs économiques de très bonne facture ont été publiés aux Etats-Unis : rebond des commandes de biens durables, ventes de maisons neuves stabilisées, même l’emploi ne s’est pas dégradé. Il n’en a pas fallu plus pour que les marchés financiers effacent les pertes du mois d’août.


Nous restons entièrement investis, les entreprises continuant à envoyer des signaux favorables sur leur activité et malgré la récente hausse (qui n’a pas réussi à entraîner les indices au niveau du 1er janvier) nous pensons toujours que les valorisations actuelles ne reflètent pas l’amélioration des bilans. Nous privilégions le secteur de l’automobile et le secteur industriel.

Commentaire Août 2010

Le 01/09/10

Après un mois de juillet favorable aux grands indices, le mois d’août est resté plus discuté, les investisseurs se focalisant sur des statistiques américaines décevantes. Le niveau du chômage reste toujours très élevé, le secteur immobilier ne repart toujours pas et les perspectives de croissance dans les pays émergents sont plus discutées. Il n’en a pas fallu plus pour que le spectre de la déflation, voire d’une nouvelle récession, soit à nouveau anticipé. Les perspectives des entreprises montraient à l’inverse une dynamique de croissance leur permettant de réviser à la hausse leurs prévisions 2010 et 2011. Au cours où la bourse les valorise, les entreprises ne sont pas à leur valeur. Elles anticipent déjà une rechute de l’activité. L’assouplissement des exigences du Comité de Bâle, pour les banques, reste favorable au financement de l’économie. La forte croissance du PIB allemand au 2ème trimestre (9% en rythme annuel) est le reflet des exportations vers les pays émergents. Cette bonne nouvelle a été atténuée par les mauvaises nouvelles en provenance des Etats-Unis avec un taux de chômage à 9,5% et une consommation qui stagne. L’horizon 2011 semble meilleur que 2010 pour les entreprises, reflet du dynamisme des pays émergents, mais incertain pour les Etats-Unis d’où la volatilité des marchés. Nous validons pleinement le schéma de sortie de crise des entreprises. Le portefeuille reste très investi, nous privilégions toujours les valeurs ayant une part significative de leur résultat dans les pays émergents.

Commentaire Juillet 2010

Le 02/08/10

Aux bourses de désespoir fin juin a succédé une reprise de tous les marchés financiers en juillet, aux prévisions pessimistes sur les perspectives économiques pour la deuxième partie de l’année est arrivé le discours des entrepreneurs faisant état de leur satisfaction pour le premier semestre tant sur le niveau de l’activité que sur le niveau des marges. Nous considérions fin juin que la publication des résultats du premier semestre 2010 confirmerait la sortie de récession rendant encore plus visible la sous valorisation des marchés financiers. La presse s’en est fait écho, les titres sont d’ailleurs éloquents : profits doublés pour Dassault Systemes, Schneider croît partout dans le monde, Legrand ventes et bénéfices en hausse, Casino la croissance revient, Saint-Gobain optimiste, Cap Gemini la reprise se confirme, enfin pour le Président de l’Air Liquide, les industries sont plus fortes qu’avant la crise, nous ne voyons pas de signes de rechute de l’économie. Contrairement aux propos diffusés les trimestres précédents, l’horizon s’éclaircit pour 2010 et pour 2011. Les indicateurs économiques de la zone euro confirment l’accélération de la croissance dans l’industrie manufacturière avec une stabilisation du chômage. Aux Etats-Unis, l’inflation reste contenue, on prévoit des création d’emploi (200 000 par mois) la confiance des consommateurs s’améliore, la production industrielle ressort meilleure qu’attendue et dans les pays émergents le risque de surchauffe s’éloigne. La croissance mondiale est une fois encore révisée à la hausse + 4,1% .
Nous maintenons notre exposition sur les marchés actions, l’assouplissement des contraintes de Bâle 3 sur le secteur bancaire a entraîné une forte reprise du secteur.
L’amélioration de l’emploi pourrait être la bonne surprise que les marchés attendent.

Commentaire Juin 2010

Le 01/07/10

Quel message nous adresse depuis deux mois les marchés financiers ? La reprise semblait se développer partout dans le monde, forte dans les pays émergents et asiatiques, faible dans la zone Euro, progressive aux Etats-Unis. C’était d’ailleurs la vision presque unanime des sociétés mondialement diversifiées lors des Assemblées Générales. Or, les marchés craignent une rechute de l’économie, cette incertitude laisse l’indice CAC 40 au niveau de 3.400 points, soit près de 20% en-dessous de son niveau du mois d’avril. La valeur des actifs cotés se trouve aujourd’hui complètement décorrélée de la situation économique.


Les évènements de ces 18 derniers mois ont brouillé la visibilité sur la situation réelle de l’économie : dans les indices, quelle part attribuer aux plans de relance ? Qu’adviendra-t-il après ? Or, il reste encore des signaux favorables à la poursuite de la croissance. Les taux d’intérêt sont toujours très bas, le marché de l’emploi ne se dégrade plus, le marché de l’immobilier est stabilisé. Il existe de multiple signes de sortie de récession dans des secteurs variés : industrie, intérim, bâtiment, biens de consommation avec un prix de l’énergie et des matières premières à un niveau raisonnable.


La publication des résultats pour le premier semestre 2010 devrait confirmer la sortie de la récession, rendant encore plus visible la sous-valorisation des marchés financiers et notamment des valeurs industrielles.

Commentaire Mai 2010

Le 01/06/10

Le mois de mai n’a pas été favorable aux marchés financiers, la correction débutée le mois précédant avec la crise Grecque, s’est amplifiée ; la tension sur les dettes publiques européennes, la faiblesse de l’euro vis-à-vis de toutes les devises, les risques de surchauffe en Chine, les craintes de politiques de rigueur généralisées en Europe restent autant d’éléments qui ont mis sous pression les marchés.


 Le mois de mai reste le mois des Assemblées Générales des sociétés. Les prévisions de résultats et de chiffres d’affaires ont été confirmées ou révisées à la hausse tant pour 2010 que pour 2011. Pour les entreprises, la reprise économique est bien là, inégale suivant les zones géographiques, la zone euro restant la plus faible. La faiblesse de l’euro soulage maintenant la compétitivité de cette zone. C’est une chance qu’il faut mettre à profit pour renforcer les valeurs exportatrices et les industrielles. Si aujourd’hui les plans d’austérité font craindre une moindre croissance, la baisse de plus de 10% de l’euro apportera une croissance supplémentaire de 1,2 point. Nous conservons notre objectif de croissance modéré des marchés actions en 2010.

Commentaire Avril 2010

Le 03/05/10

Le rebond des marchés s’est prolongé en avril, il faut dire que les chiffres d’affaires publiés pour le 1er trimestre des deux côtés de l’Atlantique restent dans la fourchette haute des prévisions et ce malgré des conditions climatiques exceptionnellement défavorables. La consommation faible en janvier et février a connu un fort rebond en mars confirmé en avril pour tous les secteurs. Ces éléments ont permis aux marchés de retrouver les sommets atteints en janvier. Les entreprises sortent renforcées de la crise, c’est un fait, et révisent à la hausse les prévisions pour l’année 2010. La consolidation débutée par l’accusation de fraude de Goldman Sachs s’est transformée en correction avec la crise financière grecque et les risques de contagion qu’elle peut entraîner sur les pays les moins vertueux.


L’actuelle faiblesse de l’euro soulage les entreprises exportatrices et les mesures envisagées pour réduire les déficits assombrissent les perspectives de croissance. Aux Etats-Unis, la reprise semble chaque semaine plus solide, que l’on regarde les permis de construire (685 000) ou les ventes de logements (411 000 à +26%). Ces révisions positives des indicateurs sont confirmées par une nouvelle révision à la hausse de la croissance mondiale par le FMI.

Commentaire Février 2010

Le 01/03/10

Après la vague d’optimisme de début février, la sévère correction débutée au cours de ce mois a été provoquée par la crise de confiance sur les dettes souveraines, l’attaque sur l’euro entraînant des dégagements massifs sur les marchés des actions. Il n’en a pas fallu plus pour que le spectre du mécanisme des subprimes soit à nouveau dans les esprits. Le taux d’intérêt sur la dette grecque semble attrayant. On emprunte à 1%, on prête à plus de 6% ? Le problème est résolu … à court terme ... Le début de panique (CAC 40 à -9,50%) a été enrayé par le pouvoir politique dans un premier temps, aidé par des nouvelles plus favorables sur la santé de l’économie, notamment aux USA. En effet, le PIB pour le 4ème trimestre 2009 a été révisé à la hausse à + 5,9% et les investissements se reprennent à + 6,5% contre 2,9% prévu.


Le niveau trop élevé du chômage déprime toujours le moral des consommateurs fragilisant la reprise économique. Nous restons malgré tout confiant pour l’année 2010. L’activité dans les pays de la zone euro et aux Etats-Unis montre une accélération de la croissance tandis que les pays émergents affichent toujours une croissance élevée (proche de 10% pour la Chine au 4ème trimestre 2009) et une prévision au moins aussi élevée pour 2010.

Commentaire Janvier 2010

Le 01/02/10

Les bons chiffres macro-économiques de fin d’année (reflux du chômage à moins de 10% aux USA) le relèvement des prévisions de croissance économiques mondiales couplé à des prévisions de chiffre d’affaires dans le haut des estimations pour nombre d’entreprises, ont eu pour effet d’accélérer la poursuite des hausses des marchés au début de l’année 2010. Les résultats meilleurs que prévu n’ont pas eu d’incidence sur les valorisations des valeurs concernées, c’était la preuve que les marchés avaient besoin de respirer. La consolidation souhaitée s’est transformée en correction.


Les craintes ne venaient plus de la santé des économies mais de l’incapacité des états à maîtriser leurs comptes publics, le phare étant projeté sur le maillon le plus faible de l’Union Européenne, la Grèce, où l’écart de taux avec le bund allemand s’est élevé à près de 4%. La spéculation aidant, les dettes du Portugal, de l’Espagne et de l’Italie se sont trouvées fragilisées entraînant la chute de l’euro par rapport à toutes les devises et affectant lourdement un secteur financier à peine convalescent.


L’incertitude et le doute restent les grandes frayeurs des marchés. Le risque de faillite des états nous plonge dans l’incertitude. Les marchés jouaient les bonnes nouvelles : PIB américain à +5,7% au 4ème trimestre, bonne tenue de la consommation des ménages à +2% … Les risques pays ne vont-ils pas casser cette reprise ? Nous croyons à la sagesse des banques centrales et nous pensons que la solidité de la reprise mondiale entraînera la poursuite de la hausse des résultats des entreprises donc la reprise de la hausse des marchés actions.

Commentaire Novembre 2009

Le 01/12/09

Novembre a mis en évidence un marché tiraillé entre un économiste satisfait voyant la récession terminée car les chiffres du PIB sont positifs dans un certain nombre de pays, et l’homme de la rue, au café du commerce, qui voit la situation s’aggraver parce que le chômage est toujours en hausse. C’est ce décalage habituel qui laisse indécis les marchés financiers.


Le fait marquant de 2009 restera la bonne tenue de la consommation dans tous les grands pays industrialisés grâce à la baisse du coût de l’énergie et des matières premières conjuguée aux  plans de relance vigoureux.


  La consommation a tenu, la production s’est effondrée, l’écart a été compensé par un déstockage historique qu’il faudra bien corriger et c’est la réserve de croissance pour l’année 2010. Le FMI a d’ailleurs révisé ses prévisions de croissance mondiale à 3,1%.


Pour 2010 nous allons donc privilégier les affaires de rendement, les affaires industrielles qui bénéficieront de la poursuite du restockage, les affaires de croissance dans les secteurs porteurs telle que les nouvelles technologies et l’isolation par exemple. Le secteur privé va tirer la croissance alors que le secteur public se retrouvera affaibli par l’explosion de la dette et la récurrence de ses déficits.

Commentaire Octobre 2009

Le 02/11/09

Le mois d’octobre n’a révélé aucun signe de reprise visible de la consommation hormis les secteurs sous perfusion. C’est probablement la raison qui a contribué à la consolidation avec une accélération prononcée à la baisse des marchés actions au cours des derniers jours d’octobre. Les résultats du 3ème trimestre restent dans 80 % des cas dans la fourchette haute des estimations, preuve que la reprise cyclique est bien réelle. La remontée des cours des actions sera probablement inférieure à la remontée des profits surtout si le dernier trimestre voit une reprise des chiffres d’affaires. L’abondance des liquidités reste toujours un puissant soutien pour les marchés actions.


L’amélioration de la conjoncture commence à être perceptible mais elle n’a pas été suffisante pour changer l’orientation de la consommation. Des chiffres contradictoires sont publiés chaque semaine et ont perturbé les marchés : hausse du chômage, baisse de la confiance des consommateurs, hausse de l’activité économique pour le 3ème trimestre (Hausse de +3,5% du PIB américain). Ainsi au 31 octobre, l’indice CAC40 se retrouve à 3646 points après un plus haut à 3913 points dix jours plus tôt. 


Nous considérons qu’il faut mettre à profit toute faiblesse des indices pour renforcer le poste actions. La croissance mondiale est révisée régulièrement à la hausse. Les écarts de prévisions des différents organismes de conjoncture restent très importants : -0,7% à +2,75% par exemple pour les prévisions de croissance en Allemagne.

Commentaire Septembre 2009

Le 15/10/09

Pour la Fed, nous sommes en situation de reprise économique en Asie et aux Etats-Unis, reprise molle, est-il précisé. C’est ce que traduit l’évolution stable des indices boursiers au mois de septembre après l’envole des marchés en juillet et août (CAC 40 + 21%) sur le trimestre. Cette performance s’est réalisée malgré un flux de nouvelles contradictoires sur la reprise de l’activité économique.


Si l’amélioration de l’économie est bien réelle cela n’empêche pas la poursuite de la dégradation de l’emploi ; la clé de la poursuite de la hausse des marchés actions reste l’évolution de la consommation si reprise il y a la poursuite de la hausse des profits s’accélèrera et les liquidités qui représentent encore 40% de la capitalisation du Standard and Poor’s 500 viendront s’investir.


Nous avons devant nous des besoins gigantesques en matière d’infrastructures, c’est la raison pour laquelle nous avons renforcé le secteur de l’investissement, les secteurs liés à la protection de l’environnement et à l’énergie.


Différentes études montrent que les sommes très importantes des plans de relance par les états sont actuellement utilisées à moins de la moitié, ce qui laisse de bonnes perspectives pour 2010.

Commentaire Août 2009

Le 11/09/09

Le rebond progressif des indices s’est poursuivi tout au long de l’été. Si la croissance économique faible était bien dans les cours, le niveau des résultats des entreprises supérieur aux attentes dans 70% des cas, ne l’était pas. Ces bons résultats comprenaient malgré tout un niveau élevé de provisions. Le pessimisme dans les analyses des bureaux d’études et la presse était exagéré.


La politique monétaire des banques centrales particulièrement favorable s’est poursuivie, le niveau du dollar a peu varié ; le prix du pétrole et des matières premières s’est stabilisé. Le niveau d’activité particulièrement faible du premier semestre reste moins dégradé au troisième trimestre, il n’en a pas fallu plus pour retourner le sentiment sur les marchés. Malgré un niveau d’activité particulièrement faible les entreprises ont sorti des résultats convenables. On peut imaginer que ces mêmes entreprises, restructurées et aux comptes assainis, retrouveront un meilleur niveau de profits dés que le niveau d’activité sera plus élevé. Tous les indicateurs montrent que nous sortons progressivement de la récession (profits attendus + 50% sur SBF120 en 2010). Le rebond du mois d’août est bien justifié par la visibilité nouvelle sur l’activité économique. La Sicav, fortement investie, a profité de la reprise. Nous avons allégé le secteur bancaire pour renforcer le secteur industriel.

Commentaire Juillet 2009

Le 06/08/09

Le pessimisme du début d’été a vite été balayé par un flot de nouvelles moins mauvaises qu’anticipées. Les indicateurs d’activité aux Etats-Unis pour le 2ème trimestre sont bien meilleurs ; PIB en baisse de -1,5% contre -5,5% au 1er trimestre. Les plans de relance commencent à produire leurs effets. La croissance américaine serait même positive aux 3ème et 4ème trimestres. Du coup, la hausse continuelle du chômage est passée au second plan.


Le facteur très positif pour les marchés reste la publication des résultats semestriels, nettemen supérieurs aux résultats anticipés par les analystes dans plus de la moitié de cas. Le mot « dégradation » de l’économie a été remplacé par le mot « stabilisation ». Ce changement a provoqué un retournement de tendance. Les meilleurs résultats des entreprises sont le fait des mesures de restructuration engagées dès le début de la crise par nos entrepreneurs.


Sans reprise de l’activité, ces frais de structure abaissés ont entrainé des niveaux de profits supérieurs, les marchés anticipent maintenant les bonnes nouvelles que pourraient provoquer une reprise de l’activité sur des structures allégées.

Commentaire Juin 2009

Le 03/07/09

La consolidation des marchés s’est poursuivie en juin, l’indice CAC40 clôturant le semestre à 3 140 soit légèrement en dessous de l’indice du 1er janvier, il faut plusieurs trimestres pour que les mesures décidées en février commencent à être perceptibles sur l’activité économique, d’ailleurs la reprise s’installe très progressivement dans le monde.


L’inquiétude à la veille de la période estivale vient d’abord des entreprises industrielles, les résultats sont mauvais et l’espoir de voir les carnets de commandes se regarnir s’est éloigné. Les entreprises abordent l’été avec des carnets vides pour le 3ème trimestre ; à cela s’est ajouté des chiffres particulièrement mauvais du chômage américain, taux d’utilisation des capacités industrielles au plus bas à 68% aux Etats-Unis. L’éloignement de la sortie de crise a pesé sur tous les indices (- 7% pour le CAC en juin) le tiers de la reprise enclenchée le 9 mars.


 Nous restons confiants sur le second semestre. Les plans de relance massifs orientés sur les secteurs de l’investissement vont donner une bouffée d’air aux économies des pays concernés et surtout le climat actuel reste propice aux restructurations des entreprises.

Commentaire Mai 2009

Le 01/06/09

A l’inverse des prévisions le mois de mai est resté un excellent mois pour les marchés des actions, il existe maintenant une grande confusion entre les évènements que nous vivons quotidiennement par la presse et les cours de bourse qui évoluent à l’inverse des nouvelles.

Les faillites, les licenciements, les mauvais chiffres d’affaires sont tous les jours à la une des journaux alors que les signes précurseurs d’une stabilisation de l’activité économique se multiplient dans tous les pays. En Chine ou en Inde, la croissance est révisée à la hausse entraînant une hausse de 140% du taux de frêt. Aux Etats-Unis, les commandes de biens durables sont supérieures aux attentes. Les aciéristes annoncent des hausses de prix, le pétrole fait un nouveau plus haut chaque semaine.

C’est également la période des assemblées où l’ensemble des résultats reste conforme aux estimations. Le premier trimestre a été difficile, c’est du passé, le présent n’est pas rose, partout la reprise reste peu visible surtout dans l’investissement. L’espoir d’une reprise est en 2010, c’est loin, et il va falloir trouver des nouvelles favorables pour alimenter un nouvel élan des marchés. La seule certitude reste que les liquidités abondantes vont s’entasser via les marchés financiers et devront s’investir quelque part probablement sur les actions qui restent aujourd’hui un actif très déprécié malgré le rebond que nous venons d’avoir. Les actions, par leur rendement, demeurent un actif incontournable comparé à toute autre forme de placement monétaire, obligation ou même immobilier.

Commentaire Février 2009

Le 02/03/09

L’affaissement des marchés s’est poursuivi au mois de février entraînant l’ensemble des indices à de nouveaux plus bas ; il faut dire que les nouvelles économiques justifiaient cet effondrement des marchés.

La production industrielle continuait à se détériorer que ce soit au Japon –55%, en Allemagne –25% ou aux Etats-Unis –12%, provoquant un arrêt presque total des investissements des entreprises et un nouveau recul du moral des chefs d’entreprises.

Curieusement, ces points bas des marchés ont été touchés quelques semaines après l’adoption du plan Obama de 800 milliards de dollars. Les craintes se portent toujours sur un secteur financier fragilisé par des pertes supérieures aux prévisions. L’indice des valeurs financières et bancaires se retrouve en-dessous du niveau de 1992 en Europe. Les suppressions de dividendes, les augmentations de capital, les révisions à la baisse des perspectives de résultats des entreprises ont entraîné un nouveau recul des indices au mois de février (-9,5%). Mais le sentiment qui prévaut aujourd’hui est que si le fond n’a pas été touché, on n’en est pas loin, car la poursuite de la baisse des taux d’intérêt, la multiplication des plans de relance dans tous les grands pays, l’abondance des liquidités, les prix actuels du pétrole et des matières premières sont autant d’éléments favorables à une sortie de crise.

Commentaire Janvier 2009

Le 31/01/09

Le rebond des marché anticipé pour la fin de l’année 2008 a fait long feu et c’est modestement produit les premiers jours de 2009, mais très vite, les chiffres macro-économiques publiés confirmaient la profondeur de la crise et ce sur tous les points de la planète.

D’abord la production industrielle : - 4,6% en Allemagne en décembre et - 7,5% sur l’année, - 9,4% en Grande-Bretagne ; ensuite le chômage : 2.000.000 de chômeurs en 100 jours aux Etats-Unis, 200.000 en Espagne en janvier et 50.000 en France. Les ventes automobiles ont baissé de 55% pour General Motors, de 50% pour Chyrsler et 40% pour Ford, chiffres nettement supérieurs aux prévisions et pendant ce temps l€, les marchés sont revenus au point bas précédent (2.900 pour le CAC 40), ce qui laisse penser que les marchés ont peut-être touché le fond.

La consommation des ménages a fortement baissé - 4% aux Etats-Unis. Les investissements des entreprises se sont effondrés. La baisse des mati.res premi.res et du pétrole, la diminution des taux d’intérêt vont soutenir le pouvoir d’achat des ménages. Malgré la hausse du chômage, la masse salariale réelle est en hausse de 3% sur l’année aux Etats-Unis. L’arrêt de la dégradation des prévisions de croissance n’est peut être pas si loin. Dans ce contexte, nous renfor.ons les valeurs liées € l’énergie et les valeurs industrielles particulièrement affectées par la conjoncture actuelle.

Commentaire Décembre 2008

Le 31/12/08

Les faillites des plus grandes banques mondiales ont provoqué l’assèchement des crédits aux entreprises et aux particuliers provoquant la diminution des investissements pour les entreprises, la réduction des achats pour les particuliers, voitures ou appartements… entraînant des vagues de fermeture d’usines et surtout l’aggravation du chômage. L’économie dite réelle était touchée, c’est le fait le plus marquant de cette fin d’année 2008.

La réaction des banques centrales a été immédiate face à la détérioration de l’activité économique. Les taux d’intérêt étaient ramenés à un niveau proche de 0 aux Etats-Unis afin de permettre aux banques de se refinancer dans de bonnes conditions.

Les sorties de fonds dans les sicav ou autres instruments financiers, ont entraîné une nouvelle chute des cours de bourse, cours qui n’ont plus de rapport avec la valeur des entreprises. Si la dette faisait peur, la détention par un fond d’un pourcentage de capital faisait encore plus peur et entraînait une baisse équivalente ; seul le cash était protecteur et encore fallait-il qu’il soit investi dans des placements d’une totale sécurité.

Aujourd’hui l’espoir réside dans les plans de relance des économies, les secteurs des travaux publics et les secteurs liés à l’énergie et aux infrastructures seront privilégiés.

Information sur l'affaire Madoff

Le 30/12/08

Comme vous l'avez sans doute appris par les médias, une fraude financière aux Etats-Unis a été révélée, impliquant Bernard Madoff, un important gestionnaire de fonds et ancien Président du Conseil d'Administration du NASDAQ. A ce jour, la façon dont la fraude a eu lieu, et les sommes en jeu, ne sont pas connues de façon certaine. Les autorités américaines ayant pris des mesures de sauvegarde pour préserver les actifs restants, ont annoncé qu'il faudrait de nombreux mois pour y voir clair dans les comptes des sociétés liées à Bernard Madoff.

Certains fonds distribués en France sont impactés par l'affaire Madoff, notamment la Sicav Luxalpha American Selection dont le promoteur et dépositaire est UBS Luxembourg.

OPTIGESTION a adressé un courrier à tous les clients concernés fin décembre 2008. l'impact sur l'ensemble des actifs gérés est de 0,29%. Dans la gamme des OPCVM d'OPTIGESTION faisant appel public à l'épargne, seul le FCP OPTIGEST LONG TERME est impacté.

Pour plus d'informations, votre conseiller habituel se tient à votre disposition.

Commentaire Novembre 2008

Le 30/11/08

Après l’effondrement des indices boursiers d’octobre, les marchés se sont stabilisés malgré la dégradation rapide de la conjoncture dans tous les pays entraînant de multiples avertissements sur les prévisions de résultats pour le 4ème trimestre 2008 et sur l’année 2009. La baisse brutale de la demande suivie d’un déstockage massif dans des secteurs tels que les matières précieuses et l’automobile ont entraîné des reports voire des annulations de commande dans de nombreux autres secteurs. La course aux liquidités est toujours présente et entraîne le freinage des investissements pour les entreprises, l’arrivée de la récession accélère la montée du chômage rendant inévitable une nouvelle et forte baisse des taux d’intérêt. Cette baisse des taux permettra aux banques d’augmenter leurs marges, de reconstituer leurs fonds propres et d’irriguer à nouveau les entreprises. Pour que la confiance revienne, il faut que le marché interbancaire fonctionne. C’est ce que cherche à rétablir en priorité les banques centrales et les gouvernements. Toutes ces mesures finiront peut-être par apporter une bouffée d’oxygène à l’économie. C’est notre espoir pour l’année 2009.

Commentaire Juillet 2008

Le 01/08/08

La dégringolade des bourses à la fin du 1er semestre a incité les commentateurs à redoubler de prudence pour les mois d’été : le pétrole au plus haut, le dollar au plus bas, la reprise de l’inflation avec l’augmentation des taux d’intérêt, n’ont pas incité à l’optimisme.

Il faut aujourd’hui que les marchés retrouvent la confiance des investisseurs. Quelle étincelle peut déclencher cette confiance ? Les publications du 1er semestre 2008 sont souvent dans la fourchette des prévisions sauf pour les secteurs pénalisés par la hausse du pétrole, comme les transports et l’automobile.

L’activité mondiale reste soutenue et toujours inégalement répartie : croissance en Chine et dans les pays émergents, pas encore de récession aux Etats-Unis, révision à la baisse des perspectives en Europe. Les marchés redoutent aujourd’hui que les prévisions de profits pour 2009 soient en dessous des profits 2008.

Après la forte volatilité des indices en juillet, on constate que le secteur bancaire termine le mois en hausse. Il faut se souvenir que les belles valeurs font souvent l’objet d’opérations financières et ces dernières reprendront dés que le fonctionnement normal des circuits financiers sera rétabli ... ! L’été ne sera peut-être pas si mauvais pour les marchés actions.

Commentaire Juin 2008

Le 30/06/08

Amorcé au second semestre 2007 avec la brutale détérioration du marché immobilier US, la crise des subprimes et l’asphyxie des marchés interbancaires aux Etats-Unis et en Europe, le retournement des marchés financiers s’est brutalement accéléré au premier semestre 2008. La correction boursière tout an long de ce semestre est restée très profonde alors que les analyses fondamentales sur les sociétés sont restées encourageantes. La correction boursière dépasse de beaucoup l’inflexion attendue des profits des entreprises. Certains secteurs conservent une très bonne visibilité, notamment les secteurs liés à la production d’énergie.

Même aux Etats-Unis, les résultats des entreprises ont été supérieurs aux attentes dans plus de 60% des cas au cours du le 1er trimestre. Les résultats du 2ème trimestre sont plus incertains car les entreprises ont eu peut-être plus de mal à répercuter la hausse du pétrole et des matières premières dans un contexte de décélération de la croissance.

De plus, des aspects mécaniques ont entraîné les marchés à la baisse provoquant des aberrations boursières, c’est dans ces moments qu’il faut se souvenir que les actions restent le meilleur placement à long terme. Tout au long du semestre, les secteurs des matières premières, du pétrole, de la chimie et de l’énergie ont progressivement été renforcés au détriment du secteur bancaire et de l’assurance.

Commentaire Mai 2008

Le 31/05/08

En cette période d’incertitude, où seule les mauvaises nouvelles sont relayées, deux très bonnes décisions viennent d’être prises dans la plus grande indifférence : les actions concertées contre la baisse du dollar et contre la hausse du pétrole. Malgré ces décisions, le pétrole restera probablement cher, et même si la part de spéculation disparaissait, nous conserverons nos positions sur les secteurs de l’énergie : pétrole, parapétroliers, matières premières. La Sicav, sous investie en financières, verra progressivement la pondération du secteur augmenter même si la crise n’est pas terminée, nous considérons que son niveau actuel est un bon point d’entrée. Récession ou pas, les multiples de valorisation des sociétés restent très faibles avec des rendements élevés. Dans chaque secteur, les entreprises qui ont le mieux traversé la crise vont devenir plus agressives, montrant ainsi leur sous-évaluation au cours actuel.

La crise financière qu’ont vécu les marchés financiers est probablement derrière nous, les augmentations de capital sont réalisées ou en cours, les dépréciations d’actifs prises en compte, et les chiffres économiques publiés aux Etats-Unis sont moins mauvais que les prévisions. Le PIB pour le mois de mai sort à +0,9%. Reste aujourd’hui une grande incertitude sur les conséquences économiques de cette crise. Pas encore de récession au 1er trimestre, quid du second ?

Commentaire Avril 2008

Le 30/04/08

A Les nouvelles sont toutes interprétées de la façon la plus négative par les investisseurs lorsqu’elles sont anticipées ou publiées, or le mois d’avril a montré que le pire n’était pas au rendez-vous. La progression de 0,6% du PIB américain au premier trimestre a surpris et rassuré sur l’état de la conjoncture qui reste soutenue malgré les menaces de récession, de plus, le chômage s’est stabilisé sur le niveau de 5%.

En France, la croissance est révisée à la hausse pour 2007 à 2,2%, l’Allemagne conserve un rythme élevé de croissance à 1,5%. Les meilleures nouvelles viennent des entreprises qui profitent toujours de l’extraordinaire expansion des pays émergents. Les bons résultats de l’année 2007 se poursuivent au 1er trimestre 2008 et, lors des assemblées des sociétés industrielles, les perspectives 2008 ne sont pas modifiées.

Toutes ces nouvelles ont permis aux marchés financiers de récupérer une partie du terrain perdu. Notre exposition au secteur pétrolier et parapétrolier, le renforcement du secteur des matières premières et notre sous-exposition au secteur financier, nous a permis de profiter de ce rebond.
La crise immobilière aux Etats-Unis dure toujours, et l’immobilier a du mal à trouver son point d’équilibre ; ce qui n’est pas bon pour la consommation. Le plan de rabais fiscaux de 100 milliards de dollars devrait avoir un impact favorable sur la consommation.

Commentaire Mars 2008

Le 31/03/08

En cette période d’incertitude, où seule les mauvaises nouvelles sont relayées, deux très bonnes décisions viennent d’être prises dans la plus grande indifférence : les actions concertées contre la baisse du dollar et contre la hausse du pétrole. Malgré ces décisions, le pétrole restera probablement cher, et même si la part de spéculation disparaissait, nous conserverons nos positions sur les secteurs de l’énergie : pétrole, parapétroliers, matières premières. La Sicav, sous investie en financières, verra progressivement la pondération du secteur augmenter même si la crise n’est pas terminée, nous considérons que son niveau actuel est un bon point d’entrée. Récession ou pas, les multiples de valorisation des sociétés restent très faibles avec des rendements élevés. Dans chaque secteur, les entreprises qui ont le mieux traversé la crise vont devenir plus agressives, montrant ainsi leur sous-évaluation au cours actuel.

La crise financière qu’ont vécu les marchés financiers est probablement derrière nous, les augmentations de capital sont réalisées ou en cours, les dépréciations d’actifs prises en compte, et les chiffres économiques publiés aux Etats-Unis sont moins mauvais que les prévisions. Le PIB pour le mois de mai sort à +0,9%. Reste aujourd’hui une grande incertitude sur les conséquences économiques de cette crise. Pas encore de récession au 1er trimestre, quid du second ?

Commentaire Février 2008

Le 29/02/08

Après le krach boursier du mois de janvier, l’ensemble des places financières a connu une consolidation fragile en février caractérisée par une très forte volatilité et des volumes irréguliers. La confiance des entreprises pour l’année 2008 a contrebalançait les nouvelles en provenance des Etats-Unis ou les mots « crise financière, récession ou contagion » brouillaient la vision des analystes et des gérants.

Si la crise des crédits à l’immobilier « subprimes » paraissait stabilisée, son ampleur chiffrée et provisionnée, des risques nouveaux apparaissaient détériorant un peu plus le marché du crédit. Cela commença d’abord par les inquiétudes sur les rehausseurs de crédits, suivi par les difficultés des fonds de LBO et par les faillites de hedge funds.

Sont venues s’ajouter les craintes d’une récession aggravée par la poursuite de la hausse du pétrole, des matières premières et de la faiblesse persistante du dollar. Le seul élément positif est l’action concertée des banques centrales pour enrayer une aggravation de la crise financière et éviter que l’économie mondiale ne sombre dans la récession. La locomotive américaine est à la peine mais ce n’est plus la seule à tirer la croissance mondiale.

Nous pensons que les semaines à venir permettront de faire le point sur la situation du secteur financier et que les bons résultats publiés par les entreprises, avec une hausse des dividendes, seront enfin appréciés au moment des assemblées ce qui n’a pas été le cas lors des publications récentes en pleine crise financière.

Commentaire Janvier 2008

Le 31/01/08

Quel est le coût final de la crise des subprimes pour le système bancaire ? Faute de pouvoir la  chiffrer, les marchés actions ont perdu en un mois plus de 15%. Le système bancaire affaibli, la course aux liquidités s’est accélérée tout au long du mois de janvier provoquant des baisses spectaculaires sur un grand nombre de valeurs détenues dans les OPCVM. Ces baisses non liées à des perspectives économiques moins favorables ont été enrayées par l’intervention des sociétés. Ces dernières ont pu racheter leurs propres actions à des cours inespérés il y a encore quelques mois.

Si le marché nous montre son inquiétude devant le ralentissement de la consommation aux Etats-Unis et sa contagion à l’ensemble de l’économie mondiale, l’attitude très préventive de la FED (avec les baisses brutales de ses taux de 0,75% puis de 0,50% arrivées avant la détérioration du marché du travail) montre bien sa volonté d’éviter une nouvelle détérioration de l’activité et donc une récession. Ce qui inquiète c’est que tous les produits sophistiqués montés ces dernières années et vendus manquent parfois de transparence et peuvent donc contenir des subprimes. Toute nouvelle dépréciation d’actif a comme contrepartie une baisse des crédits à l’économie.

Il faut que les marchés financiers trouvent des repères. Les résultats ou les perspectives de résultats n’ont plus d’effet sur les cours même lorsqu’ils sont favorables, la notion de rendement a même perdu son impact positif. Ces repères ne pourront apparaître que lorsque l’ensemble du hors bilan des banques pourra être évalué.

Commentaire Décembre 2007

Le 31/12/07

L’année 2007, commencée dans l’euphorie, s’est terminée dans la morosité. L’indice de la place de Paris se retrouve à un niveau proche de celui du premier janvier. Cette stabilité apparente masque une évolution très différente suivant les secteurs. La crise des « subprimes » est passée par là et les dégâts sont toujours en cours d’évaluation. Les marchés n’ont jamais apprécié les incertitudes, mais il semble que beaucoup de mauvaises nouvelles sont déjà anticipées et à leur publication nous risquons d’avoir le fait accompli.

La fin d’année tant redoutée pour le système bancaire s’est déroulée normalement grâce à l’injection massive de liquidités par les banques centrales. La surenchère dans le pessimisme provoque toujours des exagérations, la réalité n’est peut-être pas si sombre. La croissance de l’économie mondiale reste toujours élevée. Le dollar faible favorise les exportations et accélère la réduction des déficits US. La fragilité des systèmes financiers provoquée par la chute du secteur immobilier ne s’est pas encore communiquée aux autres secteurs de l’économie. Les derniers chiffres de l’emploi inquiètent et traduisent le ralentissement actuel de l’activité, l’anomalie des mois précédents était une forte création d’emploi dans une économie qui ralentissait.

Les marchés à court terme risquent d’évoluer au gré de chiffres économiques contradictoires, qui, s’ils sont bons, montreront la sous-évaluation des actions et s’ils le sont moins, feront resurgir le risque d’une possible récession.

Commentaire Novembre 2007

Le 30/11/07

Beaucoup d’avis et de chiffres contradictoires ont été publiés tout au long du mois de novembre ce qui a fortement accru la volatilité des marchés. La croissance américaine « record » au troisième trimestre (révisée à la hausse à +4,9%), la productivité (révisée à la hausse à +6,3%) et le fort taux de l’emploi restent autant d’éléments qui montrent la vigueur de l’activité de l’économie américaine en pleine crise de l’immobilier. Pour le moment, la réalité reste meilleure que les prévisions.

Les derniers chocs (hausse des matières premières et du pétrole, dérèglement financier) sont arrivés à un moment où les économies développées tournaient à plein régime et ont donc été bien absorbés.

Les révisions à la baisse du taux de croissance et des profits pour 2008 semblent intégrées par le niveau actuel des grands indices. Nous privilégions aujourd’hui les valeurs ayant une forte exposition au dollar. La consolidation des indices dure maintenant depuis plus d’un an et le rendement des grandes valeurs mondialement diversifiées reste élevé. Les marchés attendent aujourd’hui qu’une solution soit trouvée pour étaler dans le temps le coût de la facture des crédits liés à l’immobilier.

Commentaire Octobre 2007

Le 31/10/07

L’évolution du prix des matières premières en octobre, du pétrole et des produits agricoles ou même du niveau du chômage, illustrent bien l’état de la santé de l’économie mondiale qui reste toujours soutenue et cela malgré la crise du subprime et la contraction des crédits que cette crise peut entraîner. L’autre surprise du mois d’octobre reste les chiffres du PIB américain au 3ème trimestre à +3,9%, démontrant l’étonnante résistance de l’économie américaine à la crise actuelle.
Malgré quelques rares déceptions, les résultats des entreprises restent dans les fourchettes des prévisions sauf pour ceux dont l’activité principale est liée au secteur du bâtiment. Il est donc difficile de voir dans les chiffres publiés les preuves de contagion à l’ensemble de l’économie.
 Nous considérons toujours que la valorisation actuelle des marchés actions reste à des niveaux historiques raisonnables. La consolidation des marchés qui dure maintenant depuis prés d’un an offre des opportunités d’investissements.
La nouvelle inquiétude qui pointe est le retour de l’inflation. La pression à la baisse des salaires exercée par les pays émergents diminue au moment où la hausse de toutes les matières s’accélère ; ce risque peut freiner les velléités de baisse des taux des banques centrales.

Commentaire Septembre 2007

Le 30/09/07

Le mois de septembre a connu une reprise sensible des grands indices ; la décélération des résultats des entreprises étant intégrée par le niveau des marchés. La crainte que l’on pouvait avoir était un nouvel et important accident dans le système bancaire. Le nouvel accident n’a pas encore eu lieu et les marchés ont repris confiance. Les marchés ne croient pas à un ralentissement profond de la croissance mondiale, preuve est donnée par le rebond du secteur des matières premières depuis le creux du 16 août.

Dans la période de rebond actuelle, on regarde le dynamisme de la croissance des pays émergents (50% de la croissance mondiale) : Chine +11,3%, +9% pour l’Inde, +7% pour la Russie. Cette période de rebond passée, on regardera la décélération de la croissance mondiale et la modération des profits qui s’en suivront. Dans un tel contexte, nous ajusterons les portefeuilles en conséquence. Nous privilégions toujours les valeurs industrielles.

Commentaire Août 2007

Le 31/08/07

La défiance provoquée par la faillite de sociétés de crédits hypothécaires aux Etats-Unis a entraîné l’ensemble des bourses mondiales à la baisse. Le recule d’environ 15% a gommé la quasi totalité des hausses enregistrées depuis le 1er janvier. La crise immobilière était connue depuis de nombreux mois, la transformation de ces mauvais crédits et leur répartition dans des fonds, soit disant sans risque, l’étaient moins. Les plus grands noms de la finance étant cités, les banques centrales sont intervenues massivement pour enrayer la panique.
L’ajustement actuel intervient au moment où les entreprises sortent leurs résultats semestriels toujours au-dessus des fourchettes hautes des prévisions ce qui prouve que la croissance est toujours là. Le rendement des grands titres est proche de 4%, les valorisations sont revenues à des niveaux attrayants. Les banques centrales injectent toujours massivement des liquidités et une fois les turbulences actuelles passées les opérations de fusion et acquisition devraient reprendre. L’important aujourd’hui est de retrouver un climat de confiance qui permet au système financier de fonctionner normalement. Peut-être la vigueur prolongée de la croissance mondiale a permis de masquer certains déséquilibres ; peut-être aussi l’abondance des liquidités a-t-elle faussé la valeur de certains actifs ?

Commentaire Juillet 2007

Le 31/07/07

Fusions et restructurations ont permis aux places financières de rejoindre le sommet de ces     cinq dernières années : CAC 40 à 6.168 points et Dow Jones à 14.000 points.
Une hausse des taux rendant plus aléatoires ces fusions acquisitions, un marché du crédit plus restreint, une crise immobilière aux Etats-Unis plus forte que prévue et des défaillances de sociétés ont entraîné une correction brutale ramenant les indices à un niveau proche de celui du début de l’année à l’exception du Dax.
La correction boursière en cours ne modifie pas notre opinion sur les marchés, la croissance mondiale reste toujours solide. Même si l’économie américaine ralentit en raison de la crise immobilière, les profits des entreprises se maintiennent à un niveau élevé comme en témoigne les résultats publiés chaque jour.
La valorisation des actions est toujours aussi attractive (baisse des cours et révision à la hausse des profits), la croissance mondiale reste toujours aussi robuste (révision à la hausse au mois de juillet). Dans ce contexte, les fusions et acquisitions resteront d’actualité une fois les marchés stabilisés. Nous privilégions toujours les valeurs industrielles.

Commentaire Juin 2007

Le 30/06/07

Les marchés financiers terminent les six premiers mois de l’année 2007 à leur plus haut niveau - CAC 40 +9,26%, Dax + 21,38%, Dow Jones +7,59% - à l’inverse des prévisions pessimistes du début d’année. La croissance de l’économie mondiale est restée particulièrement vigoureuse entraînant des résultats nettement supérieurs aux attentes et une fois de plus les indices ont suivi la progression des profits. Les secteurs industriels et financiers ont profité des annonces de rapprochement d’entreprises. Ainsi, la hausse des taux au-dessus de 5% aux Etats-Unis ou à plus de 4,50% en Europe, n’a eu jusqu’à ce jour aucune incidence.

Aujourd’hui, une consolidation passagère des marchés n’est pas à exclure même si la valorisation des sociétés reste raisonnable et rassurante pour les mois à venir. Face aux incertitudes sur les taux, sur le dollar, sur le pétrole ou sur l’inflation, l’abondance des liquidités et les fusions & acquisitions devraient atténuer une éventuelle dégradation des indices. Nous privilégions le renforcement des grandes capitalisations au détriment des dossiers plus petits.

Commentaire Mai 2007

Le 31/05/07

Le mois de mai, tant redouté, a vu l’indice du CAC 40 franchir son plus haut niveau depuis 5 ans. A l’inverse de l’an dernier, après des prévisions optimistes, les craintes inflationnistes suivies d’un début de ralentissement de l’immobilier américain avaient provoqué une correction prononcée de tous les indices. En 2006, les anticipations portaient sur un arrêt de la croissance de l’économie mondiale et en dépit du ralentissement de l’économie américaine, l’activité est restée bien orientée dans le reste du monde notamment en Europe et en Asie. Cette bonne santé a été chaque jour mise en avant à l’occasion des assemblées générales ; un premier trimestre supérieur aux attentes a permis de relever les prévisions des chiffres d’affaires et des profits pour 2007, montrant toujours la sous-évaluation des marchés actions.
Aujourd’hui, l’interrogation porterait sur la poursuite des gains de productivité dans les entreprises, les suicides, dont font état les médias, ne sont-ils pas le signe de tensions trop fortes dans le cadre de restructurations qui touchent à leur fin.

Commentaire Avril 2007

Le 30/04/07

Les marchés financiers se trouvent fin avril à leur plus haut niveau : CAC 40 au-dessus de 5.960, DAX au-dessus de 7.400. Les marchés se sont accommodés du ralentissement modéré de l’économie américaine et apprécient toujours les très bonnes performances des grands groupes mondialement diversifiés.

Les liquidités sont abondantes dans les sociétés et tout le monde veut faire de la croissance externe secteur après secteur, les grandes manœuvres ont commencé. Les fusions et acquisitions continueront d’animer les marchés. Les bénéfices des sociétés, meilleurs qu’attendus, soutiennent les grands indices et leur conservent un niveau de valorisation attrayant. Dans ce contexte nous restons à un niveau d’investissement élevé que nous réduirons en cas d’emballement du marché.

Commentaire Mars 2007

Le 31/03/07

Le mois de mars 2007 restera marqué par la correction brutale et violente des marchés financiers. Le CAC40, à titre d’exemple, a perdu près de 8% en moins d’une semaine. Les marchés craignaient dans un premier temps un ralentissement prononcé de l’économie américaine mais très vite ce dernier était noyé dans le contexte d’une économie mondiale révisée en hausse.

Le niveau des marchés valorise les profits futurs et les prévisions 2007 restent toujours favorables. La croissance de l’économie chinoise est révisée en hausse, à plus de 10%, celle de l’Inde à plus de 8%, idem pour la croissance du continent africain et peu d’inquiétudes existent pour la zone Euro, l’Amérique du Sud et le Japon. Même si la croissance américaine ralentit, la récession n’est pas envisageable dans ce contexte.

Les actions ont certes monté depuis trois ans mais restent à un niveau raisonnable, les taux montent doucement, le dollar US se déprécie progressivement et l’abondance des liquidités trouve refuge dans les actions qui reste la seule classe d’actifs encore attrayante.

Edito août 2013

Le 01/01/70

Le 01/01/70

Le 01/01/70

Le 01/01/70

Edito août 2015

Le 01/01/70

Vous nous pardonnerez de nous immiscer au cœur d’un repos estival bien mérité. Les marchés financiers vivent chaque instant et ne prennent jamais de vacances.


La confiance que vous nous accordez exige une présence et une vigilance constantes. Voici, en quelques lignes, ce que nous comprenons de la situation en ce premier jour d’août.


Les Etats-Unis connaissent une reprise solide mais moins forte que prévue. Les dernières statistiques font état d’une croissance de 2,3% au 2ème trimestre, (probablement 2,4% sur l’année 2015). Elle bénéficie d’une accélération de la consommation des ménages et affiche des exportations qui résistent à la hausse du dollar. En revanche, l’investissement demeure encore timide et les salaires progressent très faiblement. Cette composante essentielle de l’inflation pour la FED est à un niveau qui ne justifie pas à ce stade une remontée des taux d’intérêt. Wall Street en a conclu, peut-être un peu hâtivement, que Janet Yellen n’interviendrait pas de sitôt. Nous pensons que les dernières données économiques reflètent une dynamique encourageante et que la FED agira à moins que l’économie ne rechute et non plus si l’économie continue d’accélérer.


En effet, Wall Street connaît une hausse depuis six ans et se rapproche d’un haut de cycle. La FED doit intervenir avant que celui-ci ne soit dépassé. D’une part, c’est le moment où l’économie peut le mieux supporter le démarrage du régime amaigrissant, d’autre part, ne pas agir reviendrait à encourager la formation de bulles. La FED a annoncé vouloir réduire l’excès de liquidité en circulation il y a maintenant un an et sa crédibilité serait en cause si elle demeurait trop longtemps passive. Enfin, une décision initiée au début de la campagne électorale présidentielle, qui sera déjà enclenchée au printemps 2016, nuirait à l’esprit d’indépendance de la FED. Les banques centrales disposent d’une arme majeure en cas de crise, la baisse des taux. Encore faut-il, pour les baisser, les avoir préalablement remontés !


Cette perspective d’une meilleure rémunération des taux courts américains nourrit la dynamique d’appréciation du dollar et encourage l’afflux de placements vers les Etats-Unis. La hausse du billet vert entraîne une baisse des cours des matières premières et un renchérissement du poids de la dette de nombreux pays émergents qui ont emprunté en dollar. A ce jour, la Russie et le Brésil, en forte récession, illustrent  cette situation. Mais d’autres pays comme l’Indonésie, la Corée, l’Afrique du Sud, la Turquie … ressentent les effets de l’appréciation du billet vert et risquent de devoir remonter leur taux d’intérêt pour défendre leur devise, au détriment de leur activité économique. Les  pays émergents sont de ce fait les plus vulnérables.


Et la Chine ! L’indice de Shenzhen vient de perdre 29% mais il affiche encore une performance de 61% sur un an. Dans l’empire Rouge et Or, le jeu a toujours tenu une place de choix et il paraît normal que l’apprentissage des marchés boursiers, aux charmes parfois trompeurs, entraîne quelques excès. La tentation est humaine et l’Occident y cède à intervalle régulier. Certes, la croissance de 7% est sans doute surestimée mais les dirigeants chinois en sont les premiers conscients, le passage au statut de pays émergé a ses conséquences !


Pour l’Europe, la hausse du dollar et la baisse des matières premières sont des facteurs majeurs de soutien. Les entreprises viennent de publier les résultats du deuxième trimestre et ils sont dans l’ensemble de bonne facture malgré certaines hésitations sur les orientations futures. La croissance des profits est anticipée à 10% pour l’année en cours. Malgré un chômage qui persiste, l’inflation sous-jacente atteint 1%, Mario Draghi récolte progressivement les fruits de sa politique. Une dynamique positive prend forme et laisse entrevoir une poursuite de la croissance européenne qui demeure néanmoins exposée à une valorisation appréciable des actions, aux lendemains incertains du dossier grec et aux turbulences extérieures. Dans ce contexte, nous avons choisi de réduire quelque peu notre exposition au risque des marchés, le plus souvent imprévisibles.